行为金融学在我国证券市场的应用与思考

徐健

摘要：围绕着行为金融学在我国证券市场的应用与思考，本文首先论述了行为金融学的研究范畴，然后论证了在我国证券市场上行为金融学和有效市场假说的区别与联系，最后给出了行为金融学在我国证券市场的两个具体案例：羊群效应和心理账户，研究成果对于我国证券市场的理论框架研究具有一定的理论指导意义。

关键词：行为金融学;证券市场;羊群效应;心理账户;信息瀑布

1.行为金融学的研究范畴

行为金融学研究的是：我们的分析判断决策当中那些不完全正确、不完全理性的成分，这些行为对你的投资决策有非常重要的影响，有时候甚至是不利的影响。无论在股市还是金融投资产品交易场所，我们都可以看到“过度交易”的现象，经常听到有朋友抱怨，不买就涨，一买就跌，正因如此很多朋友开始跟市场置气并频繁交易。换个角度想，我们每次交易的成功，有一个人在买，另一个人在卖，买家和卖家总有一个是错的。

第一，行为金融学要从一个重要的认知偏差开始。

第二，这样的认知偏差是普遍存在的，而不是容易克服的。我们在买金融投资产品时，通常不会只买一种，而是会购买很多种类的金融投资产品。无论是哪个金融投资产品赚来的钱，我们更应该看待整体的收益。但十分不巧，大部分金融投资产品投资者只注重赚取的利益部分，选择赶紧落袋为安，过快套现;若遇到金融投资产品价格下跌，因为损失厌恶的心里，总希望还能涨不忍心止损，这样的现象其实非常普遍。即便是资深的经验投资者，也避免不了会陷入这样的认知偏差。你可以认为这是我们人类的基因所决定的。

第三，认知偏差导致的行为和决策，会对金融市场有非常重要的影响。我们不能从静态的角度来看待市场有效理论，而是應该从动态的角度看待这个问题。这就有点像在沙滩捡贝壳，刚开始很少有人知道这片沙滩上贝壳很多，这时的金融市场相当于“弱有效市场”，消息需要很久才能被更多的人消化。随着知道的人越来越多，来沙滩上捡贝壳的人也越来越多，这时沙滩上的贝壳就少了，这时的金融市场相当于“强有效市场”，市场上的消息能被及时消化反映在价格中。因为沙滩上的贝壳少了，这是人们来得也少了，因为每个人获得的贝壳数总体减少，没办法激起大家的兴趣，就相当于在“强有效市场”中，没有任何错误定价的套利机会，人们自然而然便会不关注这样的市场信息，市场信息将逐步转化为“半强有效市场”。所以我们一定要以动态的角度来看待市场有效理论，无论是金融投资产品市场还是证券市场都适用。市场，说到底也是由人组成的，离开人来谈市场，是不切实际的。正因如此，心理学与金融学的组合，形成了我们现在所熟知的行为金融学。学习掌握了这门学科的关键点，将有助于更加客观的看清目前变幻莫测的市场价格与金融行为。

2.行为金融学与有效市场假说在证券市场的应用

行为金融学所研究的非理性人的各种行为造成了“价格偏离价值”，但是“价格偏离价值”和有效市场假说并不矛盾。所以，行为金融学并不是代替有效市场假说，这俩者促进了我们对市场真相的理解。长久以来，“有效市场假说”都是学术界和业界对于市场理解的第一范式。有效市场假说中核心的两个假设是“价格反映全部信息、并迅速反映到位”以及“所有的投资者都是理性的”。在这两个假设下，股价的走势应该是阶梯型的：当一个利好消息出现时，它瞬时跳升、当一个利空消息出现时，它瞬时下降、当没有新息时，它保持不变。显然，这和现实中的股价走势完全不符。此外，无数的实证结果也挑战着有效市场假说。

顺着有效市场假说的思路推断，股票的价格应该很好的反应了其内在价值。因此 Fama 指出股票未来的走势及收益率是无法预测的。在现实中，我们也确实感受到股价和收益率很难预测，但是不能仅因为收益率难以预测就草率的得出价格等于内在价值的结论。这就好比有两个条件 A（价格 = 价值）和 B（收益率难以预测），而我们知道由 A 可以推出 B。但这绝不意味着 B 能反过来推出 A。如果仅仅因为观察到了 B 就说 A 也是成立的，这里面是有逻辑缺陷的。现在我们都已经知道，即便是有不同版本的有效市场假说，它仍然很难解释在市场中出现的各种与之相悖的收益率或价格异象。这是因为它的两个假设“价格迅速对新息做出反应”和“投资者都是理性的”均很难在现实世界中被满足。在实际市场中，信息在不同投资者之间的传递速度是不同的，且由于投资的时间尺度不同，不同投资者关注的信息也有所差异，这使得人们根本无法对同样的信息做出一致的反应。此外，大部分投资者的投资行为都是受到非理性支配的，这种非理性源自存在于人类大脑中的根深蒂固的认知偏差。行为金融学提出了有限理性假设。有限理性假设认为，个体的选择是理性的，但是会受到自身知识和认知能力的局限。人们决策时并非完全理性，也并非必然寻求最优化，而是满足即可。人们觉得自己有足够的信息就行，觉得自己对信息处理得较为充分就行;他们更容易盯住分层目标，而不是费力寻求整体的最优结果;当决策达到他们自己满意的参数范围之内时，通常他们就会适可而止。总之，有限理性的人们努力寻找的是可接受的足够好的决策，而不是像完全理性人那样寻找理想的效用最大化的方案。

3.行为金融学在我国证券市场的具体案例

3.1  羊群效应

羊群效应是指人们经常受到多数人影响，而跟从大众的思想或行为，也被称为“从众效应”。人们会追随大众所同意的，自己并不会思考事件的意义。羊群效应是诉诸群众谬误的基础。羊群是一种很散乱的组织，平时在一起也是盲目地左冲右撞，但一旦有一只头羊动起来，其他的羊也会不假思索地一哄而上，全然不顾前面可能有狼或者不远处有更好的草。因此，“羊群效应”就是比喻人都有一种从众心理，从众心理很容易导致盲从。信息瀑布是导致羊群效应的重要原因之一。人们的选择受到前人信息的影响，放弃自己喜好，追随前人的选择的一种现象。造成信息瀑布有两个条件：可以看到别人的选择;看不到别人的心理。信息瀑布会造成一种情况，即使你的选择并不是你喜欢的，你还是会跟随前人。瀑布越往下，水量越大，所承受的冲击力越强，这在信息的传递上也就是说在信息的下游方，信息所出现的效果也就越强。按照行为金融学的分析框架，每一个个体在开展金融行为的时候是没有足够的时间、精力和技术去分析每一个金融理财产品的优劣和风险等级的，只有专业的金融机构才可能会有这样的技术实力去分析去筛选。那么普通个体在选择金融理财产品的时候更多的跟从大多数人的选择去跟风，从而形成了羊群效应。对于从最基本的年化收益率来看，证券投资的理财产品的普遍年化收益率都在4%以上，而普通的银行固定存款的年化收益率一般维持在2%以上，所以大家的第一印象都是证券投资的潜在收益高。而有一点必须明确的是潜在的收益必然与潜在的风险是相伴的，年化收益率提高的同时必然带来了本金损失的风险的提高，但是普通的个体没有足够的时间、精力和技术去分析每一个金融理财产品的优劣和风险等级的，只有专业的金融机构才可能会有这样的技术实力去分析去筛选，于是出现了大家跟风买证券投资产品的现象，形成了羊群效应。

3.2 心理账户

按照行为金融学的分析框架，每一个个体在开展金融行为的时候不仅仅是心理作用对实际的金融行为起作用，而且在每一个个体的潜意识里，在开展金融行为的时候，每个人都具有两个账户，一个是实际账户，一个是心理账户，其中实际账户指的是人们在实际的金融机构开户的存款账户，而心理账户指的是在人们心中的一个虚拟账户，所以虚拟账户和实际账户本质不同，但是对于财富的等价作用是一致的。

在实际中，人们在投资时却很会受心理账户的影响。所有的人在投资决策时都会先划分心理账户，再为每个账户设定单独的资金用途：拿来吃饭的钱绝对不敢冒险;小孩教育的储备金用来做长期投资，希望到期时的收益保证;希望暴富的钱用来炒股票，涨跌相对淡然。心理账户导致人们缺乏长远眼光，不能全局看问题，因厌恶损失而使投资过分保守。

4.结语

本文首先论述了行为金融学的研究范畴，行为金融学研究的是：我们的分析判断决策当中那些不完全正确、不完全理性的成分，这些行为对你的投资决策有非常重要的影响，有时候甚至是不利的影响。然后论证了在我国证券市场上行为金融学和有效市场假说的区别与联系，行为金融学并不是代替有效市场假说，这俩者促进了我们对市场真相的理解。最后给出了行为金融学在我国证券市场的两个具体案例：羊群效应和心理账户，研究成果对于我国证券市场的理论框架研究具有一定的理论指导意义。

参考文献：

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[2]顾海峰.投资者教育与证券市场稳定的传导机制研究——行为金融学视角的探讨[J].科学决策，2009，06：10-18.

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