希荻微：股权激励隐现不自信 海外客户依赖症难消

钟正

希荻微-U（688173.SH）2022年1月28日发布2021年年度业绩预盈公告。报告期内，公司扣非净利润约为1112万元至1612万元，实现扭亏为盈。

约一个月后，希荻微发布业绩快报公告进一步披露更为详细的业绩数据。颇为亮眼的是，剔除股份支付费用的影响后，公司归属于母公司股東扣除非经常性损益后的净利润高达5786万元。由此来看，公司盈利能力的确得到了显著的提升。

不过，两份“利好”公告并未能有效地提振希荻微的股价，其股价持续走低，甚至一度跌至20.05元/股，市场究竟在担心什么？

盈利持续性待考

3月25日，希荻微发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》（下称“激励计划”），拟向被激励对象授予限制性股票280万股，其中首次授予部分为224万股，授予价格为27.32元/股，按照此价格进行估算，激励计划总价值约为7657万元。

按道理来说，业绩扭亏为盈后，公司随即发布对业务与技术骨干的股票激励计划，市场理应预期其业绩会更上一层楼;不过，从股价的角度来看，市场的预期似乎并不是那么乐观。

根据激励计划，首次授予部分的考核年度为2022-2023年，以公司2021年的营业收入为基数，考核期的营业收入增长率分别不低于20%、40%，通过换算，上述考核标准等价于营业收入同比增速分别不低于20%与16.67%。

也就是说，希荻微激励计划所设置的业绩考核目标是营业收入的增速而非利润的增长;而且，考核目标的同比增速不仅大幅低于以往年份的增速，就绝对值来说还是递减的，这显然会造成投资者对其成长能力的担忧。

优异的数据？

据招股说明书，希荻微主营业务是电源管理芯片及信号链芯片在内的模拟集成电路的研发、设计和销售，该领域的上市公司主要有力芯微、芯朋微、圣邦股份等企业。

2019-2020年及2021年上半年，希荻微综合毛利率分别为42.19%、47.46%、54.12%，而芯朋微综合毛利率分别为39.75%、37.69%、41.54%，圣邦股份电源管理产品毛利率分别为42.62%、44.67%、48.32%，2019-2020年力芯微电源管理类产品毛利率分别为25.87%、29.21%。

通过对比可以看出，希荻微的毛利率水平在电源管理芯片行业中名列前茅，作为一家业绩刚刚有所起色的企业，其优秀毛利率的支点究竟在哪里呢？

同期，希荻微研发费用分别为3426万元、1.81亿元及6932万元，占当期营业收入的比例分别为29.71%、79.44%、31.72%;需要注意的是，股份支付费用占据了希荻微研发费用的很大比重，倘若将其剔除，则公司“研发费用”占当期营业收入的比重下降至27.21%、34.70%、26.07%。

据Wind数据，2019-2020年及2021年上半年，竞争对手芯朋微研发费用占当期营业收入的比重分别为14.26%、13.39%、12.20%，力芯微研发费用占当期营业收入的比重分别为7.50%、7.18%、7.17%，圣邦股份研发费用占当期营业收入的比重分别为14.81%、16.11%、15.61%。

从研发费用占比的角度，的确可以解释为何希荻微毛利率水平位于行业高位，但需要注意的是，在进行研发费用横向对比的时候，除了关注研发费用占营业收入的比重，还应当关注其绝对金额的对比。

据招股说明书，2019-2020年及2021年上半年，剔除股份支付费用后，希荻微研发费用分别为3137万元、7924万元和5698万元。同期，力芯微研发费用分别为3559万元、3898万元、2652万元，圣邦股份研发费用分别为1.31亿元、2.07亿元、1.56亿元，芯朋微研发费用分别为4778万元、5860万元、5346万元。

希荻微毛利率高于力芯微还算是情有可原，但高于芯朋微和圣邦股依据何在？

另外，希荻微研发人员的薪酬变动也异于竞争对手。2018-2020年及2021年上半年，公司研发人员数量分别为39人、57人、81人、95人，研发人员薪酬分别为804万元、1573万元、5203万元、3594万元，通过计算可以得知，研发人员平均薪酬分别为20.62万元、27.59万元、64.23万元、37.74万元。

而据Wind数据，同期，圣邦股份研发人员平均薪酬分别为26.79万元、31.23万元、34.11万元、22.05万元;2020-2021年，力芯微研发人员平均薪酬分别为18.48万元、25.61万元，而作为国内芯片设计顶尖企业，中芯国际研发人员平均薪酬也仅分别为36.20万元、41.20万元。

通过对比可以看出，自2019年开始，希荻微研发人员薪酬水平快速增长，不仅超过了圣邦股份，甚至高于中芯国际的薪酬水平。

按照正常逻辑，高薪酬有助于企业雇佣到高质量人才，但需要注意的是，科创板属性评价标准之一“最近三年累计研发投入资金大于等于6000万元”，而希荻微首次递交招股说明书申报稿的时间是2021年5月24日，如此巧合的时间点，暂且不论公司是否有意为之，仅远高于同行业研发人员薪酬水平变动这一项，就可以在一定程度上强化其科创属性。

海外大客户依赖症

据招股说明书，2018-2020年及2021年上半年，希荻微主营业务收入中境外销售占比分别为98.61%、96.97%、88.77%和 85.11%，由此可见公司业务重点在海外，而其竞争对手圣邦股份、力芯微的销售模式是海外与国内并重，芯朋微则是主要以中国大陆为主。

这并不是说海外业务占比高就存在问题，但需要关注的是，近年来，国际贸易摩擦频繁，美国商务部直接修订产品规则，限制了部分中国公司获取半导体技术和服务的范围，这都加大了其业绩的不稳定性。

除此之外，希荻微还存在着客户集中度高的问题，2018-2020年及2021年上半年，公司对前五大客户合计销售收入分别为6398萬元、1.06亿元、2.07亿元、2.04亿元，占当期营业收入的比例分别为93.87%、92.15%、90.51%和 93.22%。

虽然客户集中度高是电源管理类芯片企业普遍存在的问题，但需要注意的是，2020年，圣邦股份前五大客户合计销售收入为5.41亿元，占当期营业收入的比重为45.18%;2021年，力芯微前五大客户合计销售收入为5.76亿元，占当期营业收入的比重为74.42%，芯朋微前五大客户合计销售收入为2.77亿元，占当期营业收入的比重为36.76%。

通过对比可以看出，希荻微的客户集中程度明显高于竞争对手。

另外，据招股说明书，2019-2020年，华为曾是公司的第一与第二大客户，对其销售额分别占当期营业收入的比重为58.25%、26.77%，而自2020年第三季度起，华为暂停向希荻微下达新订单，并从其2021年前五大客户名单中消失。

故希荻微2021年上半年的前五大客户名单更值得关注，具体而言，公司当期第一大客户为台湾安富利，对其销售额为1.18亿元，占当期营业收入的比重为53.82%;第二大客户为高通公司，对其销售额为3259万元，占当期营业收入的比重为14.91%;第三大客户为合肥速途贸易有限责任公司（下称“合肥速途”），对其销售额为2983万元，占当期营业收入的比重为13.65%。

需要指出的是，台湾安富利是新加坡商安富利股份有限公司台湾分公司，其母公司Avnet Inc.是电子元器件分销商;第二大客户高通公司亦为海外公司，两家公司合计贡献了公司68.73%的收入，由此可见希荻微所存在的问题不仅有客户集中度高，更有对海外大客户的依赖，在当下的国际贸易环境下，这就更加剧了其业绩的不稳定性。

而对于第三大客户合肥速途，虽然该公司在国内注册并经营，但其工商信息却与希荻微招股说明书中所披露的数据有着明显的差异。

据招股说明书，2020年，希荻微对合肥速途的销售收入为1179万元，而企查查工商信息显示，合肥速途的实缴资本为零，当年的营业收入仅有717万元，总资产为249万元，所有者权益合计为-2万元，即便是假设其账面总资产全部为存货，这也与上述希荻微所披露的销售数据不相匹配。

究竟是工商信息有误还是希荻微的招股说明书披露的数据有问题呢？值得关注。