公募、陆股通双杀 白酒周期存分歧

易强

春节前后，白酒板块继续调整。节前一周及节后头两个交易日，中证白酒指数下挫8.99%。截至2月8日，该指数2022年以来跌幅已经达到14.24%，在中证指数公司发布的1045只价格指数中，同期表现排在后10%。

从基金公司发布的定期报告来看，2021年四季度，公募基金进一步下调了白酒板块仓位，期末持股比例（即持仓占白酒板块流通股本的比例）由上季末的10.34%降至9.21%，减少了1.13个百分点。

此前一个季度，公募基金已有减仓动作。2021年三季度末，公募持股比例已由上半年末的12%降至10.34%，减少了1.66个百分点。

陆股通则在2021年四季度逆势加仓。在17只陆股通白酒标的中，期末有12只加仓，所持白酒板块市值合计2771亿元，环比增长12.92%。

但是，进入2022年之后，陆股通減持幅度不小。截至2月8日，在17只标的中，有10只被减持，其中，口子窖减持幅度高达47.38%，贵州茅台也减持了1.02%;持仓市值2405亿元，较年初下降13.21%。

在这个过程中，市场分歧愈加严重。一方面，券商研报继续看多，例如Wind资讯上可以查到的66份年后发布的券商研报只给出四种投资建议，即“推荐”、“优于大市”、“领先大市”、“强于大市”;另一方面，有私募大佬近期公开发文称“白酒已经进入大周期的下降拐点”。

截至2月8日，中证白酒指数PE（TTM）为41.80倍，较2021年同期（65.82倍）下滑了1/3，过去5年中位数是32.21倍。

基金公司发布的定期报告显示，公募基金已经连续两个季度减持白酒板块。截至2021年年底，公募持有白酒板块流通股本的9.21%，为最近5个季度最低，较上季末（10.34%）下降了1.13个百分点。而在2021年二季度末，公募持股比例是12%，为历史最高。

也正是在这个季度，中证白酒指数创下历史最高收盘纪录（21385.60点，6月7日）。

以持仓市值计，截至2021年年底，公募所持白酒板块市值合计4615亿元，占到同期公募所持A股总市值（64369亿元）的7.17%。

同期白酒板块流通市值合计5.02万亿元，占A股流通总市值（75.16万亿元）的6.68%。也就是说，白酒板块在整体上仍属超配。

个股方面则有所分化。

截至2021年年底，公募重仓持有15只白酒行业股票，其中10只仓位有所下降，减持幅度最大的3只股票是顺鑫农业、老白干酒和伊力特，期末公募持股数量分别为159万股、145万股及191万股，分别较上季末减少9399万股、5214万股和2645万股，减持幅度分别达到98.33%、97.29%和93.30%，几近清仓。

截至2021年三季度末，持有顺鑫农业最多的基金公司是易方达，持有老白干酒及伊力特最多的基金公司是招商基金。

其余7只股票，即水井坊、迎驾贡酒、古井贡酒、酒鬼酒、山西汾酒、洋河股份及五粮液，2021年四季度公募减持幅度分别为45.12%、62.50%、17.23%、9.17%、10.62%、7.45%、4.53%。

同期获得公募加仓的5只白酒股是舍得酒业、口子窖、泸州老窖、今世缘及贵州茅台，期末持股数量分别为2170万股、3940万股、28522万股、9061万股和8785万股，加仓幅度分别为52.21%、26.36%、14.53%、1.07%和1.04%。

在基金公司中，以广发基金对舍得酒业的加仓力度最大，2021年年底合计持有273万股，是持仓第二多的基金公司，仅次于汇添富，上季末则未有重仓。浦银安盛对口子窖的加仓力度最大，同期持有487万股，仅次于招商基金，上季末亦未有重仓。汇添富对泸州老窖的加仓力度最大，同期持有2386万股，仅次于易方达、招商基金及景顺长城，较上季末（持有1249万股）增加9成。

与公募基金相反，陆股通在2021年四季度逆势加仓白酒板块，不过进入2022年之后，整体上亦出现减持迹象。

根据Wind资讯，截至2021年年底，陆股通持有17只白酒股，皆为中证白酒指数成分股（未持有金种子酒），持仓市值合计2771亿元，占到陆股通所持A股市值（27425亿元）的10.10%。如前述，同期白酒板块流通市值占A股流通总市值的6.68%。也就是说，在陆股通的资产配置中，白酒板块超配了3.42个百分点，同期公募则仅超配0.49个百分点。相较而言，陆股通对白酒板块更为青睐。

个股方面，截至2021年年底，在17只陆股通白酒标的中，有12只的仓位较上季末有所增加，增持幅度最大的3只股票是老白干酒、口子窖和水井坊，分别为291.44%、85.50%和49.59%。如前述，同期公募减持了97.29%的老白干酒、45.12%的水井坊。也就是说，关于这两只股票的前景及估值，公募及陆股通彼时存在严重分歧。只有口子窖，同时得到公募及陆股通增持。

截至2021年年底，公募对老白干酒、口子窖及水井坊的持股比例分别为0.16%、6.57%和5.01%，陆股通的持股比例分别为2.71%、5.18%和6.95%。显然，就老白干酒和水井坊而言，陆股通的影响力已经超过公募基金。

同期获陆股通增持的白酒股还有古井贡酒、迎驾贡酒、酒鬼酒、泸州老窖等，增持幅度分别为45.32%、22.82%、21.06%、12.77%。作为白酒板块第一龙头，贵州茅台也获陆股通小幅增持，增持幅度为1.20%，略高于公募基金（1.04%）。至于第二龙头五粮液，陆股通与公募基金存在分歧，同期前者仓位提升了3.62%，后者则下调了4.53%。

2021年四季度，陆股通主要减持了洋河股份、顺鑫农业、金徽酒、今世缘及舍得酒业等5只股票，减持幅度分别为15.84%、10.11%、3.20%、5.41%和0.20%。其中，前3只股票与公募同向操作，后2只则相反（如前述，同期公募的加仓幅度分别为52.21%和1.07%）。

进入2022年之后，陆股通整体上减配了白酒板块。根据Wind资讯，截至2月8日，在17只白酒标的中，年后被陆股通减持的有10只;同期陆股通对白酒板块的持仓市值为2405亿元，较年初（2771亿元）下降了13.21%。同期在陆股通所持A股市值（25399亿元）中，白酒板块占比9.47%，较年初下降了0.63个百分点，但仍超配接近3个百分点。

个股方面，陆股通2022年以来（截至2月8日）减持幅度最大的3只股票是口子窖、老白干酒和迎驾贡酒，分别下调了47.38%、30.50%和31.60%的仓位;增持幅度最大的3只股票是顺鑫农业、泸州老窖和今世缘，分别上调了34.71%、9.87%和8.21%。

陆股通与公募基金在2021年四季度表现出来的上述分歧，及其進入2022年以来的仓位变动，在某种程度上预示着白酒板块的调整仍未结束。Wind资讯显示，截至2月8日，中证白酒指数2022年以来跌幅为14.24%，在中证指数公司发布的1045只价格指数中，同期表现排在后10%。

关于白酒板块的投资价值，券商研报一如既往继续看多。Wind资讯上可以查询到的66份年后发布的针对白酒行业的券商研报，只给出4种投资建议，即“推荐”、“优于大市”、“领先大市”、“强于大市”。

例如，东吴证券2月8日发布的研报即表示，“春节白酒动销整体符合市场预期，消费场景有所恢复”，“我们认为全年坚守高端白酒的确定性以及择时积极拥抱次高端和区域酒的弹性”，给出的投资建议是“增持（维持）”。

2021年12月31日，红塔证券发布的一份研报则指出，白酒行业已进入“新周期”，主要表现之一是“周期性弱化”，其次是“未来量缩价增会是常态，价格竞争成为主导，名优酒纷纷卡位升级价格带”，“高端白酒的……整体档位带的价格上移，千元价格带放量可期”。

不过，券商研报的相关逻辑及结论正在受到质疑。2月4日，私募大佬董宝珍发表六千字长文，郑重提出“白酒已经进入大周期的下降拐点”的观点。

在他看来，尽管不少上市酒企发布了2021年年度业绩预增公告，但这些公告掩饰了“白酒企业在（2021年）四季度增速都出现了突然的大幅负增长”的现实，而四季度的衰退“实际上是拐点的体现”。

董宝珍表示：“2021年的高增长是过度提价催生的泡沫，四季度的负增长是渠道库存已经填满的现实证据，一方面价格已经超越了消费能力，同时渠道库存也无法再承接了，这就必然发生拐点，这是理论决定的必然。”