机构投资者异质性与股价崩盘风险

周琪

摘要：中国股市经过20多年的发展，取得了不小的成绩，但中国股市稳定性依然较差。在发达市场，机构投资者是抑制市场波动的“稳定器”，但学界对中国机构投资者的稳定性作用争议较大。本文聚焦机构投资者异质性这一研究视域，从资本来源、盈利模式、资本规模、持股意愿、机构投资者独立性五个角度出发，探究机构投资者异质性的成因和内涵。本文研究表明，资本来源和盈利模式深刻影响了机构投资者的风险偏好和时间偏好，资本规模、风险偏好与时间偏好又进一步影响了机构投资者的持股意愿。持股稳定性强、持股比例高、独立性强的机构投资者参与公司治理的积极性强，能够发挥好第三方监管的职能，这对降低股票崩盘风险意义重大。

关键词：股价崩盘;机构投资者;公司治理

一、引言

我国作为一个新兴的资本市场，自改革开放以来，资本市场管控逐步放开，改革步伐稳步向前，中国股市经过20多年的发展，已成为中国资本市场的主阵地，但与国外发达市场相比，我国股市稳定性较差，股价的“暴涨暴跌”现象屡见不鲜。由于股价暴跌造成股价崩盘，不仅会导致中小投资者的财富被洗劫一空，更可能引发投资者恐慌和资本市场的系统性风险，甚至会“传染”到实体经济进而引发对整个国民经济的冲击。

二、机构投资者异质性及其特征

广义来看，机构投资者是指在证券市场上通过各类金融产品参与投资交易活动的所有机构，包括政府机构、金融机构、企业等。但具体来说，政府机构投资于证券市场的目的，不是为了赢利，而是为了进行宏观调控，这与一般意义上的以赢利为目的而积极管理的投资行为有很大区别。因此，本文研究的机构投资者主要是指积极投身于证券市场，并积极管理、以赢利为目的的金融机构，考虑到我国实际国情，我国的机构投资者主要有证券投资基金、社保基金、保险公司、证券公司、信托公司、QFII等几类。

2.1机构投资者稳定市场的原理

（1）机构投资者的专业性

机构投资者具有专业性，其投资持仓行为大多依仗的是其专业的投资团队对股票基本面的分析后做出的决定。不会像个人投资者一样受“市场情绪”、“噪声交易”的迷惑，追涨杀跌造成股市波动加剧。依据专业分析后，他们所持资的股票多是较能长久发展，有利于股市资源的合理配置，且机构投资者往往持有股票数额巨大，为了减少交易成本，不会像个人投资者一样频繁换股，从而有利于整个市场的稳定。

（2）机构投资者的信息优势

机构投资者是市场中的信息优势者，依靠其信息优势及专业分析，机构投资者能发现价格，对价值低估股的力挺，使市场资源流向低估股，有利于其成长，让股市价格更合理，增加强了股市稳定性。

（3）机构投资者的监督作用

机构投资者的“积极主义”是公司重要的外部治理机制，对于机构投资者对公司管理层的影响有两个方面，一是认为机构投资者参与公司治理不会造成公司管理层的短视，反而更注重长期的经营战略;二是机构投资者能够提升公司的信息披露质量，有助于通过改善公司治理水平。

2.2机构投资者加剧市场波动的原理

（1）机构投资者“羊群效应”

机构投资者由于很多市场信息的一致性，加上机构投资者对市场信息的分析方法相同或相似，因此很多时候，不同机构投资者基于市场信息的反应相同，从而做出相同决策。这种“虚假羊群行为”加剧着股价的波动，而且机构投资者的羊群行为还会扩展至个人投资者。其次，机构投资者的“搭便车”行为，也带来机构投资者的羊群行为。

（2）机构投资者的投机性动机

由于公众往往根据基金的当期表现，对机构投资者的业绩进行排名。激烈的竟争压力让机构投资者更加短视，投资策略也不是基于长远考虑，而是竞争压力下，最求更高的短期利益。机构投资者的利润来源恰恰是股价卖买差价，那么短期内差价越大，机构投资者获利越多。

三、结论

可以看出，机构投资者之所以存在异质性，与其资本来源、盈利模式、资本规模、持股意愿和独立性有关。从这五个角度出发，能够对机构投资者异质性的成因和内涵做出合理的解释，而厘清机构投资者异质性对分析不同机构投资者的效应有重要意义。

资本来源和盈利模式直接影响了机构投资者的风险偏好和时间偏好，保险、社保基金、企业年金等机构投资者的第一目的是保值，偏好低风险。基金、信托等机构投资者增值意愿较强，风险偏好相对较高。社保基金、保险、私募基金等机构投资者的资金来源较为长期，其更偏好长期投资;公募基金资金来源周期较短，更偏好短期投资。从盈利模式上看，公募基金主要依靠收取管理費，小规模基金风险偏好较高，大规模基金风险偏好较低，增加基金规模能降低其风险偏好;私募基金、信托等主要依靠超额收益分成，分成比例会影响该机构投资者对风险的偏好，恰当的分成比例有助于稳定市场。

四、政策建议

根据以上分析，本文提出如下降低股价崩盘风险、促进股市价值投资的对策建议：

一、积极扩大机构投资者队伍。鼓励各类机构投资者发展，提高机构投资者占股比例，促进我国股市波动幅度的降低，提升股市价值投资的比率。

二、大力发展保险业、发挥好社保基金稳定市场的“定海神针”作用。创新激励机制，促进私募基金、信托等机构稳健发展，加强对公募基金的监管，提高大资本机构投资者占比，引导基金投资向绩优股倾斜，并鼓励其长线持有。

三、激发机构投资者参与公司治理的积极性，监管机构应该关注机构投资者与其持股公司的商业来往。

参考文献：

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