银行：板块拐点曙光已至

郭其伟 刘斐然 范清林

9月是三季度推动实物工作量加速形成的最后一个月，我们判断投资托底经济的重要性愈发凸显。我们再次强调，当前银行板块在政策反转下，基本面有望加速向上修复，部分优质中小行受益区位优势，成长性愈发凸显，继续推荐常熟银行、宁波银行、江苏银行、成都银行、兴业银行。

信贷和表外融资支撑强劲

8月单月社融新增2.43万亿元，同比少增5571亿元。市场预期8月社融新增2.04万亿元，同比少增9504亿元。社融存量增速继续下降，8月末存量社融同比增速10.5%，同比增速较上月回落0.27pct。

8月信贷与表外融资表现较好，支撑社融软着陆。结构分析来看，8月社融同比少增量较7月进一步扩大，主要系直接融资走弱，尤其是政府债券融资同比少增6693亿元，较7月的同比多增2178亿元明显回落，这里主要由于去年地方债在下半年发力，今年地方债发行前置，节奏上形成错位;此外企业债券融资同比少增3501亿元，综合来看直接融资同比少增高达1.04万亿元，是拖累社融同比少增扩大的主要因素。不过人民币贷款表现较好，社融口径下新增人民币贷款1.33万亿元，当月同比多增631亿元。表外融资方面，当月净融资额不仅转正，而且实现4768亿元的较大规模新增量，且同比多增5826亿元，同比多增量较7月大幅提升。

8月宏观经济呈现复苏态势，企业融资需求提升。监管亦明确表示“在三季度形成更多实物工作量”。当月企业贷款新增贷款同比多增1787亿元，较7月明显转好，其中中长期贷款同比多增2138亿元。票据融资回落而中长期贷款增长显著，反映出实体融资需求回暖，我们预计与8月末货币信贷形势分析会后，部分金融机构积极配合地方项目开工建设、加大中长期贷款投放相关。我们判断随着项目启动，相应银行配套资金跟上，不仅有利于应对银行贷款需求不足，还可以带动上下游相关产业链发展，提升经济活性。因此可以看到8月末短期票据利率迅速抬升，且在9月初依旧保持1.5%以上水平，新增项目接续有望对信贷形成支撑。

8月居民中长期贷款同比少增量再度收缩，反映出居民端购房需求正在复苏。当前监管“保交楼”与“稳民生”态度明确，9月6日郑州召开“保交楼”动员会，提出“确保10月上旬停工、半停工项目全面实质性复工”，意味着本次房地产风险事件较为严重的郑州地区已经迈出关键一步。随着后续更多政策利好释放，居民购房需求有望逐渐温和恢复。

政府债融资回落

8月直接融资新增5444亿元，其中政府债、企业债和非金融企业股票融资分别占比56%、21%、23%。当月直接融资同比少增1.04万亿元，今年以来首次出现大幅同比少增。其中政府债、企业债、非金融企业股票融资同比少增6693亿元、3501亿元、227亿元。政府债同比增量大幅转负带动直接融资走弱，政府债的同比表现主要系今年和去年地方政府债在发行节奏上错位。去年下半年专项债发力，月均发行规模达4300亿元。今年地方政府新增专项债已基本使用完毕，8月地方政府新增专项债发行量仅516亿元，不足上半年月均发行量的10%，也仅为去年同期的11%。

在8月出口增速回落下，投资支撑经济的重要性进一步凸显。如前文所述，监管持续发声，加大政策性金融工具对实物工作量落地的支撑。9月7日国常会进一步表示，“依法盘活地方2019年以来结存的5000多亿元专项债限额，70%各地留用，30%中央财政统筹分配并向成熟项目多的地区倾斜”，并再次强调“各地要在10月底前发行完毕，优先支持在建项目，年内形成更多实物工作量”。基建扩张助力融资需求回升，我们预计后续仍将保持对社融一定支撑力度。

M2-M1剪刀差扩大

M2同比增速达12.20%，较7月提升0.2pct，在经济稳增长、推进宽信用背景下，流动性较为充裕，8月M2增速达近年新高。M2-M1同比增速差值为6.1%，较7月增加0.8pct，货币活期化程度较弱。去年8月M2同比增速为8.2%，为全年次低（去年4月为8.1%），对今年8月形成一定的低基数效应。同时受疫情反复、留抵退税等影响，实体资金使用效率趋弱，货币流通速度放缓。企业部门和居民部门资金向存款流动意愿均较大。具体来看：8月存款新增量较7月大幅提升。

8月人民币存款新增1.28万亿元，较7月大幅增加1.24万亿元，同比少增900亿元，结构分析来看：

1）居民户存款新增量为8286亿元，同比多增4948亿元，连续6个月同比多增。居民储蓄意愿較强，消费需求缓慢回暖。宏观经济走弱影响居民收入预期，同时市场趋弱下理财投资回报下滑，居民资金回流至银行存款，导致存款同比呈现较高的多增量。

2）非金融企业存款新增量为9551亿元，新增量由负转正可能与财政支出加快等因素有关;同比多增3943亿元，延续2月起的同比多增趋势，我们预计受生产再投资意愿较弱及留抵退税政策等影响，企业留存存款增加。

3）8月财政存款新增量为-2572亿元，同比少增4296亿元，主要受财政政策持续发力影响，二季度集中发行专项债，近期政策性开发金融工具加大对实体支撑，资金下沉至实体企业。

4）非银行金融机构存款新增-4353亿元，同比少增5346亿元，延续此前趋势。我们预计与居民理财投资回报率走低，资金向银行存款转移相关。

图：主要指数年初以来涨跌幅

资料来源：Wind、天风证券研究所

银行基本面有望加速修复

在三季度经济稳增长的关键窗口期，我们预计政策托底力度将会进一步增强。9月是三季度推动实物工作量加速形成的最后一个月，监管自上而下表态稳增长决心，我们判断投资托底经济增速的重要性愈发凸显，银行贷款投放有望继续向好。我们再次强调，当前银行板块在政策反转下，基本面有望加速向上修复，部分优质中小行受益于区位优势，成长性愈发凸显。继续推荐常熟银行、宁波银行、江苏银行、成都银行、兴业银行。