基于杜邦分析法的盈利能力分析——以首钢股份为例

林晓宇

（首都经济贸易大学 北京 100070）

一、相关概念介绍

（一）盈利能力分析

一般而言，盈利能力是指公司获利的能力，也表现为企业利用资本或资本获益的能力。从实际情况来看，主要体现在企业收入的多寡，即一段时间的企业收入水平好坏。盈利能力作为企业财务分析的核心内容，也是企业主和管理者密切关注的业绩指标。

（二）杜邦分析法

1919 年美国杜邦公司首次提出了杜邦分析法的综合财务分析方法体系。在这个体系中，核心指标是净资产收益率，它可以进一步分解为三个指标：销售净利率、总资产周转率和权益乘数。通过分析这三个指标与相关指标的关系，以充分了解和评估公司各方面的经营情况。本文使用的杜邦分析结构如图1所示。

图1 杜邦分析法分析结构

二、基于杜邦分析法的分析

杜邦分析法的分析体系已经比较成熟，下面的表达式直接说明几个指标间的相互关系：

净资产收益率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数

杜邦财务分析体系的核心指标是净资产收益率，可以进一步分解为净资产收益率、总资产周转率和权益乘数，这三个指标构成了分析模板。一般来说，净资产收益率的增减取决于资本与利润系数的总回报。此外，总资产周转率反映企业经营水平，净销售利润率反映公司主营业务的获利、盈利水平，权益乘数反映公司财务杠杆大小。一般来说，公司的权益乘数越大，股东投资占公司总资本的比例越小，公司的财务杠杆就越大，公司风险也相应增加。

北京首钢股份有限公司（以下简称“首钢股份”）由首钢总公司于1999 年10 月设立，并于1999 年12 月在深圳证券交易所上市。首钢拥有包括焦化、炼钢、轧钢和热处理在内的完整工艺。首钢股份有限公司拥有世界一流的设备和技术，品种规格齐全。其中，电工钢、汽车板、镀锡板、管线钢、家电板和其他的高端板材产品在国内占据领先地位。下面，将使用杜邦分析方法来分析首钢的盈利能力。

（一）净资产收益率分析

净资产利润率作为一项综合指标，反映了公司的整体盈利能力，它来源于净利润与股东权益的比率。本章中各年度利润率根据2015—2020 年资产负债表相关数据和利润表计算得出。

表1 首钢股份2015—2020 年净资产收益率及其分解指标情况

除此之外，如图2 所示，2015-2018 年，首钢股份的净资产收益率呈快速上升趋势，但在2019 年出现了大幅度下降，到2020 年有所回升。具体来说，从2015 年的－6.42%到2018 年的9.16%。而此数据显示首钢股份有限公司2015—2018 年，不仅克服了2014 年前公司利润率大幅度下降的影响和首钢股份在经营上受到的冲击，而且说明近5年内，首钢股权的新产品、新技术的研发力度逐步加大。但需要指出的是，2019年首钢的股本回报率有所下降。究其原因，不仅是受行业趋势影响，还因为首钢仍处于战略转型期，对其他行业的投资对净资产收益率的上升造成压力。

图2 首钢股份2015—2020年净资产收益率变化情况

（二）销售净利率分析

销售净利率财务指标反映了首钢净利润与营业收入的关系，反映了盈利能力。通过分析首钢2015-2020 年财务数据，可以捕捉到利润率的变化，如图3所示。

图3 首钢股份2015-2020销售净利率变化情况

基于整体水平分析显示，2015-2017 年首钢股份销售净利润呈明显上升趋势，2019 年下降至2.93%。这种下降可能受到国家钢铁行业宏观调控政策的影响。到2020 年首钢股份的销售净利率又出现回升。为了搞清楚造成首钢股份销售净利率变化的原因，从首钢股份的利润表中整理出相关数据，如表2所示。

表2 首钢股份利润相关指标表（亿元）

企业的净利润主要与营业收入、营业成本和其他期间费用有关，图4 是首钢股份2015-2020 年的营业收入和营业成本的变化趋势图。可以看出，首钢股份的营业收入和营业成本呈现出快速增长的趋势，2020年的营业收入达到799.51亿元，是2015 年的约4.5 倍。2015 年，首钢股份的营业收入和营业成本基本持平，产生的其他费用导致了净利润的亏损。从2016-2017年，营业成本和营业收入呈现快速增长，净利润提高；2018-2019 年增长趋势有所放缓，特别是2019 年的净利润出现大幅度下降，通过图4 可以看出主要原因是营业收入的增速低于营业成本，带来了净利润的下降。2020 年，营业收入、营业成本恢复较快增长，净利润再次增加。

图4 首钢股份2015-2020年营业收入和营业成本变化情况

综合上述分析，可以将首钢股份的发展分为3 个阶段。第一阶段：2015-2017 年快速增长期。这一阶段首钢股份实现了扭亏为盈，营业收入、营业成本、净利润都大幅度上升，最终表现为销售净利率的快速上涨。2015 年是钢铁行业最寒冷的时点，钢铁行业的需求端萎缩，下游产业如房地产、汽车行业利润率下降，也带动钢铁行业进入寒冬。2015年底国家开展了供给侧改革，发布了多项环保限产政策，对钢铁行业带来了去产能压力。但同时，供给侧结构性改革使得汽车、房地产、基建等行业回暖，加大了对优质钢材的需求，提高了利润率，使得首钢股份能在这股浪潮中获得了快速成长。第二阶段：2018-2019 年缓慢增长期。这一阶段首钢股份的业务规模和净利润增长有所放缓，主要原因是此阶段的原材料成本上升，受中美贸易战影响，2018 年底的进口铁矿石、焦煤、焦炭价格比年初分别上涨了6%、5.6%、13.7%和11.4%。营业成本的快速上升使此阶段的销售净利率出现下降。第三阶段：2020年之后的新增长期。在疫情和政策的影响下，首钢股份的营业成本和营业收入实现了快速上涨，这与首钢股份本身优秀的管理水平和业务水平离不开。为了更加深入地分析首钢股份的成本控制，下面画出首钢股份的期间费用变化情况。

图5是首钢股份在2015—2020年四种期间费用的变化情况。可以看出，首钢股份的财务费用在2015-2016年间出现了超大幅度的增长。结合图4，发现首钢股份2016年的营业收入是2015年的2.5倍，也出现了大幅度增长，可以认为首钢股份在2016年营业规模快速扩大后增大了企业的融资力度，以支持了企业后续生产经营规模的扩大。研发费用在2018年实现了较大增长，体现出首钢股份为了适应国家政策而对自身产品结构进行的一系列调整。从中可以发现，销售费用在2020年出现了大规模下跌，这主要是因为首钢股份按照《企业会计准则第14号》将运费和出口费用计入到了营业成本中。

图5 首钢股份2015-2010年期间费用变化情况

（三）资产周转率分析

在首钢股份的相关财务指标中，总资产周转指数主要用于考察和评估资产管理效率，反映公司所有资产从投入到产出的流转速度，以及资产管理质量和利用效率。具体来说，总资产周转率由销售收入与平均总资产相除得出，2015年至2020年首钢股份的总资产周转率变化如图6所示。

图6 首钢股份2015-2020资产周转率变化情况

分析图6 数据，2015—2020 年首钢股份的总资产周转率呈逐年上升趋势，2020年总资产周转率已达到顶峰。与2018年相比提高了6.47 个百分点，与2015 年相比提高了20.56 个百分点，几乎翻了一番。这表明，首钢的资产利用效率在过去六年中大幅度提升。

（四）权益乘数分析

对于首钢股份而言，权益乘数在某种意义上可以看作是财务杠杆，具有放大净资产收益率的功用。权益乘数的大小可以反映公司负债经营的程度和债务管理的合理运用，从而利于公司生产规模的增加、市场的扩大、竞争优势的增加。需要注意的是，要控制负债经营的规模在合理范围内，过度的负债经营和过高的负债，增加了企业偿还债务的压力。一般而言，资产周转率高的公司可以有更大的空间来提高其股权乘数。原因是这些公司有很强的短期偿债能力。与之相对，对于短期偿债能力较弱的企业来说，则不建议使用过高的财务杠杆程度，如若其盈利能力有所下跌的话，会危及企业的生存，如图7 所示，为首钢股份2015-2020 年的权益乘数对比图。

图7 首钢股份2015-2020权益乘数变化情况

从图7 的数据来看，首钢股份的权益乘数在2015-2016年间大幅度上升，最高达到3.79。这说明首钢的股权乘数在2016 年之前已经呈上升趋势，而且首钢的债务水平也在上升。此外，增加使用财务杠杆的原因是随着首钢股份销售规模的扩大，外部融资规模逐渐扩大。但2017—2020 年，权益乘数稳步小幅度下降，尤其是2019 年从3.71 降至3.56。究其原因，首钢针对性地进行了债务结构调整，使其负债水平下降了。但从行业总体看，首钢股份的债务水平仍处在较高位置。

三、提升首钢股份盈利能力的建议

通过以上分析可以得出，首钢股份目前的净资产收益率和销售净利率增长动力不足且企业负债较高，下面对此提出一些建议。

（一）改善产品结构

首钢股份的产品结构较为单一，面临着激烈的同质化竞争态势，在低附加值产品方面表现更为明显。企业在乐此不疲地大规模生产各种型号的产品，导致产品供过于求而不能全部销售掉，压缩了获利空间，甚至严重亏损。因此，首钢股份应该依托科技进步带来的福利，加强对高端产品的研发力度，制造出能顺应市场需求、规避市场风险的产品。同时实施差异化战略，依托具有竞争优势的新型产品，为企业带来更多的利润，进而提升盈利水平。

（二）控制生产成本

受到国家节能减排政策的影响，钢材销售价格面临很大的冲击，企业的盈利空间被严重压缩。降低成本费用成为我国各个钢铁企业面对危机所共同采取的应对之策。因此，首钢股份也应该在日常的经营管理活动当中，加强对各项成本和支出的把控，减少各类不必要的花费，提高资源使用效率，确保企业的盈利保持在一个较好的水平。加强成本的控制可以从几个方面入手。第一，在采购原材料时，首钢股份应当充分调研市场价格和质量，确保采购价格与产品质量的性价比最高。第二，要严格控制储存及运输成本，分批管理库存，改进物流模式，提高运输效率。第三，可以进行集中采购与保持长期供货关系，集中采购是专注于特定的一个或多个供应商所需的产品。这样能够显著降低采购支出，并且有助于加强与供应商的议价能力，与供货商保持稳定的商务关系能够激励他们提供更好的产品和技术服务。第四，还要强化机构和人员之间的协调，简化部门设置，避免组织结构冗余影响企业效率，这对提高企业的整体运营水平、减少人工成本和企业的整体经营成本具有重要的意义。

（三）增强融资能力

首钢股份可以利用资本市场蓬勃发展的契机，着力开发权益性筹资新产品。早日建立起完善的金融运作体系，趁着国家大力倡导直接融资的难得时机，充分抓住国内外债券市场的发展机遇，使用可转换企业债券、人民银行票据等金融产品，积极吸收中长期权益性债务资金，以增加股东权益的比重，从而显著地提高首钢股份在宏观经济环境中适应变化的能力，减少债务风险，保证企业在行业竞争中立于不败之地。

（四）拓展海外业务

现阶段，我国经济已经进入了速度和质量并重的中速增长时期。一方面，首钢股份要积极响应国家政策，推动供给侧结构性改革，改善产品结构，加大创新实行高质量的发展模式。另一方面，也需要在海外市场寻找新的利润点。再加上国家对于房地产行业的监管越来越严厉，下游行业的去库存压力传导到了上游的钢铁行业，导致需求端的增长不容乐观。此种情况下，拓展海外业务，提高海外市场的盈利能力显得非常重要。首钢股份2011 年在马来西亚建厂，首次进入了海外市场，到2020 年，海外市场的盈利已经成为重要的利润来源。首钢股份可以依托一带一路，在沿线国家建立更多的海外市场营销部门或者在直接当地投资建厂，一方面可以获得广大的市场，另一方面可以直接在当地获取原料，减少成本费用。