高管持股、会计稳健性与企业创新投入探析

张菊朋

(武汉科技大学 恒大管理学院， 湖北 武汉 430065)

0 引言

创新投入是企业开展创新活动的资金来源。2019年我国创新经费投入总量比上年增加2 465.7亿元，经费投入增速较上年加快0.7个百分点；创新经费投入强度(与GDP之比)为2.23%，比上年提高0.09个百分点，再创历史新高。其中，企业创新经费比上年增长11.1%，占全国创新经费的比重达76.4%，对其增长的贡献率达68.5%。尽管如此，我国的创新投入强度与美国、日本等科技强国相比仍显不足。企业是创新的主体，而企业的创新活动会受到高管的认知能力和价值观的影响。如何激励高管提高创新投入是迫切需要关注的问题。

国内外文献研究了高管持股对促进创新投入方面的影响，得出的结论不尽相同。一方面高管持股可能由于“利益趋同效应”[1]而促进创新投入，另一方面高管持股也可能产生“管理防御效应”[2]而对创新投入产生不利影响。会计稳健性是会计信息质量要求之一，是内嵌于会计政策中的公司治理机制，能够缓解管理层与股东之间的代理问题，现有文献证明会计稳健性能够抑制过度投资，但是是否能够缓解投资不足尚无定论，会计稳健性对企业创新投入有何影响？在高管持股情形下，会计稳健性会如何影响其与创新投入的关系？本文将高管持股、会计稳健性与创新投入纳入一个整体框架，探讨高管持股与研发创新投入之间的关系、会计稳健性与创新投入的关系以及会计稳健性对高管持股与创新投入之间关系的调节效应。

1 理论分析与假设提出

1.1 高管持股与企业创新投入

企业创新活动决策和实施的主导者是高层管理者[3]，但是由于现代股份制企业的所有权和经营权的分离，高层管理者出于自利动机往往会规避风险高、周期长企业创新活动，而更加倾向于选择低风险的投资项目。具体来说，一方面，企业创新活动往往侧重于企业的长期目标，致力于培养企业的核心竞争力，但是技术研发过程中伴随着不可避免的突发性、风险性和不确定性；另一方面，根据市场短视理论，高层管理者为了在经理人市场中获得更高的估值、提高薪酬以及尽快建立声誉，会转而选择风险小且试错成本率较低的项目以提升短期财务业绩。因此，需要建立合理的激励机制以使高管和股东在创新方面利益趋同，实现企业创新收益权与创新决策权的匹配，从而提高高管的创新意愿，提高创新投入，最终提高企业的创新绩效。

高管持股与企业创新投入之间的积极关系也得到了学者的实证检验。马桂芬[4]研究结果表明股权激励有利于提高企业的创新绩效。饶静、曾丽欢[5]研究发现高管激励能够弱化企业金融化对创新水平的负向影响关系。黄福广、王建业[6]认为风险资本通过高管激励促进企业创新。郭令秀、郭晓敏[7]研究证明高管持股与企业创新投入正相关。Zahra et al[8]认为高管持股能够促进公司新业务的开发，以及其对企业开展创新的积极性。Fong[9]研究表明高管持股比例下降导致企业的创新投入显著降低。

基于此，本文提出研究假设1：高管持股比例与企业创新投入呈正相关关系。

1.2 会计稳健性与企业创新投入

会计稳健性是对不确定性的一种审慎反应，力求确保对经济环境中的不确定性和风险给予充分的考虑。研究表明，会计稳健性能够抑制企业的过度投资。一方面会计稳健性使得业绩不佳的项目的损失将会在管理层任期内得到确认，从而降低了管理层在事前投资于负的净现值项目；另一方面会计稳健性使股东能够获得管理层所从事项目盈利性的早期信号，这些信号可以使股东及时进行干预并采取纠正行动，例如放弃负净现值项目或更换负责项目的管理人员。具体是会计稳健性原则可以为事前有效的投资决策提供激励，并促进事后对经理人投资决策的监督[10-11]。

会计稳健性虽然能够抑制过度投资，但可能无法缓解由于融资约束带来的投资不足问题。尽管债权人与股东之间的债务契约是形成会计稳健性的重要原因[12]，但是稳健会计的结果就是资产负债表的净资产持续低估，以及对于亏损更为及时地确认。当财务报表延迟确认好消息的时候，账面的负债比率被持续地低估，而净资产也被系统性地低估，在会计稳健性不被识别的情况下，这种情况会造成融资约束，加剧投资不足。lee[13]认为债权人不会消除债务人财务报告的稳健性倾向，因为稳健性在债务契约期间有利于债权人的监督，并提高了债权的预期价值。对于债权人和债务人来说，调整会计数字来取消这种倾向，再签订合同，成本太高了。Stein[14]指出，由于信贷机构内部的信息问题，债权人更偏好用直接的账面信息订约，意味着债权人不会调整经审计的财务报告中的稳健性倾向。

基于上述论述，会计稳健性可以从两个方面影响企业创新投入。首先，会计稳健性可能在抑制企业过度投资的同时阻碍企业的创新投入。企业创新活动具有高投入、高风险、周期长、收益难以评估等特点。创新项目一旦失败，根据会计稳健性的要求将损失及时反映在会计盈余中，管理层将在任期内承担投资损失的责任，这可能会促使管理层放弃净现值为正，但风险较大的创新项目。因而，会计稳健性提早识别“坏消息”的原则会增加管理者的短期业绩压力，从而抑制企业的创新投入。其次，会计稳健性带来的融资约束在创新活动中会更加严重，创新活动的特征使得财务报表上表现的偿债能力会进一步恶化，从而无法获得创新项目所需资金。

Chang et al[15]认为高管面临着实现短期业绩目标的压力，而会计稳健性增加了这个压力，从而使高管放弃对创新项目的投资，并通过实证检验，得出会计稳健性与创新负相关的结论。薛玉莲等[16]、钟宇翔等[17]、董竹、张欣[18]在各自的研究中都证实了会计稳健性会抑制创新。

基于此，本文提出第二个研究假设：会计稳健性与企业创新投入负相关。

1.3 会计稳健性对高管持股与企业创新投入关系的调节效应

高管持股缓解了高管与股东之间的代理问题，使高管愿意投资于创新项目，但是在稳健原则下，高管在创新项目实施中可能会面临着更大的压力，从而降低高管投资创新项目的意愿。会计稳健性带来的压力主要表现两个方面：一是会计稳健性将创新活动中的“坏消息”及时反应在会计信息中，由于创新项目相较其他项目而言信息不对称程度更为严重，外部投资者更加依赖企业的会计信息进行决策，因此投资者面对“坏消息”会“用脚投票”，从而引起股价下跌，拥有股权的高管面临着维持股价和满足短期投资者投资需要的压力；二是会计稳健性造成的融资约束问题，在高管持股情形下并不会得到缓解，即使高管愿意投资于创新项目，但面临着融资的压力。

基于此，本文提出第三个假设：会计稳健性削弱了高管持股与企业创新投入之间的正相关性。

2 研究设计

2.1 样本选取与数据来源

本文样本为 2017—2019 年沪深两市的 A 股上市公司，并根据研究需要对样本数据进行以下处理：①剔除金融行业企业，由于金融行业存在特殊性，其所遵循的会计准则、会计政策以及从事的经营活动与其他行业有着很大差别，因此不将金融行业纳入研究的范围；②剔除所有ST和*ST的企业，ST和*ST是指对财务状况或其他状况出现异常的上市公司股票交易进行特别处理，这些企业的连年亏损及财务异常会影响研究的准确性；③剔除信息不全或数据缺漏的上市公司，最后得到6 614个公司——年度非平衡面板数据。所有数据来自于国泰安数据库。为避免异常值的影响，本文对连续变量进行了1%的双尾 Winsorize 处理，实证分析采用stata15.1软件。

2.2 变量的定义与计量

(1)被解释变量：企业创新投入(RD)。本文采用研发投入占营业收入的比例作为衡量企业创新投入的替代变量。

(2)解释变量：高管持股(Equity)和会计稳健性(Cscore)。高管持股(Share)选用高管持股数量与总股本之比来衡量，会计稳健性(Cscore)用Cscore来衡量会计稳健性。

Cscore计算方法如下：

首先，根据Basu(1997)模型：

(1)

Khan和Watts(2009)认为公司规模(Size)、市账比(MTB)和负债率(Lev)是影响公司会计稳健性的重要因素，利用这三个变量作为工具变量，得出下面两个模型：

Gscore=β2=μ1+μ2Sizeit+μ3MTBit+μ4Levit

(2)

Cscore=β3=λ1+λ2Sizeit+λ3MTBit+λ4Levit

(3)

将(2)和(3)代入(1)中，运用年度截面数据通过回归求出λi(i=1， 2， 3， 4)的值，将其代入(3)中求Cscore的值。

(3)控制变量：根据现有文献关于其他因素对创新投入的影响研究，本文选取企业规模 (Size)、资产负债率(Lev)、资产收益率(Roa)、成长性(Growth)、企业市场价值 (Tobin’Q)、独立董事比例(IB)作为控制变量。同时考虑到行业效应与年份效应造成的影响，文本分别对行业(Ind)和年度(Year)设置虚拟变量加以控制。具体变量定义如表1所示。

表1 变量的名称与定义

2.3 模型构建

为验证高管持股对企业创新的影响，即假设1，设定模型(1)：

RDt=α0+α1Sharet+∑αjControlt+ε

(4)

为验证会计稳健性对企业创新的应先给，即假设2，设定模型(2)：

RDt=α0+α1Cscoret+∑αjControlt+ε

(5)

为验证会计稳健性对高管持股和企业创新之间的关系的影响，即假设3，设定模型(3)：

RDt=α0+α1Sharet+α1Cscoret+α2Cscoret* Sharet+∑αjControlt+ε

(6)

3 实证结果与分析

3.1 描述性统计分析

描述性统计分析如表2所示。从表2的描述性统计可以看出，样本公司创新投入指标均值是4.99%，总体创新投入较低，最小值是0.04%，最大值是25.44%，变动幅度较大。高管持股均值为00919，最小值为0，最大值高达0.6208，说明不同企业间高管持股差异很大。会计稳健性均值为0.086，表明我国上市公司财务报表总体来说是稳健的，但是最小值为-0.2222，最大值为0.3284，不同企业间会计稳健性差异极大。

表2 变量描述性统计

3.2 相关性分析

变量相关性分析如表3所示。由表3 可知，任意两个变量之间的之间相关系数均不超过0.8，并且主要变量的膨胀因子均小于10，变量之间不存在多重共线性。具体来看，高管持股与研发投入正相关，并在1%的水平下显著。会计稳健性与公司研发投入的相关系数为0. 120，且在1% 的水平下显著，与预期相反。为进一步检验会计稳健性与公司研发投入的关系，需要考虑其他因素的影响。

表3 变量相关性分析

3.3 回归分析

多元回归分析的结果如表4所示。由表4可知，高管持股与企业研发投入在1%的水平上正相关，证明了假设1。会计稳健性的回归系数在1%的水平上显著为负，证明了假设2。会计稳健性与高管持股的交乘项系数在5%的水平上显著为负，表明会计稳健性削弱高管持股对企业创新投入的促进作用，证明了假设3。

表4 多元回归分析

3.4 稳健性检验

为了进一步证实上述结论的可靠性，采用以下方法对研究结论进行了检验。

(1)采用研发支出、总资产替换研发支出、营业收入来度量研发投入。

(2)为了缓解内生性的影响，将自变量滞后一期进行回归。

(3)增加高管薪酬和企业性质作为控制变量。结果表明主要变量的相关关系没有发生变化，从而保证本文结论的稳健性。

4 结论与建议

本文以2017-2019年A股上市公司为研究样本，实证分析高管持股、会计稳健性对企业研发投入的影响，并研究会计稳健性对高管持股和企业研发投入的调节作用。结论如下：①高管持股比例与企业创新投入显著正相关；②会计稳健性与企业创新投入显著负相关；③会计稳健性显著削弱高管持股与企业创新投入之间的正相关性。

基于研究结果，得出如下启示：①高管是企业创新的主体，企业应设计合理的高管薪酬方案，适度提高高管股权激励水平，促进企业创新；②作为会计信息质量要求之一的会计稳健性，虽然能够缓解管理层与股东之间的代理问题，但是却会给企业创新带来不利影响，降低高管持股后进行创新投入的积极性。因此，监管层在有关规范的制订以及上市公司在选择稳健性水平时需要考虑稳健性的成本。