薄利时代，房企风险化解亟需内外兼修

李庚南

3月16日，针对资本市场持续大幅下调以及房地产领域等风险问题，国务院金融委及时召开了专题会议。会议特别提到市场高度关注的房地产企业问题，要求及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。

这意味着，2022年乃至今后一段时期房地产行业的风向标就是拆弹、转型。当务之急，就是精准拆弹，防范化解房地产企业风险，避免系统性风险。其次是推动转型，支持房地产向新发展模式转型。

在当前异常复杂的形势下，这次会议无疑给充满迷茫的市场指明了方向，注入了信心。A股和港股市场应声而起，一扫连日来的阴霾。但需清醒的是，这也并不代表房企本身风险的出清。如何稳妥有效地化解房地产市场风险，并推动行业向新发展模式转型，步入良性循环的发展轨道，是当前乃至今后一段时期房地产行业的核心主题。

房地产市场真正的风险在哪里？

尽管房地产调控的主基调并未改变，但围绕促进良性循环和满足合理需求，政策的灵活性和边际微调的迹象逐渐显露。对于房地产行业而言，目前政策面已是春风微醺。但是，房地产市场运行，似乎仍徘徊在冬季，下行压力依然较大，市场信心恢复尚需时日。从刚刚公布的1-2月房地产数据看，房企面临的压力依然较大，形式依然严峻。

当前房企的风险总体可归为两方面：

一是现金流缺乏。房企受市场萎靡、销售不畅、资金回笼慢影响，现金流紧张甚至枯竭。这是内因，也是关键和核心所在。在“充分释放购房者需求”和“满足购房者合理的购房需求”指导下，各地积极落实因城施策，房地产调控政策逐步向需求端侧重，购房者置业情绪略有好转，但整体预期仍偏弱。国家统计局数据显示，住宅销售额同比下降22.1%，居民预期整体仍偏弱。企业销售同比降幅较1月进一步扩大。

二是债务危机。主要是债券到期兑付的危机，包括内债和外债。内债兑付困难，自身现金流缺乏显然是硬伤。最根本的原因是，房企发债模式原本是基于高周转经营模式的，续债是其债务管理的基本理念与逻辑。而依赖续债来维持运转的财务管理模式，显然是非常脆弱的。最易受到的冲击就是企业信用评级被下调导致发债、续债困难。而房企外债的兑付压力，除了面临与内债同样的因素外，还面临外部地缘政治冲击、中美博弈及国际投资者恶意做空的共同打击，特别是境外投资机构恶意做空的冲击。这种情况下，一方面房企融资难度增加。有关资料显示，1-2月房企境内、境外债券融资累计约856亿元，同比下降59%。另一方面，房企债券到期兑付压力增大，违约概率上升。2022年3月至12月，惠誉授评的中资房企将面临330亿美元境外市场债务和1500亿元人民币的境内市场债务到期。这势必对部分房企的资金流动性构成一定的威胁。

如何化解当前房企面临的风险？

化解房企风险需要房企内外兼济、外部政策措施的统筹推进。需要从供给、需求两端同时发力。

一方面，要从供给端入手。应该尽快摸清底数，分类施策，多措并举。哪些该救、可救，哪些不该救、需要推动市场出清。其中一个重要的考量，应该是房企本身的偿债能力（包括现金流）和偿债意愿。

一是房企积极自救。房企要通过积极处置库存，尽最大可能挖掘现金流以“续命”。同时，要制定瘦身计划，收缩规模，盘活资产，或变卖低效、无效投资资产，积极降杠杆。二是推动房地产企业并购重组。推动大型、有实力的房企并购中小风险房企。当然，项目并购的前提是销售稳定，这一点或会存现实难度。应鼓励机构稳妥有序开展并购贷款，重点支持优质房企兼并收购困难房企优质项目，促进房地产业良性循环和健康发展。三是推动房地产资产证券化。加强对优质房企发行资产证券化产品的支持力度，可为更多暂时不具备负债融资条件、但综合资质仍较好的房企提供融资机会，进一步提高债务化解规模和速度。引导和鼓励有条件、有能力的金融机构及社会资本参与房地产企业风险化解，如引入AMC参与房企风险化解，协同发挥AMC “产业+金融”的优势来支持困境地产企业盘活项目。积极推进REITs、ABS等资产证券化，优化相关产品的审批效率。

另一方面，从需求端入手，通过政策的边际微调，影响市场预期，改善市场需求。

土地供应、房企杠杆率及购房政策的边际微调能否逐渐影响和改变市场预期，是房地产后市走向的关键。

应在坚持“一城一策，因城施策”导向下，给予房价下行的城市以适当的容忍度，允许通过适当降低首付比、银行适当降低房贷利率等手段，激活房地产合理的市场需求，推动房地产市场逐步稳定。同时，应优化现行的房价监控体系，逐步调整全国统一的房地产调控政策；关键是要改变对新房售价简单控制可能导致的新房与二手房价格倒挂的“畸形”。更为关键的是，要尽可能保持相关政策的相对稳定性，培育和形成市场理性的预期。

如何推动房企向新发展模式转型？

所谓新发展模式，就是要从土地供应、房屋投资开发及销售各环节创新房地产供给模式，摒弃房企盲目扩张、一味追求规模快速膨胀的既有模式，其核心显然是针对既有的依赖高杠杆、高周转的发展模式。长远看，房地产新发展模式的方向应该是企业持有运营和服务业务。

可以预见，未来房价将逐渐进入平稳运行态势，房地产开发将由外延扩张向内涵式发展转变。就是要从土地供给、房地产开发、住房消费端入，矫正失真的市场信号，推动房地产行业步入良性发展轨道。其根本方向是更好满足购房者的合理住房需求，则充分体现了促进共同富裕大局之下减轻民众居住负担、提升民众生活品质的导向。对不动产空间的持有、运营和服务，以及围绕城市更新、运维、租赁和服务，包括满足新市民居住需求、滿足租赁需求、满足老旧小区更新改造需求、城市空间服务业务机会等，将成为房地产行业新的发展空间。

当然，这些领域意味着投资周期更长、投资回报率更低，也就是说，房地产行业终将步入薄利时代，其公共服务属性逐渐凸显。这显然与资本的逐利性形成冲突。也将因此带来房地产市场的重整，国有房企或重新站回C位。