悬崖边的欧元

金姬

在俄罗斯莫斯科的一个交易所，一个电子面板显示着美元和欧元的货币符号。

2022年7月的第二周，23岁的欧元跌跌撞撞地向悬崖边迈出一步——7月13日，美联储激进加息预期增强，欧元兑美元急挫至0.9997，为2002年12月以来首次跌破平价。为此，7月21日，欧洲中央银行宣布加息50个基点，自7月27日起生效。在实施多年超宽松货币政策后，这是欧洲央行11年来首次加息，并高出预期25个基点。

值得一提的是，自2022年以来，欧元对美元已累计下跌超过10%。分析师普遍认为，尽管欧洲央行首次超预期加息，但欧元核心矛盾仍在，目前面临经济衰退危机、通胀高企、意大利政局动荡等多项风险因素。

欧洲最大银行之一的汇丰银行（HSBC）一位分析师表示：“我们认为现阶段欧元汇率很难回升。”不少经济学家预期，欧元区2023年出现经济衰退的可能性正在上升，还有一些分析认为，衰退可能更早就出现。美国花旗集团的一位分析师则更为悲观地指出，市场不仅担心欧元区经济出现短期衰退，更担心欧元区经济长期陷入困顿。

那么，1999年诞生的欧元是怎么在2022年走到悬崖边的呢？欧元区经济真的会出现衰退吗？

欧元下跌的四大原因

在中国欧洲学会副会长、复旦大学欧洲问题研究中心主任丁纯教授看来，欧元20年来首次跌破平价有四方面的原因。

首先，“俄乌冲突的持续，沦为大国角逐战场的欧洲深受其害，进退两难，成为发达经济体中最为脆弱的一环。”丁纯对《新民周刊》表示。俄乌冲突发生后，大批的对乌军援和经援，难民的安置，自身的扩军备战和控疫纾困，复苏及绿色、数字化转型一起，需要耗费大量的财政支出;对45%左右进口天然气来自俄方的欧盟来说，对俄制裁，尤其是减少对俄的油气等能源依赖，直接引发了能源危机，油气价格飞涨。今年6月，欧元区能源就上涨41%以上，衍生成本的上扬，致使成本推动的通胀居高不下。

在此次欧元跌破平价的前一天，即7月12日，俄罗斯向欧洲输送天然气的“北溪1号”管道被关闭，开始进行为期十天的年度维修。但市场认为，这并非常规维修。7月13日，俄罗斯天然气工业股份公司（Gazprom）在年度维修工作启动两日后甚至宣称，不能保证北溪管道之后的正常运作。

“北溪1号”的暂时关闭让欧洲领导人无比担忧：如果延长维护时间，德国可能会被迫向国民定量配给燃料。一些分析师预计，若俄罗斯天然气持续断供，欧元兑美元或将跌至0.9的低位。

7月25日，Gazprom再次宣布停止使用北溪1号的一台涡轮机以进行维修。这意味着，从7月27日起，俄气通过北溪1号管道运输的天然气量将不超过每天3300万立方米，仅占其产能的20%。

这让欧洲储气过冬的目标越来越难完成。德国副总理兼经济和气候保护部长哈贝克7月25日表示，“我们的情况很严重，现在是时候让每个人都明白这一点了。节约天然气的措施必须得到有力贯彻和执行”。

市场分析人士强调，7月欧元的贬值几乎与有关德国商业信心崩溃的数据披露同时发生。作为欧盟第一大经济体的德国，因其能源脆弱性和对俄罗斯天然气的极度依赖而陷入困境。雪上加霜的是，根据欧盟统计局7月29日公布的初步数据显示，德国2022年二季度GDP环比零增长。

一些分析师预计，若俄罗斯天然气持续断供，欧元兑美元或将跌至0.9 的低位。作为欧盟第一大经济体的德国，因其能源脆弱性和对俄罗斯天然气的极度依赖而陷入困境。根据彭博的数据，德国的衰退风险已上升至55%。

自2021年12月以来，欧元区已由过去的长期贸易顺差转为贸易逆差，且逆差规模不断扩大。尤其是德国，30年来首次再现贸易赤字（5月份进口增长33.6%，出口增长19.0%，逆差10亿欧元）。根据彭博的数据，德国的衰退风险已上升至55%。

丁纯指出，欧元下跌的第二个原因是通胀高企、复苏缓慢。近两年来，先是疫情、封控举措和产业链中断等造成的需求拉动为主的通胀，又叠加了因俄乌冲突及制裁反制裁所触发能源危机，造成了能源价格、粮食等大宗商品涨价所引发的成本推动型通胀，屡创新高。

联合国粮食及农业组织（FAO）2022年度《全球粮食危机报告》称，全球粮食供应的不安全程度达到新高。数据显示，俄乌两国占据全球小麦供应的近1/3，任何贸易中断或限制都会影响大范围人群获得最基本的食物。

当地时间7月29日，欧盟统计局发布的初步估测数据显示，7月份欧元区通胀年率达8.9%，续创历史新高，前值（6月份）为8.6%。从构成来看，能源领域价格同比上涨39.7%，前值為42%;食品和烟酒价格上涨9.8%，前值为8.9%。

7月13日，美联储激进加息预期增强， 欧元兑美元急挫至0.9997， 为2002年12月以来首次跌破平价。

丁纯表示，欧元下跌的第三个原因是内部分歧不小，累积的债务风险加大。出于各自对俄乌立场的差别、经济和能源对俄依赖程度的差异，对俄制裁、禁运态度的不同，自身经济、财政状况的不一，欧盟内部分歧有所扩大。而本因抗疫纾困而加大的财政赤字和公共债务，又叠加俄乌冲突导致的额外追加支出，使欧元区不少国家公共债务已达历史高位，超过欧债危机时期，引发担忧的同时，也助长市场看跌欧元的心态。

新冠疫情以来，为刺激经济，各国推出了各项财政刺激措施——德国、法国的经济动力相对强劲，但葡萄牙、意大利、希腊、爱尔兰、西班牙等“欧猪五国”（被取国名首字母组合成“PIIGS”，类似英文单词“pigs”）在继续“摆烂”，导致欧元区经济在不确定性中负重前行。

其中，意大利再次出现债务危机。7月21日，在欧洲央行宣布加息的前几个小时，曾于2011—2019年出任欧洲央行行长的马里奥·德拉吉（Mario Draghi）辞去了意大利总理一职（被驳回），而他17个月前才被意大利总统马塔雷拉正式授权组建新政府，如今突然“撂挑子不干了”引发市场对于意大利经济的担忧。

今年6月，意大利的公共债务就已经达到了该国GDP的151%，在欧元区内仅次于希腊的194.2%，其2022年赤字率预估将达5.5%，高于大部分欧洲国家，因此近期被认为是欧元区内债务风险最高的国家之一。与此同时，较高的偿付成本可能变得难以承受，意大利10年期债务的收益率自2014年以来首次升至4%以上。

从长期来看，自2009欧债危机爆发以来，欧元就在不断变弱。欧元自2002年底开始正式流通以来，一直处于稳步升值通道，并于2008年7月15日达到历史峰值。然后在2009年欧债危机爆发后10年内，欧元从高点一路下滑。之后欧元表现总体稳定，但2021年6月份以来加速下跌，新冠肺炎疫情与乌克兰危机严重冲击欧元区经济，致使“欧猪五国”面临新一轮债务危机。

在丁纯看来，欧元下跌还有一个原因是美联储加息，导致欧洲央行进退维谷。

在此次欧洲央行加息50个基点正式生效首日——7月27日，美国联邦储备委员会（以下简称“美联储”）宣布加息75个基点，达到2.25%至2.5%的范围。今年3月以来，美联储因通胀高企等因素连续收紧货币政策，至今已4次加息，且加息力度一次大于一次。

尽管二季度实现增长，但随着新冠疫情后经济重启效应消退，能源危机、高通胀和货币政策收紧三重压力叠加或将加重欧元区经济衰退隐忧。

丁纯分析道，近期美联储的连续加息缩表，加上俄乌冲突中美国相较欧盟更为有利的态势，以及相对欧洲而言较胜一筹的美国经济形势，实际上导致美元得以继续扮演高收益安全避风港的角色，促使资金的回流。美元的升值，也使欧元汇率承压。既要加息、控制过高的通胀水平，又要防止因疫情和俄乌冲突而大幅放缓的经济陷入衰退的风险。而加息导致的金融市场担心债务负担加剧、欧债危机重来，经济陷入衰退的风险的市场恐慌已不请自来，影响欧元走势。

难以摆脱欧债阴影的欧元区，经济其实十分脆弱，加上新冠疫情和俄乌冲突双重打击以及美元的暗中角力，欧元跌破平价似乎也就不足为奇了。

加息和TPI有用吗？

据悉，欧洲央行目前持有价值约5万亿欧元的成员国政府债券。现在收益率持续飙升，迫使欧洲央行从这些国家购买更多债券。因此，欧洲央行陷入两难困境，既要应付超高的通货膨胀，又要小心翼翼地避免市场恐慌。

7月21日，欧洲央行在货币政策会议后宣布加息50个基点，将目前处于历史低点的-0.5%的存款利率提高至零，脱离长达8年的负利率时代。“虽然超过预期25个基点，但欧洲央行此次加息也未必能够控制住通胀。”丁纯分析道。

事实上，欧洲央行此前的两次加息（2008年和2011年）都造成了经济动荡。前者引发2010年希腊主权债务危机，后者引发2012年全面的银行和主权债务危机。这一方面使得欧洲央行对待加息更加审慎，另一方面也让欧洲央行积累了一系列政策工具。比如，证券市场计划（SMP）、直接货币交易（OMT）计划、公共部门购买计划（PSPP）以及为了应对疫情而推出的大流行紧急购买计划（PEPP）。

而在此次宣布加息时，欧洲央行又推出了新的政策工具TPI（Transmission Protection Instrument，“传导保护机制”），意在帮助高负债的欧元区国家，防止欧元区内部出现金融分裂。

2022 年7月12日，比利时布鲁塞尔，克罗地亚财政部长马尔科·普里莫拉克（左）和欧洲央行行长拉加德出席克罗地亚采用欧元的签字仪式。

根据欧洲央行的公开新闻稿，TPI是对欧洲央行现有政策工具包的补充。欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）表示，她宁愿不使用该工具，但如果需要使用，她也会毫不犹豫。

这不免让人联想到欧洲央行前行长德拉吉在任时推出的OMT。该工具的一大特色就是在没有使用时震慑市场，让当时的欧元区政府债券利差大幅下降。

经济学家们称，OMT如同达摩克利斯之剑，不一定非要落下才有效果。诺贝尔经济学家克鲁格曼则表示，当时，欧洲央行很大程度上依赖于虚张声势，因为没有人知道OMT实际发生需要什么条件。

而这一次，TPI是根据每个成员国的情况进行精准使用，而不需要在整个欧元区范围内同时开展。在现在的情况下，TPI就像是为了高负债欧元国家量身定做的，坊间甚至称其为“拯救意大利行动”。欧洲央行管理委员会成员、意大利央行行长伊尼亚齐奥·维斯科（Ignazio Visco）7月28日就直言不讳地表示，启动TPI将取决于意大利市场的动荡是否反映了政策和宏观基础。

加息也好，TPI也罢，是否真的可以止跌欧元并提振欧元区经济，这都还是未知数。

欧元区经济会衰退吗？

“与所有的货币一样，欧元的强势程度取决于人们对它的信心”，《纽约时报》称，欧元的下跌加剧了对欧元区将陷入衰退的担忧。

7月13日，欧元区又迎来一个新成员——克罗地亚，这是欧债危机以来欧元区再次扩容。克罗地亚将于2023年1月1日正式改用欧元。至此，欧元区共有20个成员国，包括德国、法国、意大利、荷兰、比利时、卢森堡、爱尔兰、西班牙、葡萄牙、奥地利、芬兰、立陶宛、拉脱维亚、爱沙尼亚、斯洛伐克、斯洛文尼亚、希腊、马耳他、塞浦路斯和克罗地亚，人口超过3.3亿。

根据欧盟统计局7月29日公布的初步数据显示，经季节调整后，今年二季度欧元区国内生产总值（GDP）环比增长0.7%，欧盟GDP环比增长0.6%。

分析人士認为，尽管二季度实现增长，但随着新冠疫情后经济重启效应消退，能源危机、高通胀和货币政策收紧三重压力叠加或将加重欧元区经济衰退隐忧。

分析人士指出，欧洲短期内摆脱对俄能源依赖并不现实，其他国家很难立即满足欧洲市场能源需求。近期欧洲多国相继宣布重开煤电厂或采取措施支持煤电，这可能干扰欧洲经济绿色转型，对欧盟应对气候变化产生不利影响。

此外，2021年2月欧洲议会批准了复苏基金（The Recovery and Resilience Facility，简称RRF），该基金将提供6725亿欧元的赠款和贷款，以遏制新冠疫情的影响。据悉，如今还有约2200亿欧元的RRF资金尚未申请，这大约是欧盟GDP的1.5%。汇丰银行分析，余下的RRF资金可能会对欧元区经济有所帮助。

至于欧元贬值对中国的影响，也十分有限。虽然欧元贬值有利于欧洲商品出口中国，但不会由于汇率变化就影响中欧贸易结构。

在丁纯看来，欧洲经济是否会陷入衰退，还很难说。展望欧元此后的中长期走势，主要取决于俄乌冲突进展及能源、粮食等大宗商品供给的情状、欧盟和欧元区各国经济的走势、差异，以及欧盟和欧元区国家的合作协调和欧洲央行的应对之策。