股份银行被减配，优等生被看空？ 机构集体看好苏浙区域性城商行

惠凯

近期，实现10年持续上涨的商业银行龙头年内股价的大跌，引起了市场投资人担忧，普遍认为地产风险的扩散，让机构抱团龙头银行的信心发生动摇。甚至有业内人士明确提出，7月份以来，地产市场暴露的一些新问题，以及买方对下半年经济增速的谨慎态度，直接压制了银行股反弹。

对于估值并不高的银行股，机构的态度是矛盾的，在减配全国性股份行的同时，加大了对东部苏浙区域性城商行的关注，有顶级私募提出，看好扎根“新一线”城市的城商行。卖方机构的态度已经开始转向乐观，部分券商分析师称，在近期国内各地救楼市政策出台，以及防疫政策优化等因素影响下，银行板块有望走出一波类似2020年底的疫后复苏行情。

多年以来，金融板块、特别是银行板块一直贡献着A股近半利润，堪称A股的“定海神针”，但有趣的是，银行股近年来估值和股价持續低迷。统计显示，2015年以来，银行指数仅在2017年和2019年有较明显上涨。

在股价和估值持续低迷下，公开信息显示，机构对银行股的兴趣也在下降中。有券商依据基金披露的财报数据统计发现，2019年末时，基金持有银行股市值在资产配置中占比还为6.52%，其后便一路震荡下行，至2022年一季度末，基金持有银行股的占比下降到4%，到今年二季度末，进一步下降至2.67%。

从行业持仓占比看，最新的主动偏股型基金重仓市值占比前四分别为电力设备及新能源、食品饮料、医药、电子，而占比仅为2.67%的银行板块在中信一级行业中的排名仅在第11位，环比下降4位。从机构持仓态度看，机构增配的思路是高景气、高安全边际主线，而选择减仓银行金融的逻辑，显然和近年来地产风险、疫情反复、地缘危机爆发有直接关系。

二级市场表现不佳，一级市场也传来不利信号。年内，有3家银行IPO或暂停或撤回，甚至还出现A股历史上首个银行IPO被否情况——今年4月，大丰农商银行未能通过发审委审核。彼时有媒体分析称，在存贷利差缩小的趋势下，区域性农商行的盈利能否持续是发审委担忧的重点之一。目前，排队IPO的银行不到10家，是近几年来的低值。

对于银行股目前所处的尴尬情况，某小型险资投资业务的负责人解释称，银行信贷资产中大约有1/4和地产相关，一方面地产风险在扩散，另一方面是房贷利率明显走低，这对银行的资产质量、收益存在很大的负面冲击。此外，受国外地缘风险、油价高位运行的影响，全球经济增速在下台阶，国际大行如花旗、摩根大通等，去年以来股价和估值双双下滑，一定程度影响到其他大行的股价（注：汇丰控股是一个例外，近期股价强势）。

“7月份以来，有少数烂尾楼户主表态可能‘暂停还贷’;7月的地产销售数据再次环比下跌，说明楼市反弹还没完全确立;提前还贷受到越来越多的负债人士认可;7月底相关会议对下半年经济‘力争实现最好结果’的定调，没有硬性规定经济目标。这四方面的因素对银行的业绩预期、投资者情绪，都有明显的负面影响。”

对于银行股，机构的调仓动作是非常明显的，虽然整体持仓占比有明显下降，但部分优质城商行的持仓集中度却是有一定的提升。

据招商证券统计，以公募基金二季报为样本，机构重仓银行中，招商银行的持仓占比为28.6%，环比下降2.9%;宁波银行占比25.3%，环比升1.7%;成都银行占比8%，环比升3%。

金信智能中国2025是一只主投智能化生产、设计与服务行业的主动型基金，其二季度前十大重仓股中有9只为银行股，且均为国有大行+股份行。基金经理刘榕俊在二季报中对下半年A股行情表达了乐观态度，“将继续以低估值智能化企业为主要投资方向”。可令人意外的是，在刘榕俊的最新持仓中，长期以来一直是机构的“心头好”招商银行竟然未能入选其前十大重仓股。

从业务角度看，招行虽然对公业务较弱，但对地产方向的投放比例却较高，此外，招行的个人业务也颇为出色，主要包括信用卡、手机银行等业务（如今信用卡业务受到的监管也越来越大）;至于向“大财富”业务的转型，也仍在继续。其引以为傲的公募代销业务，由于去年以来明星基金、明星公募产品整体不如预期，这块业务贡献的收入暂时出现了下滑。

在财富管理业务中，“国内银行的投顾团队建设远谈不上成熟，资产配置能力还很稀缺。”前述险资人士认为，过去几年机构一直抱团优质股份行，但去年以来这种抱团情况出现了瓦解迹象，机构开始转向看好苏浙地区或四川局部的区域性城商行，背后的原因是，在宏观经济趋弱的背景下，市场对较高依赖地产业务、全国展业的大型股份行发展预期和隐藏风险的态度渐趋谨慎。

8月11日晚，浦发银行率先发布上市股份行的首份半年报快报，上半年实现营收986.4亿元、归母净利润301.7亿元，营收和净利润的同比增幅均只有1%左右。

对于浦发银行，凌通盛泰投资董事长董宝珍并不看空，他表示，“浦发银行不良资产总额和关注类资产余额双双下降，过去几个季度的不良总额减少了接近百亿规模，显示资产质量不仅没恶化、还在继续好转。”（注：据业绩快报，浦发最新的不良贷款率为1.56%，同比下降0.05%）董宝珍认为，浦发的压力在于各项业绩指标增速较慢，拨备率只有158.49%，在上市股份行中排名靠后。“浦发后面一段时间仍可能有较多计提，继续用时间化解存量问题，但资产质量没问题。”基于此，浦发银行目前的估值不到0.4倍PB，是市场过度反应了。“当前A股银行板块中，浦发是性价比最高的标的之一。”

对于自家公司股价的持续低迷，银行的高管和股东们也是急在心里，频频增持或作出增持表态。比如近期市场关注度颇高的南京银行在7月11日公告称，该行20位董监高计划通过集中竞价增持不少于845万元的公司股份，其中，董事长胡升荣增持金额不少于50万元、副行长朱钢不少于百万元。从增持公告发布至今，在银行指数下跌8.2%的情况下，南京银行股价上涨了4%左右。

通过Wind数据不完全统计，年内已有10多家银行的董监高或股东表态要增持，特别是6月份以来密集公告要增持。譬如，苏州银行、邮储银行认为，公司股价6月份以来跌破每股净资产，触发稳定股价措施的启动条件。截至6月初，苏州银行A股连续20个交易日收盘价低于最近一期经审计的每股净资产8.65元，董事高管开始增持，增持金额不少于上一年领取的税后薪酬总额的15%。

其实，近两年上市的老次新银行股多在近期采取了维护股价稳定的举措，只不过大部分次新银行并未能如南京银行一样出现立竿见影的效果。比如去年IPO的瑞丰银行、齐鲁银行的股东和董监高6月份以来均出手增持，特别是齐鲁银行的股东允诺增持5400多万元，但市场反映并不积极，两家银行的股价至今仍下跌10%左右。

展望未来，廖志明团队判断，在下半年经济或小幅复苏下，银行估值有望修复。预计“下半年银行板块有望重演2020年三季度至2021年一季度疫后复苏行情”（注：Wind银行指数期间涨幅约27%）。具体来说，银行股的修复主要看两条主线：估值较低的江浙优质银行——江苏银行、南京银行、杭州银行等;地产销售及零售业务改善逻辑，主推宁波银行、兴业银行、平安银行等。

持类似观点的卖方人士有不少，譬如海通国际分析师林加力在近期一篇研报中表示，“银行行业的不良贷款周期为20年，经济短期波动不会引起其不良率波动”，同时息差等其他指标均表现良好，预计二三季度银行业不良率继续下降，特别是浙江省、江苏省银行业不良贷款率已持续下降多年，业绩表现稳定良好，继续推荐江浙地区的优质小银行。

事实上，从已披露中期业绩快报的银行来看，东部地区的城商行上半年业绩均较去年有明显增长。在15家披露快报的银行股中，净利润同比增幅均在10%以上，其中苏浙地区的城商行表现出色，譬如杭州银行、无锡银行的净利润同比增速均达30%，而张家港行、苏州银行的同比增速也均超过25%。

“银行内部确实出现了‘区域化’。”董宝珍认为，公开数据显示，东南沿海的地区性银行的业绩和不良表现明显更好，而且当地的经济结构更健全，向新经济的转型卓有成效，而东北和西部仍然以传统经济为主，本轮经济调整周期更漫长。“银行的不良既取决于经济状况，又取决于经济结构。”尽管机构普遍认为国内银行的经营模式高度同质化，但银行内部不同板块的复苏节奏有先后，而并非类似白酒行业的同步复苏。

“存款作为最核心负债的重要性正在不断提升，负债管理的核心能力体现为揽储能力。”平安证券分析师袁喆奇不久前在研报中指出，大部分股份行的负债成本偏高，未来普遍面临较大挑战。具体来说，截至去年底，股份行和城商行公司存款平均成本均为2%，较大行高出45个BP。而国有大行与以宁波银行、成都银行为代表的部分区域性银行更具竞争力。

比如成都银行年内涨幅达29%，机构也积极看好，高毅资产旗下的“金太阳高毅国鹭1号崇远基金”在去年二季度就大举增持进入该银行前十大流通股东名单，到如今浮盈颇丰。

《红周刊》获得的一段投资人会议录音显示，今年5月底，邱国鹭向投资人表示看好发达地区的城商行。他阐述了这样的逻辑：“这些银行所处的‘新一线’城市在产业结构、人口流入趋势、企业经营水平、政府负债状况和区域经济活力等方面都为银行提供了良好的经营环境和土壤，所以它们的资产质量、存贷款增速和盈利能力都显著优于全国性银行。”

邱国鹭在投资人会议中表示：上市的优质城商行，“过去五年拨备覆盖率已上升到400%左右的水平，相当于多计提了大量拨备。”同时，优质城商行在大幅提高拨备的过程中，仍然维持了15%～30%的利润增速。即使未来2～3年面临挑战，“预计这些城商行有望保持15%～20%的利润增速，但现在估值才五六倍，贵的也就七八倍，所以我们觉得性价比还是非常高的”。

而且到截至7月中旬，6家披露业绩快报（均为苏浙的城农商行）的银行股中有4家披露了关注率，整体未出现明显恶化，其中，苏农银行、南京银行的关注率还有所下降。比如，南京银行的关注率从两年前的1.2%降至0.83%。凌通盛泰投資的半年报对此态度乐观：降至1%以下是一个重要门槛，意味着资产质量从“是个问题”到“不是问题”的转折，后续计提减值准备的力度可逐步下降，为利润增厚打下基础。

不良率指标方面，6家银行的最新不良率也都低于1%，后续可以大规模降低核销力度，为“储备利润”的释放创造了条件。其中又以无锡银行的不良+关注率总和最低（注：无锡银行今年以来上涨约9%）。

公开的调研数据也在一定程度上佐证了部分机构的看多态度：7月份以来，以常熟银行、江阴银行、苏州银行、杭州银行为代表的13家区域性银行获得了机构大力调研，其中，参与常熟银行、江阴银行调研的机构家数多达107家和103家，被调研总次数分别达到7次和8次。参与银行股调研的机构不仅有公募基金、保险、资管，同时也有很多知名私募，比如景林、弘毅、高毅等，他们对相关公司的不良率、普惠小微业务的发展模式、房地产贷款（房贷，房地产开发贷款）是否有望边际改善等问题非常感兴趣。

（本文提及个股仅做分析，不做投资建议。）