城市轨道交通基础设施投融资问题研究

2022-04-26马媛洛阳市轨道交通集团有限责任公司

环球市场 2022年7期

马媛洛阳市轨道交通集团有限责任公司

一、城市轨道交通基础设施的经济属性及其投融资的主要特点分析

城市轨道交通基础设施主要具有两方面的经济属性：一方面是具有较为明显的经济特征，即城市轨道基础设施不仅具有相应的发展生命周期和一定的规模经济，同时还能够通过带动周围土地增值、提升环境质量等方式产生正外部效应，因此具有较为明显的经济行为特征；另一方面是具有准公共品的特征，按照公共产品的属性界定，只有同时具有非竞争性和非排他性两个特点的物品和劳务才属于公共产品，而城市轨道交通最大的特点是不具有排他性，但同时又具有一定的竞争性，因此将城市轨道交通基础设施界定为准公共品更为适宜。

城市轨道交通投融资的主要特点有四：一是资金密集，即城市轨道交通在建设期需要投入大规模的资金，后期在运营过程中也需要投入较高的成本，因此属于典型的资金密集型项目；二是投资回收期较长，即城市轨道交通基础设施属于一项社会基础设施，因此其从资金投入起至形成规模效益需要经历较为漫长的时期；三是投资决策面临诸多问题，即由于城市轨道交通基础设施在建设过程中牵涉到机械、通信、土建以及车辆等多方面会对投资收益产生影响的因素，所以决策难度较大；四是城市轨道交通基础设施的投资活动潜在风险因素较多，即城市轨道交通基础设施在投资完成之后会面临运营和管理方面的效用不佳、高架路线会对交通系统以及环境产生影响等潜在风险因素。

二、我国城市轨道交通基础设施投融资的渠道和投融资模式分析

我国城市轨道交通基础设施的投融资是随着政府对风险承担意愿的发展而不断完善的，从总体上来说，我国的城市轨道交通基础设施的投融资渠道主要有：一是政府主导无偿拨入资金进行城市轨道交通项目建设，以北京和广州的城市轨道交通发展初期阶段为主；二是政府主导，以银行贷款、债券以及出口信贷等作为轨道交通基础设施项目建设的主要资金来源；三是政府和私人资本共同出资建设轨道交通基础设施；四是通过建立城市轨道交通建设基金的形式为项目长期提供持续稳定的资金支持。

综合我国城市轨道交通基础设施投融资的主要渠道，可将其投融资模式划分为政府主导型投融资模式和市场化投融资模式两大类。这两大类投融资模式的具体代表模式可参考表1。

表1 我国城市轨道交通基础设施投融资模式分类表

政府主导型投融资模式的主要优势在于其以政府信用为基础，不仅可以快速筹集到资金，增加该种模式的可行性，同时操作相对简单，有利于降低投融资成本，缺点在于政府部门需要承担大部分投融资风险，财政压力较大，同时也会受限于政府信用度以及偿债能力，融资规模会有所局限；而市场化投融资模式利用项目和信用进行融资，其主要优势在于可以吸引其他社会资本参与项目，缓解政府风险及财政压力，也可在后期运营管理中通过股份制改革等完成多元化企业改制，其主要缺点在于操作较为复杂、过程繁琐，融资速度慢且成本较高。

三、我国城市轨道交通基础设施投融资活动存在的主要问题分析

（一）投融资决策环节存在的主要问题

城市轨道交通基础设施的投融资决策环节关系着项目最终的资金投入情况以及作为准公共产品的社会效益，因此投融资决策在城市轨道交通基础设施投融资管理中占据着重要地位。从实务来看，当前我国城市轨道交通基础设施投融资决策环节主要存在的问题有：

一是决策主体具有单一性，决策效率仍有提升空间，即从投融资模式来看，城市轨道交通基础设施投融资已经出现了私人资本的介入，投融资主体具有了一定的多元化特征，但是从总体来说，由于政府部门作为项目的主导，仍然拥有项目的绝对领导权，并且其他私人资本在项目建设以及运营阶段的投融资决策都需要在满足政府利益的前提下才能开展，这充分说明城市轨道交通基础设施的投融资决策主体从本质上仍是政府部门，并且其决策效率也因政府相关政策及优惠条件而受到影响。

二是决策方法存在系统性和全面性不足的问题。在一定的前提下，融资主体的偏好、融资客体的需求及现状、融资渠道因素的不同组合所形成的成本风险能够对融资决策产生重要影响，融资成本作为城市轨道交通基础设施投融决策中的一个重要参考指标，它在实践中受信息化的完善、融资模式的复杂化和不确定性以及市场环境的复杂化影响而更加多变，在这种情形下传统的投融资决策模式将会出现一定的片面性，与地区特定环境及需求出现不适应性，有待加以改善。

三是在决策程序上公众参与度偏低。当前我国城市轨道交通基础设施的决策流程是“政府提出项目——政府下属部门或指定机构进行可行性调研并提交报告——政府职能部门组织人员进行论证评审”，在这一流程中，可行性调研以及论证评审都是由政府职能部门发挥主导作用，由此造成项目的投融资决策公众参与度十分有限，无法对城市轨道交通基础设施的投融资决策提出自身的意愿和建议。

（二）投融资结构方面存在的主要问题

城市轨道交通基础设施的投融资结构主要反映的是通过股权融资与债权融资得到的资金比例。当前我国城市轨道交通基础设施在投融资结构方面存在的主要问题是投融资结构比例不平衡，这主要是因为：一方面是受当地税收或者土地出让金获取财政资金规模的限制，无法有效满足城市轨道交通基础设施所需的大规模资金，因此以政府信用为担保通过银行借贷来满足项目资金需求成为主流模式，这会进一步加剧投融资结构比例的不平衡；另一方面则是由于城市轨道交通基础设施具有准公共产品属性，投资回报期较为漫长，因此在实践中虽然鼓励社会资本参与项目建设，但是从总投入规模来看，社会资本股权融资参与项目的比例仍然是偏低的，这也是造成投融资结构失衡的重要因素之一。

（三）投融资监管环节存在的主要问题

城市轨道交通基础设施普遍具有投资规模大、建设周期长以及施工风险高等特点，在实践中虽然积极探索引入了PPP、BT、BOT等新型的融资模式吸引社会资本参与，但是政府主管部门充当项目投资人角色的实质并未发生变化，随着材料、机械、人工以及土地征借成本的不断上涨，政府主管部门作为投资人在投资控制方面面临的压力也随之增加，因此如何提高项目建设资金的利用率，在最大化社会效益和经济效益的前提下将项目投资控制到最优成为投融资监管的重中之重，由此也形成了政府不同部门因职能分工的差异性和监管侧重点的不同而对同一事项重复监管或监管标准不统一的现象，这一现象的存在不仅增加了项目建设单位的负担，同时也在一定程度上影响了监管效率。

四、优化城市轨道交通基础设施投融资问题的对策探讨

（一）对投融决策环节的优化

要有效克服城市轨道交通基础设施投融资决策环节存在的效率低、决策方法的系统性和全面性不足、决策的公众参与度低等缺陷和不足，建议在城市轨道交通基础设施投融资决策环节遵循以下决策步骤来实施：第一步是结合城市轨道交通基础设施的特性及投融资实践，筛选影响投融资决策的相关因素并将其归为项目自身特性、项目管理、政府支持以及国家政策四大类，其中项目自身特性主要包括轨道交通行业特性、项目规模、项目建设周期、项目施工风险、项目建设阶段等因素，项目管理则包括进度、安全、质量、投资等因素，政府支持主要包括政府财政投入和政府政策支持等因素，国家政策主要包括法律、税收、金融机制以及利率水平等因素；第二步以所筛选出的可能的投融资决策影响因素作为条件库，结合自身建设项目的具体特点城市轨道交通项目投融资模式特征分析，选取关键影响因素；第三步是根据关键影响因素建立投融资决策模型，形成专家库，由专家对备选的投融资方案进行模糊语言评判和综合评价，筛选出最优的投融资模式；第四步是在确定投融资模式之后进行投融资方案设计，在此过程中包含初步的投融资结构方案以及在不同阶段的反馈和调整完善等内容。

（二）对投融资结构方案的优化

对城市轨道交通基础设施投融资结构方案的优化核心在于合理控制债权融资与股权融资的结构比。在实务中可按以下步骤实现投融资结构方案的筛选优化：

一是根据投融资结构评价指标体系提出初步的建议方案。在实务中能够评价投融资结构的指标涵盖的内容较多，大体上可划分为盈利能力、偿债能力、融资成本、融资风险以及投资管控五个方面。其中盈利能力主要包括项目回收期、总投资收益率、资本金净利率、项目净现值以及项目内含报酬率；偿债能力主要包括利息保障倍数、资产负债率、经营现金流量债务比、偿债备付率；融资成本主要包括银行贷款资本成本、债券资本成本、普通股资本成本以及加权资本成本；融资风险主要包括杠杆贡献率、经营杠杆系数、财务杠杆系数等指标；投资管控主要包括合同变更率、变更耗时指数等指标。结合投融资结构评价的相关指标体系、城市轨道交通基础设施建设的阶段以及所选定的投融资模式等因素，提出投融资结构的多个初步方案建议。

二是利用相关指标计算初步筛出符合条件的可行方案。根据初步建议方案，计算不同方案下的投融资结构评价结果，筛选出符合发起人、政府、金融机构利益的更为精准的可行方案库。

三是综合评价最优方案。结合初筛之后形成的方案库，基于熵值原理的多目标评价方法，评价得出投融资结构比最优的项目方案。

四是结合后续监控对投融资结构方案进行调整优化。在选到相对最优的投融资结构方案后，利益相关方可根据自身的目标和需求对项目的资本结构进行持续监控，并进行必要的合理调整和优化，最终实现运营阶段的资产负债率逐步下降、投资结构较为稳定的状态。

（三）对投融资活动监督环节的优化

要通过对城市轨道交通基础设施投融活动监督环节的优化，可从以下途径采取措施：一是强化项目决策前期的监管，即政府主管部门应当承担起前期决策权，严格审核初步设计及概算，为项目实施过程中控制目标的合理性和科学性提供保障，同时要进行项目过程管理权的适度下放，以充分调动建设单位的积极性，提升投资管控的效率；二是要严格遵循“事前——事中——事后”的监管原则，即政府主管部门要依据“备案——抽检——问责”的监管原则，利用抽检取代全面审查，在节约监管成本的同时，合理提升监管效率；三是充分利用第三方造价咨询机构的介入和专业判断，即随着造价中介市场管理的日益规范，引入第三方造价咨询机构可以有效分担和降低承建单位的审查成本，为单位的科学决策和管理提供专业程度较高的支撑；四是建立全过程跟踪审计模式，即通过建立全过程跟踪审计模式，可以将城市轨道交通基础设施的投融资活动的全过程纳入审计监管范围，这样不仅可以将审计监管的关口前移，同时还能将传统的静态审计转型为动态审计，从而有效保障了轨道交通基础设施工程数据的完整性以及可视性。