疏通成长股的“堵点”

魏枫凌

2022年以来，股市明显呈现分化的格局，价值风格相对占优，而以中下游制造业为代表的成长股则弱于大市。

这一分化可以被几个因素解释：一是地缘冲突和海外通胀导致大宗商品价格走强，上游能源资源品行业在产业链中获取更多利润，中下游制造业受损;二是稳基建、稳地产的政策若能落实，则明显会使得上游行业直接受益，对下游非房地产相关的消费板块传导较慢，甚至反而因为挤出效应而受损;三是疫情持续扰动，对供应链和消费场景产生不利影响，甚至连汽车制造业都受到明显冲击，其他行业更是如此，疫情未见消退导致这部分行业持续承压;四是美联储加息缩表的节奏可能会加快，海外流动性收紧的预期也传导至国内，2022年以来，货币政策的宽松预期不断增强但是落地结果却弱于市场预期，微观市场来看北向资金、基金发行等因素也处于偏不利状态，导致受到流动性宽松支持的成长股受损。

如果上述四个因素被视为成长股投资的“堵点”，那么这些因素怎样才能缓解甚至打通呢？从这几个维度来看，疫情和美联储货币政策是不可控的外部变量，不确定性较大，而国内经济基本面和货币政策的变化，可能对成长股的影响更加直接，也更加可预期。

目前市场对货币政策宽松主流解读为不及预期，偏重总量，但对货币政策的结构性影响却关注不多。0.25个百分点的降准幅度为1998年存款准备金改革以来首次，而市场普遍预期为全面下调0.5个百分点。

不过，观察资金市场结构，降准低于预期或是因为金融市场并不缺乏短期和长期资金，因此成长股需要的宽松货币环境其实还是存在的。

具体可以看三方面：一是DR007在公开市场7天逆回购利率之下运行，利率直接表明市场不缺便宜钱;二是5月MLF到期量仅为1000亿元，需要降准对称的必要性其实不强;三是央行再贷款也能给商业银行提供重要的可贷资金补充来源，而LPR不降则有助于保持银行利差，叠加降低博倍率，扩充银行资本金，实质性提升银行投放信贷的能力。所以，流动性维度看，对符合实体经济转型升级的领域若能提供定向金融支持，成长股受益应大于强周期价值股。

此外，近日据媒体报道，市场利率定价自律机制召开会议，鼓励部分中小银行自愿将存款利率浮动上限下调10BP左右。其原理与LPR加点类似。这一举措兼具信号意义与实际意义，部分银行自愿下调最终可能形成普降的局面，助力信贷扩张。

目前货币政策的核心诉求是要推动宽信用，在流动性、利率、资本等三个维度均有政策出台，相比于上一轮金融向實体经济让利更加市场化，对银行的利差空间压缩相对有限，预计能起到助力实体经济回升的较好效果。本轮扩大信贷投放将根据政策导向向新基建和制造业、服务业倾斜，对成长股是偏有利的。

反过来看，投资者也不必为货币总量宽松不及预期而担忧。如果是大水漫灌式的货币宽松，提升市场的风险偏好反而容易引导资金进入到“炒小炒差炒概念”的行情，或者是加杠杆博弈高股息大盘股的策略。成长股通常包括医药生物、消费、高科技高技术制造业、现代服务业等领域的优质公司，股票的阿尔法属性强于贝塔属性，企业本身相对来说多为银行的优质客户，受到金融资源定向支持概率更高，结构性货币宽松的环境是对其有利的。

此外，从经济与企业基本面的角度来看，供应链冲击之下保供与复工复产的政策若推进，无疑会优先考虑符合经济高质量发展的领域和主体，受到支持的优先级大概率好于一般性企业主体。那些位于保供产业链上的优质成长企业，尤其是高科技高技术产业，将会逐渐体现出优势。

不过，疫情和海外因素对成长股的冲击风险也的确存在，尤其是若美股调整会冲击国内成长股板块。不过，这部分风险已被市场预期已久，若出现冲击，反而会是一个较好的布局机会，而若美联储紧缩不及预期或复工复产超预期，则对成长股形成利好。

作者为鹏扬基金策略分析师