元宇宙金融的风险与监管应对

张祎宁 邓建鹏

作为金融科技与数字经济时代的创新代表之一，中国对元宇宙金融应设定包容的监管原则，对元宇宙金融创新及难免致生的风险适度包容，在控制风险底线、保障用户合法权益前提下，鼓励元宇宙金融创新。

一、元宇宙金融的内涵

元宇宙（Metaverse）是人类通过数字技术构建的高度沉浸式虚拟宇宙，是可与现实世界交互的虚拟世界，具备新型社会体系的数字生活空间。在2021年，随着非同质化通证（NFT）广泛出现在大众视野里，以及众多大型科技公司对虚拟数字世界的关注与投资，人们对虚拟世界的兴趣激增。元宇宙正朝着成为下一代互联网（Web3.0）的方向发展。根据底层技术架构和治理权力的特征，元宇宙分为封闭式（中心化）与开放式（去中心化） 两种结构。与诸如百度打造的“希壤”等封闭式元宇宙不同，以区块链为底层技术的开放式元宇宙将是社区所有、社区治理，是一个自由互操作的版本，其核心要件由区块链、智能合约、数字通证（加密货币）与非同质化通证（NFT）等构成。花旗银行在2022年3月发布的元宇宙深度报告指出，到2030年，元宇宙经济潜在市场规模将会达到8万亿美元到13万亿美元之间，潜在用户将高达50亿户。要达到这个市场水平，基础设施的投资进一步增长，计算效率提高1000倍以上。

元宇宙不仅是数字世界给人们提供的沉浸式游戏，而且还是一个经济与金融体系。元宇宙金融（MetaFi）将元宇宙的概念与技术为金融机构数字化转型提供想象空间，随着元宇宙的逐步发展，有望进一步推动金融机构数字化转型，为其提供更多服务的可能性。元宇宙金融融合当今两大技术趋势：元宇宙和去中心化金融（DeFi），即“元宇宙的去中心化金融工具”，將推动去中心化金融大部分增长。

区块链为元宇宙金融提供必要基础架构、NFT和数字通证（如以太币等同质化通证），使数字创造实现价值标识与价值转移。与封闭式元宇宙由所属公司掌控数字资产的所有权不同，开放式元宇宙需要独立于特定应用项目的数字资产所有权，以太坊的系列技术标准允许元宇宙用户以可控方式拥有数字资产，并为数字资产交易提供技术便利。用户拥有数字资产的所有权，并开辟资产金融化的途径──质押、借贷、交易和衍生品等，这些业务在去中心化金融应用中已经较成熟，构成元宇宙金融的主要内涵。

去中心化金融是以比特币和以太币等为代表的加密货币、区块链和智能合约结合的产物。去中心化金融的一些理念富有积极意义，例如消除中间环节的暗箱操作，降低中介风险，交易记录公开透明，受公众监管等。元宇宙金融是以区块链技术、智能合约和分布式自治机制等为基础的第三代互联网在金融领域的重组。近年去中心化金融应用主要有三种：一是借贷，用户可以在基于以太坊的借贷协议的借贷池中存入资产，以赚取利息，或质押加密资产从该协议中借出稳定币；二是基于去中心化交易所的加密资产交易，去中心化交易所允许人们未经审核即在该应用协议上直接交易，允许人们交易新的加密资产；三是衍生品交易，衍生品平台允许用户杠杆交易，或创建模仿传统股票和商品的“合成资产”，作为交易标的。

二、元宇宙金融的风险及原因分析

去中心化金融成为元宇宙金融核心，其发展日新月异，至2022年6月，根据追踪DeFi数据的工具──“DeFi Pulse”统计，区块链上借贷、交易及衍生品等加密资产锁仓市值达540亿美元以上。作为元宇宙金融的核心内涵，去中心化金融是近年“破坏式”创新代表，引发显著法律风险──去中心化金融衍生品匿名性和去中心化交易，使监管机构收集信息受阻，存在高杠杆、抵押品不足、无反洗钱机制、无用户身份识别、交易匿名与市场操纵等风险，可能助长洗钱、恐怖融资及网络敲诈等犯罪，增加取证、侦查难度。

元宇宙将兼容去中心化金融与中心化金融（传统金融）。但像银行等中心化金融或传统金融多由特定法人主体控制，承担法律责任的主体明确，在现有的金融监管法律框架内基本可得到监管，因此无需专门法律治理或金融监管机构过早介入。而开放式元宇宙金融以区块链网络和加密货币为基础，涉及众多金融风险，应引起监管机构高度重视。开放式元宇宙监管环境远未成熟。去中心化金融业态将是元宇宙最具活力、革命性甚至“破坏力”的部分，现有法律与监管框架几乎空白，带来巨大监管难题，尚未引起各国监管机构的普遍重视。元宇宙与去中心化金融结合而成的元宇宙金融，将带来各种法律风险与挑战，急需金融监管者针对其“去中心化”表象，分析风险来源，重点思考监管谁、如何监管、监管原则及监管方式可能的局限等系列理论问题。

元宇宙金融实则是区块链去中心化金融的应用，而这与法律中心化特征存在矛盾，也是元宇宙金融冲击法律与监管规则的主要因素。“去中心化”意味着区块链系统缺乏明确法律主体，法律监管缺乏特定对象，为不特定参与者规避法律责任提供便利，甚至导致 “法不责众”局面。

区块链部署去中心化应用，为交易者提供未经监管者许可的期权、借贷等各类金融产品与服务。在以太坊上的自动做市（Automated Market Maker，业界称“AMM”）交易协议 Uniswap上交易，不需要做市商、上币费及撮合模式下超大规模的运算资源，为元宇宙和区块链项目融资及加密资产价格发现提供便利。诸如去中心化交易所Uniswap等基于以太坊协议，允许用户以去中心化和无需许可的方式促进以太币和其他任意加密资产间自动兑换。任何用户可在Uniswap自由存入代币进行兑换，自由提取，没有中心化交易所用户注册、身份验证和充提币限制，智能合约自动运行，无需像中心化交易所那样，必须核实用户身份信息。

去中心化金融业务近年来飞速发展，据以太坊市场分析平台Dune Analytics数据，即使在2022年6月15日“币圈”熊市期间，以Uniswap为代表的去中心化交易所过去一周仍创下230亿美元的交易量。这种商业模式不用验证交易者身份，无人审核特定加密资产是否存在代码漏洞，不必验证资金合法性来源。多数国家针对中心化交易所设有严格牌照管制和相应法律与监管。诸如 Uniswap仅仅是一段代码，部署于以太坊上。区块链防删改的特性使上述项目一旦启动，创始人亦无法停止其运行。因此，当前尚无有效法律与监管机制应对。

此外，自2021年以来，元宇宙概念在二级市场被众多投资者热炒；在二级市场之外，一些人打着元宇宙的旗号非法融资。为此，在2022年2月，中国银保监会处置非法集资部际联席会议办公室发布了《关于防范以“元宇宙”名义进行非法集资的风险提示》，特别向公众提及要防范一些犯罪嫌疑人编造虚假元宇宙投资项目、打着元宇宙区块链游戏旗号诈骗、恶意炒作元宇宙房地产圈钱和变相从事元宇宙虚拟币非法牟利等行为。这些活动多以“元宇宙”之名，行非法集資之实，公众有必要增强金融风险防范意识和风险识别能力，谨防上当受骗。

三、监管应对的思索

在元宇宙金融系统，中央银行法、商业银行法、证券法、货币管理条例和外汇管制条例等法律被区块链代码所置换。现实社会的规则在这个“平行宇宙”的价值转移、支付或交易过程中并非必选项。因此，元宇宙金融背离法制的状态可能长期持续，并带来相应金融风险，我们就此提出一些监管应对的思考。

传统互联网的监管方式为元宇宙金融的法律监管提供了参考，但鉴于两者──中心化信息互联网及去中心化价值互联网的本质差异，元宇宙金融注定无法照搬固有监管模式。在Web 3.0时代，区块链架构有全新设计和调整，通过分布式记账、密码学原理和共识算法等技术集成解决陌生人主体间信任问题，实现价值可编程，新的构建模块打开新型金融业态的大门。元宇宙金融有自身特质──“无须信任”的架构允许不同参与方无须互相信任就能完成复杂金融交易，实现价值转移，而传统互联网则需要诸如评分机制加强网络治理；传统金融业围绕银行账户展开，元宇宙金融借助区块链用公私钥体系取而代之。

区块链账户模式各有千秋，但账户均不需绑定用户身份、识别用户真实性或提供用户通信地址等任何个人信息，这些特征内嵌于元宇宙金融，使传统互联网账户关键要素（如身份信息、地理位置信息）被区块链消解。元宇宙金融规范相比传统网络的规范存在显著差异。固有金融监管模式中，金融机构确定了运营主体，金融账户确定了用户主体，牌照管理确定了运营主体合法性，这是实现监管意图的关键，但这些因素被元宇宙金融逐一化解。综上，元宇宙金融的特殊性要求监管者调整旧思维。

要有效监管元宇宙金融，应该明确其技术底层──区块链的“权力架构”，即在区块链系统发挥关键影响力的私权力主体，确定可监管的重要对象，也即法律责任可承担的主体，这是元宇宙金融被金融监管法律规则塑造的前提。为常人所忽略的是，元宇宙金融虽借助区块链“去中心化”，但在实践中却若隐若现地“再中心化”。专注反洗钱等工作的政府间国际组织──金融特别行动工作组（FATF）发布2021 年指引，将去中心化金融的创造者、拥有者、操作者及任何保持控制或足够影响力的人置于“虚拟资产服务提供者”（VASP）的定义下，要求这些人受到一定的监管。我们认为，当前影响主流区块链及元宇宙金融的“权力架构”主要由四个关键私主体构成：主流加密资产交易所、核心技术开发团队、大型“矿工”、投资机构。这是元宇宙金融“再中心化”的重要主体，这些特定主体有可能成为元宇宙金融法律责任的承担者。

在上述“再中心化”主体中，各类加密资产交易所应该成为监管的首要对象。在2022年4月，杭州互联网法院审理原告奇策公司与被告某科技公司侵害作品信息网络传播权纠纷一案，当庭判决某科技公司删除涉案平台发布的“胖虎打疫苗”NFT作品，同时给予奇策公司相应赔偿，此案被称为“元宇宙侵权第一案”。此案通过外部法律监管，赋予平台注意义务等方式强化其法律责任。经由监管中心化交易所（交易平台），监管机构推动金融监管法律体系与元宇宙金融链接，使现实世界的法律向虚拟时空传递。对初始意图即为明确对抗审查与监管而生的加密资产，比如零币、门罗币等隐私币，监管机构可直接要求交易所不得交易此类资产，限制元宇宙金融潜在风险。在去中心化交易所成长壮大前，鼓励受监管的中心化交易所吸引大部分投资者，使现实社会的法律与元宇宙金融链接，不失为监管对象的首选。

同时，我们认为对金融科技监管的内涵不仅是约束和禁止，也包括激励与促进。不应仅考虑为抑制风险而行使监控的权力，还应考虑如何适当利用法律与政策，促进元宇宙玩家创造力的发挥，推动虚拟空间数字财富增长。近十年来，金融科技等领域的中国监管政策存在“一抓就死，一放就乱”治乱循环，易增加社会成本，打破市场主体预期。作为金融科技与数字经济时代的创新代表之一，中国对元宇宙金融应设定包容的监管原则，对元宇宙金融创新及难免致生的风险适度包容，在控制风险底线、保障用户合法权益前提下，鼓励元宇宙金融创新。

（张祎宁为首都经济贸易大学国际经济管理学院学生，邓建鹏为中央财经大学法学院教授）

责任编辑：尚国敏