“兼济天下”还是“独善其身”？——重大突发公共事件背景下企业捐赠的经济后果

陆华良，赵丹丹，徐光伟

一、选题依据

2019年1月21日，习近平总书记在省部级主要领导干部坚持底线思维着力防范化解重大风险专题研讨班开班式上强调：“面对波谲云诡的国际形势、复杂敏感的周边环境、艰巨繁重的改革发展稳定任务，我们必须始终保持高度警惕，重视防范化解重大风险。”2020年初爆发的新冠肺炎疫情使得我国公共安全体系面临严峻的考验，也暴露出社会面对重大突发公共事件的种种不足。应对重大突发公共事件，国家仅仅依靠政府部门的力量是不够的，还必须依靠公民的力量，尤其是来自企业的力量。

捐赠行为是企业出于利益考虑的一种商业行为[1]，能起到提升企业形象的作用。当社会面临重大突发公共事件冲击时，企业捐赠是社会讨论的热点话题。对积极捐赠的企业，公众回以肯定与支持，而对那些未满足公众期望的企业，公众则回以抨击与讨伐。已有学者研究了企业捐赠对公司绩效的影响，但对重大突发公共事件背景下企业捐赠行为对公司绩效的影响的关注度还较低。因此，关注企业捐赠行为并研究企业捐赠对公司绩效的影响具有重要的现实意义。

研究可能有以下三方面的贡献：第一，丰富了企业捐赠行为经济后果的相关研究成果。在重大突发公共事件背景下，企业捐赠行为受到政府、公众更为严格的监管，对公司绩效的影响受其他因素干扰的可能性相对较小，研究结论更为可信。第二，研究了不同捐赠额度对公司绩效影响的差异。利用门槛模型解释了企业捐赠与公司绩效之间的非线性关系，比以往单一的正相关、负相关的结论更具说服力，在一定程度上深化了企业捐赠行为理论。第三，研究揭示了重大突发公共事件背景下企业捐赠对公司绩效的影响机理，有助于企业正确认识捐赠行为的意义与作用，为企业履行社会责任提供参考依据，进而鼓励企业在自身条件允许的情况下积极进行社会捐赠。

二、文献回顾与研究假设

(一)企业捐赠与公司绩效

1979年，Carroll[2]提出了企业社会责任的金字塔模型，认为经济组织存在四个层次的责任，即经济责任、法律责任、伦理责任、自行裁量责任。其中，自行裁量责任也被认为是慈善责任，是指一个企业应该成为好的企业公民，能够为社会捐赠需要的资源。为了平衡社会捐赠与企业自身利益，维护好企业形象，企业需要系统、及时地监控社会发展趋势，与利益相关者保持高效、快捷的沟通[3]。随着信息化的发展，公民了解企业信息的渠道更加多元化、实时化，企业也更易受到公众舆论的影响，因此，企业捐赠行为愈发重要。

企业社会责任与公司绩效的关系存在内生性，两者之间的关系一直颇受争议。有研究认为企业捐赠对公司绩效起正向促进作用。主要观点包括：慈善捐赠与公司绩效存在正相关，且慈善捐赠是一种能够对企业产生长期良性影响的行为[4]。企业自身营销能力越强，或者企业所处的经营环境市场化程度越高，慈善捐赠对企业绩效的促进作用越大[5]。在社会信任度越高、法律制度越完善的国家和地区，企业捐赠行为对企业绩效的促进作用越明显[6]。也有研究表明企业捐赠与公司绩效存在负相关。企业捐赠可能会为亏损企业带来政府补助，但也会挤占公司资金，对企业绩效产生负面影响，从而无法起到扭亏增盈的作用[7]。捐赠行为也有可能成为掩饰企业负面消息的手段，企业捐赠与股价崩盘风险呈显著正相关[8]。还有研究表明企业捐赠与公司绩效呈非线性关系[9]。捐赠行为可以为公司带来资源控制权，进而提高财务绩效，但随着慈善捐款额度的增加，代理成本和直接成本也会增加，因此，公司捐赠与财务绩效之间存在倒U形关系。

(二)重大突发公共事件下的企业捐赠与公司绩效

重大突发公共事件往往会对经济社会产生重大影响，可能造成经济损失甚至人员伤亡。随着网络舆情传播渠道增多，重大突发公共事件引起的社会关注度增高。出于维护声誉的目的，企业有可能会选择捐赠策略来代替“倡导型广告”策略[10]。企业捐赠行为既受到同行业其他企业捐赠行为的影响，又受到企业曾经的捐赠行为的影响[11]。随着环境变化和全球化趋势加剧，任何组织都无法避免面对重大突发公共事件。企业在面对重大突发公共事件时能及时应对，正确处理，则能为企业塑造良好的社会公民形象并对公司绩效产生有利影响。

学者们以重大突发公共事件为背景讨论了企业捐赠对公司绩效的影响。杜兴强等[12]基于汶川大地震的经验证据研究发现，重大突发公共事件背景下企业捐赠行为能提升企业的业绩水平和市场价值，捐赠行为起到了企业战略的作用，获得良好的回报。李卫兵等[13]基于新冠肺炎疫情的经验证据研究表明，企业的捐赠行为与股票收益率存在显著正相关，且新闻报道和投资者关注度在企业的捐赠行为与股票收益率之间起正向中介作用。也有研究[14]表明，在2020年第一季度，新冠肺炎疫情对公司绩效有显著的负向影响，但在2020年第二季度，新冠肺炎疫情对公司绩效的影响变小；新冠肺炎疫情对企业捐赠行为产生了较大的影响，但在中长期对公司绩效产生的影响不大。

(三)研究假设

基于利益相关者理论视角，相较于没有捐赠行为的企业，有捐赠行为的企业更能获得消费者认可[15]、投资者信任[16]和公众肯定[17]，能更好地维系与政府的关系[18]，减少供应商流失的风险[19]。从长期来看，企业捐赠对公司绩效产生正向促进作用。基于代理理论角度，公司管理层及董事通常情况下会出于满足自身偏好和提升公司声誉的双重目的而偏向选择捐赠；而公司股东并不看重捐赠带来的声誉，认为捐赠是一种过分的消费行为[20]。因此，双方对企业捐赠持不同态度[21]。一方面，追求利润是企业维持运营的必要条件，企业捐赠行为不符合企业的经济追求。另一方面，作为依靠社会生存的企业公民，企业必须承担社会责任，以回馈社会的方式获取企业发展所需的资源，因此，多数企业会将企业捐赠作为承担社会责任优先考虑的方式。基于此，提出如下假设。

H1：企业捐赠与公司绩效存在倒U形关系。

在重大突发公共事件背景下，企业捐赠强调捐赠资金的专属用途和社会效益[22]。因而，捐赠额度过小可能会达不到企业预期结果；而捐赠额度过大，会给那些现金流不充裕的企业带来经济负担，也会挤压那些资金充足的企业的其他投资。故企业捐赠额度是有界限的，不同额度的捐赠对公司绩效产生不同影响。江若尘等[23]研究表明，企业捐赠对公司绩效的正向促进作用存在有效区间。吴文清等[24]研究表明，企业捐赠额度分别位于较小、中等、较大区域时，对财务绩效的影响效果分别为无效、增强和减弱。总之，企业捐赠与公司绩效之间因捐赠额度不同而存在非线性关系。因此，笔者选择企业的捐赠额度为门槛变量考察不同捐赠额度范围内企业捐赠对公司绩效的影响，并提出如下假设。

H2:在考虑企业捐赠额度差异的情况下，企业捐赠与公司绩效呈非线性关系。

三、数据说明与模型设计

(一)样本及数据来源

选取2020年1—6月存在现金捐赠行为的中国上市公司，剔除ST、*ST类及金融类上市公司，以及关键变量缺失的样本，共获得2339个公司样本，并运用Stata1 6处理样本数据。捐赠支出数据来自深圳证券交易所、上海证券交易所公布的公司半年报，其他数据来自CSMAR数据库。

(二)变量定义

第一，解释变量，相对捐赠水平(dona)。考虑公司规模对企业现金捐赠的影响，借鉴TAN等[25]、山立威等[1]的研究，采用企业现金捐赠数额/总资产(donato)作为相对捐赠水平指标，采用企业现金捐赠数额/营业收入(donare)作为稳健性检验的替代指标。由于企业捐赠金额与营业收入或总资产的数值差距较大，故将比值乘以百分比系数，使得数据量级达到较为合适的水平。

第二，被解释变量，公司绩效(perf)。借鉴CORE等[26]、罗党论等[27]的研究，采用总资产收益率(roa)衡量公司绩效，采用净资产收益率(roe)作为稳健性检验的替代指标。其中，总资产收益率=净利润/总资产平均余额，总资产平均余额=(资产合计期末余额+资产合计期初余额)/2；净资产收益率=净利润/股东权益平均余额，股东权益平均余额=(股东权益期末余额+股东权益期初余额)/2。

第三，门槛变量，企业捐赠额度(donation)。重大突发公共事件背景下，社会对企业的捐赠额度更关注。在不同企业，捐赠额度对公司绩效的影响不同。捐赠额度过低往往会被社会认为没有积极履行社会责任，可能会给企业带来负面影响。捐赠额度越高，社会对企业的认可程度越高[28]，但也会给公司带来资金压力。借鉴WANG等[29]、杜兴强等[12]的研究，用ln(企业现金捐赠额度+1)衡量企业捐赠额度。

第四，控制变量。借鉴现有研究[30-32]，选择企业规模(size)、企业上市年数(age)、董事长与总经理是否两职合一(one)、是否为国有法人(nat)、现金流量比率(cash)等作为控制变量。各控制变量的测度方法如下：用企业期末总资产的对数表示企业规模；用企业上市年数的对数表示企业上市年数；如果董事长与总经理为同一人则取值1，否则取0；如果公司为国有法人控股则取值1，否则取0；用经营活动产生的现金流量净额与流动负债的比值衡量现金流量比率。

为了统一量级，对数据进行中心化处理。为了降低极端值的影响，对数据进行上下1%的缩尾处理。

(三)实证模型

为了验证企业相对捐赠水平与公司绩效之间的关系，构建如下模型：

(1)

式中，i=1，2，3，…,n，表示样本个数；α1、α2为回归系数，α0为常数项；j=1，2，3，4，5，表示控制变量个数；ε为残差。当α1显著为正且α2显著为负时，可验证假设H1。

为了验证不同捐赠额度下企业相对捐赠水平与公司绩效的非线性关系，构建如下门槛回归模型：

perfi=α0+α′1donaiI(donationi≤γ)+α″1donai2I(donationi>γ)+α′2donaiI(donationi≤γ)+

(2)

式中，γ为企业捐赠额度门槛值的估计值，依据γ将企业捐赠额度划分为两个区间；I()为指示函数，满足条件时取值1，否则取值0。对是否存在门槛效应进行显著性检验，若p值小于5%，且γ存在，可验证假设H2。

四、 结果与分析

(一)描述性统计

主要变量的描述性统计结果见表1。相对捐赠水平均值为0.0332，最大值为1.8687，意味着不同公司的相对捐赠水平差异较大。与徐细雄等[33]的研究结果相比，重大公共突发事件对相对捐赠水平的影响更显著，验证了在重大突发公共事件背景下企业进行捐赠活动的积极性更高的结论。与苑泽明等[34]的研究结果相比，重大公共突发事件对公司绩效的影响相对较小，但不同公司之间的差异较大。可见，在重大突发公共事件的冲击下，企业的捐赠水平及财务状况均受到一定程度的影响。考虑截面数据可能存在的共线性、异方差和内生性问题，对数据进行了VIF检验和White检验。检验结果表明，多重共线性问题和异方差问题可以忽略不计。内生性问题可在稳健性检验中进一步解释。

表1 主要变量的描述性统计

(二)回归分析结果

企业的相对捐赠水平与公司绩效的回归结果见表2。企业相对捐赠水平的一次项回归系数在1%水平上显著为正，二次项回归系数在1%水平上显著为负，说明随着企业相对捐赠水平的提升，公司绩效呈现先增后减的趋势。利用Utest命令寻找研究的极值点与费勒区间，结果见表3。当以相对捐赠水平为自变量、公司绩效为因变量进行回归时，极值点落在取值范围之内，并能在5%的统计水平上拒绝不存在倒U形关系的假设。综合以上结果，H1得证。当相对捐赠水平达到0.1771时，公司绩效达到最大值。可见，企业捐赠水平与公司绩效之间存在倒U形关系。除此之外，公司规模、现金流量比率均与公司绩效显著正相关；企业上市年数与公司绩效显著负相关；董事长与总经理是否两职合一、是否为国有法人这两个控制变量与公司绩效没有显著关系。

为检验结果的稳健性，分别用资产收益率(roe)代替总资产收益率(roa)进行回归分析；用营业收入(donare)代替公司总资产(donato)进行回归分析；考虑重大突发公共事件对公司的冲击较大，删除样本中湖北的公司后进行回归。为了避免模型可能存在的内生性问题，用2017—2019年的总资产收益率均值(roam)代替总资产收益率(roa)进行回归分析。部分企业2017—2019年的总资产收益率存在缺失，最终获得2215个样本。回归结果(见表2、表3)表明稳健性均较好。

表2 回归分析结果

表3 U形关系检验结果

(三)门槛效应分析

表4 捐赠额度在相对捐赠水平对公司绩效中的门槛作用

为了检验捐赠额度在捐赠水平对公司绩效的影响机制中是否存在门槛作用，设定抽样次数为2000，进行门槛效应检验。检验结果为在5%的水平上拒绝原假设，表明该模型存在门槛效应。根据计算所得的门槛值15.5389将数据分为两个区间，结果见表4。当捐赠额度低于或等于15.5389时，企业的相对捐赠水平与公司绩效呈倒U形关系。此时，企业规模、现金流量比率等控制变量均与公司绩效呈正相关，企业上市年数与公司绩效呈负相关，与基准回归结果一致。当捐赠额度高于15.5389时，企业的相对捐赠水平与公司绩效之间不存在显著的相关性。此时，现金流量比率与公司绩效呈正相关，企业上市年数与公司绩效呈负相关。 企业捐赠是公司在对现金能力、企业规模、公司战略等进行综合评价的基础上做出的选择。企业为了履行社会责任可以考虑进行适度捐赠，发挥捐赠行为的正向效果，但不提倡过度捐赠。如果捐赠对绩效的正向促进作用不能抵消资金流出导致的负面影响，则捐赠行为不仅是对企业自身还是对社会都是无益的。

五、结论与不足

选取2020年1—6月我国存在现金捐赠行为的上市公司为研究对象，考察了企业的相对捐赠水平对公司绩效的影响。研究显示：第一，相对捐赠水平与公司绩效之间并不是简单的线性关系。当捐赠水平小于极值0.1771时，相对捐赠水平提升能提高公司绩效，且增速较快；当捐赠水平跨过极值点时，相对捐赠水平提高虽然还能提高公司绩效，但增速较慢。第二，捐赠额度在企业捐赠水平对公司绩效的影响机制中存在门槛作用。当捐赠额度低于或等于15.5389时，相对捐赠水平与公司绩效呈倒U形关系；当捐赠额度高于15.5389时，相对捐赠水平与公司绩效无显著的相关性。

研究也存在一定的局限：第一，本研究主要探究了捐赠水平与公司绩效之间的关系，但两者之间的关系还可能会受其他因素的影响，例如资产负债率、股东规模、管理层背景、与捐赠相关的税收制度等。后续研究可以将这些因素纳入模型中。第二，企业捐赠不仅包括现金捐赠，还包括物资等其他形式的捐赠，譬如，在汶川大地震和新冠肺炎疫情中有不少企业捐赠急需物资。因此，物资作为企业慈善捐赠的重要部分，也是后续研究可讨论的重点问题。