CEO性别对其职位变更的影响

潘子成 刘 亮

(东南大学 经济管理学院，江苏 南京 211189)

一、引言

近年来，女性CEO职位变更的案例不断涌现。如百事可乐卢英德、食品巨头亿滋国际艾琳·罗森菲尔德、惠普公司梅格·惠特曼等企业女CEO纷纷卸任CEO职位，这引起了人们对女性CEO离职事件的广泛关注。一般地，CEO职位变更是公司重大事件，往往牵一发而动全身，因此公司在做出CEO变更决策时相对谨慎[1]。梳理文献发现，CEO个体特征是组织制定CEO职位变更的重要考量。而在众多个体特征中，性别一直是学术界研究的热点问题。诸多研究均表明，男女CEO在行为特质、领导风格及其所能获取的社会认同等存在显著差异[2][3]。但遗憾的是，国内外尤其是国内鲜有研究基于性别视角考察CEO职位变更的影响因素，且零星文献也尚未达成一致意见。本文由此提出疑问：男女CEO职位变更概率值孰高孰低呢？

有研究指出，在男性主导的商业社会中，CEO职位普遍由男性担任。若女性跻身CEO行列，其“新”角色与预设形象的冲突则可能招致偏见，致使其不易获取有效支持或产生被孤立的消极心理感知[4][5]，进而难以有效开展工作。此时，女性CEO会通过离职来表达不满和摆脱困境。但近来有学者认为，女性CEO短缺已成为普遍现象，其与男性相异的行为特质、管理模式等使其在经营决策中发挥积极作用[6][7]。对此，为避免女性CEO这一稀缺人力资本的流失，企业并不会贸然做出变更决策。另外，考虑到职位晋升的困难以及声誉损失，女性CEO也不会轻易离职[8]。综上，CEO性别与CEO职位变更的内在关系还有待检验。

此外，CEO职位变更所引发的“人事地震”对公司的破坏作用不言而喻，董事会作为CEO变更的决策主体，会根据CEO具体履职表现做出审慎决策[9]。这意味着，董事会的决策偏好以及CEO的个人表现均是企业制定、实施CEO人事变更决策的重要因素。因此，另一个值得探讨的问题是：董事会性别特征、CEO能力是否会影响到CEO性别与职位变更的既定关系？上述问题的回答不仅有助于人们进一步了解CEO性别如何影响CEO职位变更，还能为企业制定人事任免决策带来新的启发。

本文主要贡献体现如下：第一，现有文献主要从高管权力、社会资本等个体特征考察CEO职位变更的影响因素，但国外关于CEO性别与职位变更关系的实证研究尚处于初步探索阶段，而国内在此方面仍属空白。本文发现女性CEO离职率明显低于男性CEO，这填补了以往研究不足，且挑战了以往人们关于CEO变更男低女高的认知惯性。第二，当前关于女性职业发展的文献重点在探索女性晋升CEO的障碍及其原因，但对女性跻身CEO行列后的结果，即离职情况，则明显关注不足。本文对当前研究大多关注“因”而相对忽视“果”是一个有益补充。第三，本文分别从个体层面(CEO能力)和组织层面(女性董事比例)探讨了以上关系的权变情境，这不但深化了人们对男女CEO职位变更差异这一问题的理解，而且拓展了高管能力、董事会性别多样性的研究边界。第四，本文具体考察了男女CEO职位变更对企业业绩的影响差异，这丰富了高管职位变更经济后果的研究内容，也为公司如何减缓人事变更所带来的组织震荡提供了新思路。

二、文献回顾与研究假设

(一)文献回顾

1.CEO变更的影响因素。CEO变更是公司重大事件，往往牵一发而动全身。对此，学术界对哪些因素会驱使公司做出CEO变更决策展开了广泛讨论，且从公司基本面、公司治理以及高管个体特征等层面探究了CEO变更的前因。具体地，公司基本面被视为导致高管变更的关键因素，当企业业绩不佳或者陷入经营困境时，公司会通过人事变更以发挥监管和激励作用，进而实现组织目标[10]。基于公司治理层面，相关文献主要是从董事会特征[11]、高管薪酬差距[12]等角度进行探析。基于高管个体特征层面，相关研究主要从CEO创始人保护[1]、CEO政治资本[13]等角度进行探索。

2.女性高管与公司治理。随着女性经济的发展，虽然女性高管在公司治理中的作用备受关注，但业界对女性高管是否能够改善公司治理尚未达成一致意见。有学者认为，女性高管能够拓宽分析思路和克服团队同质性，且面对公司战略问题更易提出深刻、独到的见解，这有助于企业做出更为科学、稳健的决策[14]。而且，女性高管具备的责任心、细致以及在沟通方面的先天优势，对提高信息披露质量具有一定促进作用[15]。此外，女性规避风险的管理风格和谦虚谨慎的个体特质能够减少企业的败德行为，进而降低公司违规概率[16]。由此可知，相较于男性高管，女性高管更有助于提高公司治理效率和改善经营绩效。有学者提出不同意见，他们认为女性高管惧怕竞争、逃避风险的特质[2]，常常使其在竞争环境中表现低效。而且，当前商业女性饱受性别歧视、刻板印象、传统伦理文化等社会因素的“罹难”，她们通常会滋生出自我否定的消极感知，致使其决策风险和管理成本相对较高[3][17]。进一步地，性别刻板印象使得女性高管行为决策难以获取领导和同事认同，加之女性高管配置资源受到限制，其领导的创新活动效率相对低下[18]。更有学者提出身份象征理论，认为女性高管常处点缀、象征性的位置，其作用仅为公司装点门面，对提升公司价值并无益处[19]。

3.文献述评。由以上研究可知，尽管学术界对女性高管的治理有效性未达成一致，但伴随着女性经济的发展，女性高管在企业中的作用和地位已引起人们密切关注；而女性CEO作为女性高管中的领头羊，其关注度更不遑多让。进一步地，我们发现影响CEO职位变更的因素众多，而CEO个体特征更是学者进行探究的重要切入点。但遗憾的是，性别作为个体特征的重要标识，国内外尤其是国内很少涉及性别与高管职位变更的具体研究。特别地，当前绝大多数行业女性CEO的比重严重不足，其选聘、激励、履职和职位变更备受业界关注。其中，职位变更往往具有更强的信号意义，不仅会影响到企业行为决策，也会影响她们在经理人市场中的声誉。对此，考察女性CEO职位变更则显得迫切和必要。

(二)研究假设

上文提到，当前商业社会普遍存在性别不平等状况，女性高管在职业生涯中长期面临“玻璃天花板”困境，致使其在公司治理中遭受诸多偏见和差异化对待[3]，这很可能会提高女性CEO离职的可能性。本文拟从CEO个体层面和企业组织层面展开具体分析。

从CEO个体层面来看，女性普遍被认为受教育水平低、工作经验偏少、进取心和自信心不足、领导力潜质低于男性等[2]，这促使人们产生女性较难胜任CEO的角色认知偏差。基于角色一致理论，如若女性违反了角色定位和角色期望，其角色与预设形象的冲突则会引起他人的敌对和抵触，所以她们往往难以获取利益相关者的认同[19]。在此情形下，女性CEO不易得到公允客观的评价，企业决策者很有可能将女性CEO的工作业绩归因于运气等外在因素，而将不良业绩归因于能力等内在因素。换言之，女性CEO会因刻板印象陷入“双输”局面，此时她们可能会通过主动离职来表达不满。另外，女性CEO很可能被男性高管孤立和边缘化。一方面，她们所能获取的资金、政策支持等相对匮乏，这会增加其治理公司的难度，并降低其工作满意度，甚至产生自我怀疑、自我否定的消极认知；另一方面，她们为维护自身合法性和获取组织支持，可能会刻意扭曲自身行为以迎合认知偏见，这也会降低其工作成就感。总之，女性CEO会因性别刻板印象扮演着“身处其中的局外人”的尴尬角色，且在潜移默化中产生一种不受欢迎的心理感知，此时她们的离职意愿无疑会提升。

而从企业组织层面来看，CEO作为公司战略制定和执行的灵魂人物，对企业发展影响深远。当CEO工作表现无法达到股东和董事会的预期要求，公司很可能通过强制更换CEO来恢复投资者信心和维护企业形象。上文指出，女性高管具有规避风险、逃避竞争、面临更多工作与家庭冲突等固有特征，且会遭遇各种形式的性别歧视，这使其在管理、创新等方面相对低效[2][17][18]。对此，为实现股东价值的最大化和挽回投资者信任，企业可能会以工作调动、解聘等方式强制更换受争议的女性CEO。此外，“替罪羊”现象也可能会提高女性CEO变更的可能性。这是因为当公司陷入经营困境，组织更倾向于雇佣女性CEO[4]。但不可否认的是，公司在此时更易招致败绩，甚至破产，此时女性CEO可能面临来自各方的批评和责难，而公司也可能会把经营不善的责任转嫁给女性CEO，进而施以降职、解聘等处罚。综上，本文提出假设H1a：

H1a：女性CEO与其职位变更正相关，即相较于男性CEO，女性CEO具有更高离职率。

当然，也有学者对以上提出不同意见。具体地，从CEO个体层面看，女性CEO为实现自身利益最大化并不会主动离职。在职位晋升过程中，女性所能获取的职业发展机会要低于男性，并面临着更为严苛、多维的评价标准，所以女性CEO往往需要突破更多的障碍方可跻身CEO行列[20]。对此，考虑到职位晋升的不易，女性CEO则会更加珍惜这一职位。更为重要的是，倘若女性CEO主动离职，一方面会变相默认外界对女性高管的刻板印象，加重偏见歧视，致使她们更难以获得业界认同；另一方面会导致自身丧失由CEO职位带来的各种利益，并严重损害声誉，影响其再就业。另外，女性CEO因自身违规行为而被迫离职的可能性要低于男性CEO。诸多文献表明，相较于男性高管，女性高管往往更加厌恶风险，更加注重伦理道德[21]。为此，她们更偏好采取稳健和诚信的原则进行公司治理，这无疑会减少自身违规、盈余管理等寻租行为。一般地，当高管寻租行为被发现，企业会以更换高管的方式来应对市场消极反应和恢复企业形象。由此说明，女性CEO因寻租行为被迫离职的可能性相对较低。

从企业组织层面看，第一，为长久保留稀缺的人力资源，企业并无动机主动更换女性CEO。研究发现，女性高管所具备的民主、友好、严谨等特质，使其在提供多元化视角、解决企业危机、完善内控制度乃至改良经营业绩方面颇有建树[8][22]，且这些特质在女性CEO身上更为明显。基于资源基础观，不难推断，倘若公司雇佣女性CEO，则可相应获取这一稀缺性的、高价值的以及难以替代的人力资本，这有助于企业提高绩效并获取持久竞争优势。第二，为降低女性CEO离职所带来的风险，组织会更为审慎。当前商业社会，女性CEO数量虽远不及男性CEO，但却会引起外界的异常关注。因此，公司当做出变更女性CEO决定时，需兼顾其职位变动对公司的负面影响，毕竟女性CEO职位变动更能引起利益相关者的重视，进而加剧重要人事变动给企业带来的风险。所以，董事会可能并不会贸然更换女性CEO；即便更换，也会寻求或者等待更为充分的理由以减小市场反应，这无疑为女性CEO主动调整治理方式赢得了宝贵时间，从而降低了自身被更换的概率。据此，本文提出假设H1b：

H1b：女性CEO与其职位变更负相关，即相较于男性CEO，女性CEO具有更低离职率。

基于人力资本理论，高管才能是企业最为宝贵的人力资本，兼具稀缺性、高价值性和难以模仿性等特征，这是保证企业高效、持久、有序运营的关键。诸多研究表明，具备高才能的管理者在推动发展战略、分散经营风险、实施资源整合、提升公司绩效等方面扮演着重要角色[23]。段文奇和宣晓(2018)以平台型互联网企业为例，发现管理者能力对企业现行价值和未来价值均具有正向促进作用[24]。据此本文推测，女性CEO能力可能会影响到CEO性别与职位变更之间的关系。

具体地，一方面，组织具有更强意愿保留有才能的女性CEO。能力出众的女性CEO对所管理企业的战略、产品、市场等都较为熟悉，并懂得如何根据企业特征更好地把握时机和应对挑战，因而具有较高声望和人力资本价值。为保持竞争优势，企业往往会千方百计采用薪酬激励、延长任期等多项举措来保留高能力女性CEO这一宝贵的人力资本，即企业不会以职位变更的方式任由关键人力资源流失而“自毁长城”。且女性CEO能力越高，企业这种倾向也越明显。相反，如若公司对其进行更换，一来会引起组织成员对公司人事变动的质疑，并可能导致治理结构发生变动甚至失衡；二来无法保证继任CEO一定能做出高效决策。也就是说，出于成本和风险的考虑，企业不会贸然更换高能力的女性CEO。另一方面，高能力的女性CEO会面临较低的社会歧视。相比男性高管，女性高管普遍被认为缺乏能力和领导潜质，因而较难胜任高层职位对个人能力的需求，即存在“匹配度缺失”问题[25]。这本质上也是导致女性CEO在经营治理过程中饱受歧视的重要原因。然而，当女性CEO在掌舵期间若能够有效改善业绩和提高市值，外界对她们所持有的能力偏见则会顿减。这不仅可减缓女性CEO履职过程中所面临的歧视压力，而且能在日常工作活动中获取更多资源支持，这将提升她们的工作满意度和工作业绩。在此情境下，女性CEO自然会减少主动离职的情形。结合假设H1，本文提出假设H2：

H2a(H2b)：当女性CEO具有较高能力时，女性CEO与其职位变更的正向(负向)关系减弱(增强)。

社会认同理论指出，个体倾向于选择和执行与其成员身份(性别、国籍等)一致的活动，并拥护、支持其行为[26]。其中，性别是社会分类的重要标识，因此个体更易与同性别的群体成员产生人际吸引，并愿意进行良好的交流互动和给予更多的正面评价。例如，Kurtulus和Tomaskovic-Devey(2011)研究发现，当中层管理职位存在空缺时，女性高管更偏好向其他高管宣传女性候选人的相关信息[27]。根据现行法规，公司董事肩负着监督公司经理人的重任，对高管的选拔、变更具有重要话语权。诸多研究表明，董事会特征，诸如规模、独董比例等，对CEO变更影响巨大[28]。对此，我们认为董事会性别特征可能会影响CEO性别与职位变更之间的关系。

具体地，女性董事为构建同性社交网络，会给予女性CEO更多的支持。基于社会认同理论，女性董事基于性别一致性易对女性CEO产生认同感，并给予其更多的正面评价，以实现“同性社交繁殖”。尤其是在由男性主导的商业社会中，为进一步放大女性声音，这种倾向会呈现的愈加明显。因此，当女性CEO面临离职困境时，女性董事为避免同性社交关系的流失，可能会干涉企业变更女性CEO的决议，譬如极力替女性CEO辩白或是对变更议案投反对票，以尽量保全女性CEO。而女性CEO为避免被替换，也可能会利用同性社交关系，积极游说女性董事，试图通过女性董事的影响力增加继续留任的筹码。而且女性董事比例越高，所具备的话语权和决策权则越大，女性CEO被更换的概率也就越低。另外，更多的女性董事可降低组织两性歧视强度。一般而言，当董事会规模一定时，男性、女性董事数量呈此消彼长的对立状态。这则意味着，随着女性董事比例的增加，女性CEO所面临的歧视压力和差异化对待程度会随之减弱，此时她们所感知的工作满意度和组织认同感会提升，其主动离职的可能性也就越低。结合假设H1，本文提出假设H3：

H3a(3b)：随着女性董事比例的提高，女性CEO与其职位变更的正向(负向)关系减弱(增强)。

三、研究设计

(一)样本选择和数据来源

考虑到股权分置改革(2006年基本完成)所引发的股权变动对CEO任职可能产生的影响，本研究选取2007～2019年沪深A股上市公司为初始样本，然后遵循下述标准对样本进行处理：(1)若一年内多次发生CEO变更，则以首次为准；(2)考虑到文章重点探索CEO离职而非晋升，因此剔除CEO因晋升①而导致变更的样本；(3)剔除金融行业和保险业的样本；(4)剔除上市时间不足一年的样本；(5)剔除资产负债率大于1的样本；(6)剔除极端值和核心变量缺失的样本。最终所得研究样本为2418家上市公司，17829个年度观察值。此外，本文涉及CEO变更数据主要来自CSMAR和RESSET数据库，公司财务、CEO个体特征等数据则主要来自CSMAR数据库。为消除极端值的影响，本文对连续变量进行上下1%水平的缩尾处理。

(二)主要变量定义

1.CEO职位变更(Turnover)。本文所界定的CEO主要为总经理、CEO或者总裁。借鉴瞿旭等(2012)、Hill等(2015)对CEO变更的定义[1][8]，当本期CEO发生变更，Turnover则取1，否则取0。

2.女性CEO(Female)。借鉴Elsaid和Ursel(2018)的做法[4]，若CEO性别为女，取值为1，否则为0。

3.女性董事比例(Bsd)。本文将女性董事比例定义为女性董事人数与董事会总人数的比值。为避免企业中既担任女性CEO又担任女性董事的人数被重复计算，在计算女性董事比例时剔除了兼任CEO的女性董事。

4.CEO才能(Ability)。关于CEO才能的测量，本文主要参照Demerjian等(2013)的做法[29]，采用DEA-TOBIT两阶段模型对CEO才能进行估算，最终所得残差ε即为CEO才能的度量指标。该值越大，CEO才能越出众。

5.控制变量。本文借鉴已有研究[1][8]，在模型中加入了两职兼任Dual(若CEO同时兼任董事长取值1，否则为0)、CEO年龄CEO_Age(CEO的实际年龄并取对数)、CEO学历Edu(学历程度若为博士、硕士、本科、大专、高中或中专，则分别赋值为5至1)、公司规模Size(公司总资产并取对数)、总资产收益率Roa(净利润/资产总额)、资产负债率Lev(负债/资产总额)、公司成长性Gr(总营业收入增长率)、独董比例Idr(独立董事人数/董事总人数)、高管层持股比例Mgr(高管人员持有公司股票比率)、机构投资者持股比例Inst(机构投资者持有公司股票比率)、股权集中度Ebd(前五大股东的持股比例之和)等作为控制变量。需要说明的是，相较于职业经理人，家族CEO具有更多自由裁量权并受到家族保护，这能够为自身构筑“职位堑壕”进而降低自身被更换的可能性。所以，本文将CEO是否为家族成员Fam_CEO(若CEO为家族成员取值为1，否则为0)纳入研究模型。此外，本文还控制了行业和年份。

(三)模型设计

为验证假设H1，本文借鉴瞿旭等(2012)、Hill等(2015)思路[1][8]，构建以下模型：

Turnover=α0+α1Female+∑αkCV+∑Ind+∑Year+ε

(1)

为检验假设H2和H3，在模型(1)的基础上，本文分别构建模型(2)和(3)，具体如下：

Turnover=β0+β1Female+β2Ability+β3Female*Ability+∑βkCV+∑Ind+∑Year+ε

(2)

Turnover=γ0+γ1Female+γ2Bsd+γ3Female*Bsd+∑γkCV+∑Ind+∑Year+ε

(3)

式(1)～(3)中，CV为上文提到的控制变量；ε表示残差。需要说明的是，Turnover是一个二值虚拟变量，而Logit或者Probit模型是解决二值选择问题最为常用的计量模型形式。因此，为确保研究结论的稳健性和全面性，本文同时采用了Logit和Probit估计法对上述模型(1)至(3)进行检验。如若假设H1a(H1b)成立，则可预期模型(1)中α1显著为正(负)。如若假设H2a(H2b)和假设H3a(H3b)成立，则可预期模型(2)和(3)中β3和γ3显著为负。

四、实证结果及分析

(一)描述性统计

表1汇报了主要变量的描述性统计。女性CEO的均值(中值)为0.058(0)，说明当前商业社会，CEO职位主要由男性占据，女性CEO相对不足。在董事会结构中，女性董事比例均值为0.173，表明在董事会中，女性董事占比约为17.3%。独立董事比例为37.4%，满足了证监会规定的公司董事会成员应当至少包括1/3的独立董事的要求。两职兼任的均值为0.199，这说明有19.9%的样本公司董事长和CEO由一人兼任。其他变量分布并无明显异常。

本文还将样本根据CEO是否发生变更进行分组。由结果可知，Female在无CEO变更样本组中的均值和中位数均显著大于有CEO变更的样本组。这说明在有CEO变更的样本中，女性CEO的比例更低，初步验证了假设H1b。T检验结果表明，与无CEO变更的样本组相比，有CEO变更的样本组中的两职合一、CEO年龄、公司规模、资产收益率、机构投资者持股、股权集中度等都相对较低。此外，相较于无CEO变更的样本组，有CEO变更样本组中的CEO学历、管理层持股比例、公司成长性等都明显较高。然而，女性董事比例、CEO才能、CEO身份、资产负债率、独立董事比例等在两组样本中均无显著差异。

表1 主要变量的描述性统计

(二)实证分析

表2汇报了CEO性别对职位变更的影响，其中，第(1)和第(2)列是基于Logit估计法，第(3)和第(4)列是基于Probit估计法。列(1)和列(3)显示，在仅控制行业、年份效应后，Female的回归系数均在1%水平上显著为负。列(2)和列(4)显示，在加入公司、高管特征后，Female的估计系数仍均在1%水平上显著为负。这些结果表明，相较于男性CEO，女性CEO离职率相对较低。而从经济学意义上看，以列(2)为例，保持其他变量不变，女性CEO离职的概率为3.27%②，男性CEO离职概率为5.16%，女性CEO离职可能性要比男性大约低2个百分点。可能的原因在于，基于个体层面，女性CEO比男性CEO更加珍惜工作职位，且较少从事寻租违规行为，所以她们主动或者因违规被迫离职的可能性相对较低；而基于组织层面，因“物以稀为贵”，企业可能更为看重女性CEO所带来的人力资本价值，且避免女性CEO变更给企业带来的风险，因而并不会贸然做出变更决策。研究结果支持了假设H1b。

就控制变量而言，CEO_Age、Gr的回归系数均显著为正，表明CEO年龄越大、成长性越高的公司，CEO变更的可能性越大。Edu、Dual、Roa、Ebd的回归系数均显著为负，说明CEO学历越高、CEO职权越大、经营业绩越好、股权集中度越高的公司，CEO越不容易发生职位变更。

表2 CEO性别与其职位变更回归结果

表3列(1)～列(4)汇报了针对假设H2的回归结果。结果显示，各列Female的回归系数均在1%水平上显著为负，假设H1b得到进一步检验。Ability的回归系数均显著为负，说明CEO的能力越高，离职可能性越低，这验证了人力资本理论。交互项Female*Ability的回归系数均在1%水平上显著为负，说明随着女性CEO能力提升，男女CEO离职差异会进一步放大，即高能力女性CEO离职的可能性进一步降低。此外，我们也通过分组回归予以检验，结果备索。在CEO能力高组，Female的显著性水平和回归系数均明显小于CEO能力低组。综上，当女性CEO具有较高能力时，女性CEO与职位变更的负向关系增强。究其原因，女性CEO能力越出众，她们所面对的歧视压力和能力偏见会越小，并获取更多的资源支持，这会提升其履职的满意度和认可度。此外，高能力的女性CEO能给公司带来更可观的经济收益，公司为获取长久竞争优势，自然会千方百计地保留这一宝贵的人力资本。假设H2b得以验证。

表3 情境因素分析结果：高管才能vs 女性董事比例

表3列(5)～列(8)汇报了针对假设H3的回归结果。结果显示，列(5)～列(8)中，Female的回归系数均显著为负，假设H1b再次得到验证。交互项Female*Bsd的回归系数均显著为负，说明随着女性董事比例的提升，男女CEO离职差异会进一步放大，即女性CEO离职的可能性会随之降低。未汇报的分组回归结果显示，相较于女性董事比例低组，女性董事比例高组中Female估计系数的绝对值和显著性水平明显较高。由此说明，随着女性董事比例的提高，女性CEO与职位变更的负向关系增强。原因在于，在中国这一人情社会，为实现“同性社交繁殖”，女性董事有动机利用既定权力为女性发声，因此她们会尽可能地留任女性CEO。此外，女性董事比例越高，女性在企业内所具备的影响力和话语权越大，这会缓解企业内两性性别歧视，进而提升CEO在履职过程中的认同感。假设H3b得以验证。

五、拓展性研究

(一)异质性分析

1.自愿变更vs非自愿变更。CEO职位变更可细分为两种情形：一是个体主动离职，即自愿性变更；二是组织强制性离职，即非自愿性变更。上文实证结果表明，相较于男性CEO，女性CEO发生离职变更的可能性更低，这引发了一个值得深入分析的问题：女性CEO离职可能性低于男性CEO，那么是女性CEO自愿性离职低于男性，还是女性CEO非自愿性离职低于男性?

基于RESSET数据库披露，CEO变更主要有调任、辞职、解聘等原因。本文参照潘越等(2011)的研究[30]，将退休、换届、控股权变动、健康原因、完善治理结构、违规涉案和结束代理等原因所导致的CEO变动归类为自愿性变更，将工作调动、辞职、解聘、个人原因则归类为非自愿性变更。通过对研究样本再梳理发现，在样本期间的3767次CEO变更中，包括2092次非自愿性变更和1675次自愿性变更。为验证上述议题，本文在模型(1)的基础上，按照自愿性变更和非自愿性变更将全样本细分为两组并进行分组检验。对于自愿性变更的衡量，如若CEO发生自愿性变更取值为1，否则为0。同理，对于非自愿性变更的衡量，如果CEO发生非自愿性变更取值为1，否则为0。具体回归结果见表4列(1)～列(4)。不难看出，相较于自愿性变更组，非自愿性变更组中Female回归系数的绝对值和显著性水平明显更大。可见，女性CEO职位变更概率低的原因是女性CEO非自愿性变更可能性低于男性CEO。这由此进一步说明，公司更注重女性CEO所创造的价值和带来的社会影响力，为避免核心人力资本的流失或降低女性CEO变更所带来的负面影响，会减少女性CEO更换频率。而且，女性CEO更为谨慎且注重伦理，所以她们实施寻租套利行为的情形相对较少，这也在一定程度上避免了因违规而被迫离职的可能。

表4 异质性分析结果：变更意愿和产权性质

2.国企vs非国企。中国企业存在二元所有结构，国企和非国企在人事变更选聘方面因产权不同而表现出诸多差异。具体来说，通常国企以非市场化方式遴选“行政主管”，其高管的人事任免权集中在各级国资委手中，这削弱了女性CEO的人力资本优势。而且，国企始终强调“长幼有序”，人才的选聘与资源的分配更多讲究论资排辈，这导致女性高管在颇具政治色彩的国企中的话语权和影响力远不如男性，易被孤立和边缘化。反观非国企，其高层次人才选聘主要以市场化为导向，并不存在人才流动的制度性障碍，这会促使董事会为保留稀缺人力资本而不轻易变更女性CEO。在当前经理人市场，女性高管日趋“中性化”，这削弱了女性CEO在职场中所面临的性别歧视。此外，非国企CEO很多为公司实际控制人和创始人，董事会有动机保护此类CEO免受责罚或者被更换[31]，即女性CEO充当“替罪羊”的现象会减少。实证结果如表4列(5)～列(8)所示。结果表明，虽然Female的回归系数均显著为负，但在非国企组中，CEO性别的回归系数的绝对值和显著性水平明显高于国企组。由此说明，女性CEO具有更低离职率的情形在非国企更为明显。以上推测得以验证。

(二)男女CEO职位变更对公司业绩的影响

一般而言，CEO变更通常涉及领导权力的交接与过渡、旧组织惯例的打破和新战略变革的实施等，这无疑会给公司带来潜在的成本和风险，并影响企业绩效。但出于重构组织合法性等原因，企业仍然会做出CEO变更决策。在此情形下，我们提出问题:男女CEO职位变更对公司业绩的影响是否存在差异?如若存在，二者孰高孰低呢？

具体而言，一方面，企业经营决策是CEO主导下的集体决策。基于内隐领导理论，女性任职CEO被视为“偏离常态”，而男性担任CEO则视为“回归常态”[32]。在当前商业社会，男性占据主导地位，这导致高管团队有意识地将女性CEO看作是外群体成员，而将男性CEO看作是内群体成员。因此，当CEO发生变更时，相较于男性CEO，女性CEO变更对高管团队稳定性的破坏作用相对较低，进而减少“人事地震”对公司经营治理和业绩的不利影响。另一方面，相对稀缺的女性CEO更易引发市场的广泛关注。基于信号传递理论，女性CEO变更会带来更大的市场反应，这给企业带来更大的经营风险。另外，女性CEO是高价值、稀缺的人力资本，因此女性CEO变更会大幅降低企业人力资本存量，导致企业经营绩效下滑。综上，男女CEO职位变更对公司业绩的影响有待实证检验。本文在模型(1)的基础上重新构建模型(4)予以检验：

Performance=γ0+γ1Female+γ2Turnover+γ3Female*Turnover+∑γkCV+

∑Ind+∑Year+ ε

(4)

在(4)式中，Performance为公司业绩，主要以下一期经行业调整的Roa和Roe衡量。Female为CEO性别，Turnover为CEO变更。CV为控制变量，具体有：机构持股比例、公司成长性、两职合一、独董比例、公司规模、第一大股东持股比例、公司年龄以及年度和行业等。

具体回归结果见表5。结果显示，Turnover的回归系数均显著为负，说明CEO变更会降低企业的经营绩效，即高管变更会给公司经营发展带来不利影响。在列(2)和列(4)中，交互项Female*Turnover的回归系数均为负，且至少达到了5%的显著性水平。由此可见，男女CEO职位变更对公司业绩的影响存在差异，且女性CEO变更对公司业绩的抑制作用明显高于男性CEO。这佐证了女性CEO变更会减少企业人力资本存量以及带来更多风险的观点。

表5 男女CEO职位变更与经营业绩

(三)内生性分析

1.Heckman两阶段法。女性CEO并非随机分配给每个企业，比如那些陷入经营困境的公司更偏向雇佣女性CEO[33]。本文使用Heckman两阶段估计法控制样本的自选择偏差：第一步，本文将同年同行业其他公司女性CEO的比例(Ratio_sex)、公司所在地区的性别歧视强度(Discri_sex)作为排除性约束变量，且纳入模型(1)的控制变量，对女性CEO进行Logit回归估算出逆米尔斯比(IMR)。其中，对性别歧视强度的衡量，本文借鉴肖金利等(2018)的做法[34]，使用公司所在地区的贞节牌坊数量进行测算。第二步，将第一阶段拟合时所得到的逆米尔斯比率(IMR)放入模型(1)作为控制变量，以控制可能存在的样本自选择偏误。

具体回归结果见表6列(1)～列(3)。列(1)表明，工具变量Discri_sex在1%的水平上显著为负，Ratio_sex则在10%的水平上显著为正，满足排除性约束变量选择的条件。列(2)和列(3)汇报了Heckman第二阶段回归结果。由表可知，IMR系数部分显著，表明部分计量模型中确实存在样本选择偏误，采用Heckman模型具有合理性。在控制这一偏差后，Female的回归系数均在1%的水平上显著为负，与上文结论一致。由此可知，本文研究结论未受到样本自选择偏误的干扰。

2.倾向得分匹配(PSM)。由于女性CEO比例偏低，可能存在小样本偏误问题，我们采用PSM方法缓解这一内生性偏误。首先，通过Logit模型对文中控制变量进行回归得到每个观测值的倾向性评分。其次，采用一对一、无放回、最相邻近匹配的原则进行匹配，本文共获得2080个样本(男、女CEO样本量均为1040个)。分组T检验的结果表明，实验组和对照组绝大部分控制变量均无显著差异，匹配结果相对理想。表6列(4)～列(7)报告了匹配样本的实证结果，Female的回归系数均在1%的水平上显著为负，可见经PSM配对处理后，本文回归结果保持不变。

(四)稳健性检验

为增加研究结论的可靠性，本文还进行了多项稳健性检验③。(1)对于CEO职位变更异质性分析，我们择取发生CEO变更的子样本单独检验。在变更子样本中设定非自愿性变更为1，自愿性变更为0，然后进行回归。结果显示，Female的回归系数均显著为负，这表明，相较于男性CEO，女性CEO被迫变更的可能性更低，研究结论保持不变。(2)在人事变更决议中，董事会中的提名委员会肩负举贤荐能的重大责任：一是制定选拔标准和程序，为企业举荐候选人；二是对CEO等高管的任职资格进行评估，并向董事会提出任免建议。考虑到本研究重点关注CEO变更事件，本文认为提名委员会中女性董事比例(Nomi_Bsd)也可能调节CEO性别与职位变更的关系。结果表明，交互项Nomi_Bsd*Female的回归系数均显著为负，说明提名委员会中女性董事比例越大，女性CEO离职的可能性越低。这进一步佐证了假设H3b。(3)上文主要采用会计绩效指标作为公司业绩的替代指标，我们尝试采用每股收益和托宾Q两个市场业绩指标作为公司经营绩效的衡量指标，重新进行检验。结果显示，交互项Female*Turnover的回归系数均显著为负，研究结论未发生变化。(4)为避免遗漏变量对本文研究结论的影响，本文也采用固定效应Logit和Probit模型进行检验，研究结论保持不变。

表6 内生性检验结果：Heckman两阶段法和倾向得分匹配法

六、研究结论、启示和展望

面对当前女性CEO职位变更的热潮，研究CEO职位变更是否存在性别差异具有一定的理论价值和现实意义。本文以2007～2019年沪深A股非金融类上市公司为样本，理论分析和实证检验了CEO性别对CEO职位变更的影响。结果表明，女性CEO职位变更的可能性要显著低于男性CEO，且通过内生性分析和稳健性检验后该结论依然成立。不仅如此，以上关系随着女性CEO能力、女性董事比例提升而愈发明显。进一步研究发现，女性CEO职位变更低主要体现在其非自愿性变更情形以及非国有企业中。另外，女性CEO职位变更对公司业绩的抑制作用要明显高于男性CEO。

以上研究结论具有一定的启示：首先，相较于男性CEO，我国女性CEO职位变更尤其是非自愿性变更的可能性更低。事实上，一些案例也佐证了此观点。例如，雅虎公司女性CEO玛丽莎·梅耶尔的任期(五年)要远远长于前几任男性CEO(平均两年)。这说明，女性若突破“玻璃天花板”障碍跻身CEO行列，则具有比男性CEO更长的任职期限，而背后的重要原因在于女性CEO更为珍惜职位并有动机减少寻租行为，这为企业带来更高价值的人力资本。另外研究还表明，女性CEO职位变更对企业的不利影响要大于男性CEO。以上为女性CEO职位能够促进企业发展提供了经验证据。但本文发现，当前商业社会，女性CEO在人事任免中依然面临着各类性别歧视和刻板印象，这不仅打击了她们继续服务企业的热情，也造成了企业人力资本的浪费。为此，公司应秉承性别中立的原则，建立健全人事任免机制，将高管遴选、变更所参照的依据纳入信息公开的范畴，加强人事信息透明度，以此增强选聘机制的公平性进而提升企业人力资本存量。

其次，女性职业发展中所遇到的不公正待遇，重要原因在于外界对女性高管(CEO)才能的质疑和偏见。本文研究表明，“打铁还需自身硬”，若女性高管在履职阶段，表现出众的才干、创造出良好的业绩，则可打破传统的性别认知偏见，避免从“玻璃悬崖”顶端跌落。对此，女性需培养核心竞争力,提升专用性人力资本水平；企业需加大对女性高层人才的培训力度，为女性构建发挥才智的平台；监管部门也应对职场性别歧视加强立法规制和司法援助，尽可能减少女性高管人事任免中所存在的“假公平、真偏见”的歧视现象。通过以上举措，力求扭转人们对女性能力不足的刻板印象，进而为女性增权赋能。

最后，在女性CEO职位变更过程中，女性董事发挥了重要的支持作用。这表明，女性董事可减少职场性别歧视，这对女性高管履职具有重要价值。为此，企业可有意提升董事会性别多样性，积极鼓励女性董事参与人事变更决策，旨在推进公司管理层性别均衡化和提高女性话语权。但不可否认，当前女性董事的数量仍明显不足，有的女性董事也仅是流于形式而成为“橡皮图章”，致使性别溢出效应难以得到有效发挥。对此，我国企业可效仿挪威等北欧国家的做法把女性董事配额制写入企业规章制度，或者延迟女性董事退休的年龄，旨在尽可能地提高女性董事数量。

注释：

①参考刘青松和肖星(2015)的研究，CEO晋升主要存在以下情形：从政；调任本公司或类似公司的董事长；调任股东单位的副总经理及更高职位。其中，高管从政数据主要通过查阅上市公司年报和公告等手工获得；高管在股东单位或者其他单位兼职情况数据来自CSMAR数据库；总经理和董事长任职、变更数据来自CSMAR数据库和瑞思数据库。

②Stata 软件可以通过“mfx”命令计算出Logit模型自变量的边际效应。对于分类变量x，需要分别预测出每一个体在x=1和x=0处所对应的概率，然后做进部分的分析。

③限于篇幅，这部分的稳健性检验结果未报告，留存备索。