上市公司股权激励动机与效果研究*

○福州理工学院商学院 范树峰

一、引言

股权激励制度是企业制定的一种积极的约束和监督机制，旨在消除经理人自我的利益偏好和目标函数，促使经理人的自利行为减少到最小的限度，从而减少代理成本和避免“委托代理问题”的发生[1]。股权激励在我国的发展时间不长，但在西方国家已经得到广泛应用，股权激励作为一个激励工具，其实施效果是非常重要的因素，这需要完善和稳定的资本市场为基石[2]。我国股权激励的应用时间不长，虽然近些年发展较快，但是与西方发达国家还是有较大差距，加上我国独有的社会主义经济体制，不能完全照搬西方国家已有的股权激励成功实施案例，这也是在我国股权激励实施效果与西方国家不同的主要因素[3]。此外，企业在不同的发展阶段还会采取不同的股权激励方案，而企业进行股权激励的动机和效果关系密切。这些情况都使得我国股权激励的发展稍显滞后。

经营权和所有权分离所导致的各种问题一直以来都是企业面临的重大难题，而股权激励可以很好的解决这一难题[4]。公司股东将部分公司股权以期权的形式分配给员工，只要公司业绩达到预期目标，满足行权条件，被授予股权激励的员工可以获得对应的股权。这种方法很好的激励了员工的积极性，对提高公司业绩具有非常有效的作用，与此同时，也让员工获得了高额的经济回报[5]。因此，公司的经济利益和员工个人的利益在股权激励的作用下得到了有效结合，能够有效鼓励员工为公司更积极的工作，为公司创造更大的价值，这有利于提升公司业绩和公司价值最大化[6]。因此，研究上市公司股权激励的动机和效果具有重要意义。

二、理论分析与研究假设

有学者认为，创新能力越强，企业通过整合现有资源和引进新技术应对环境不确定性的能力就会形成和加强，从而在竞争激励的市场中占据优势，获得更好的业绩[7]。创新能力强的公司大多以高新技术企业为主，经营稳定性较低，经营风险也比较大[8]，不同于成熟的大企业，其吸引和留住人才的能力较弱，只靠固定的薪酬制度更是无法留住高层次人才，所以对于高新技术企业而言，需要寻求其他途径来巩固和发展人才[9]。虽然创新能力较强的高新技术企业对未来的发展前景比一般企业更有信心，但是处于发展初期或高速成长期的高新技术企业目前的盈利水平还无法为员工提供相应的薪酬，因此，运用股权激励是吸引和留住人才的有效途径[10]，基于上述分析，提出假设1：

H1：创新能力越强的企业，股权激励的动机越强

企业价值创造方式和经营管理侧重点在不同的发展阶段会有明显差异。如果企业产品在高增长时期，企业主要是通过发现并抓住关键投资机会来实现快速增值，这一特点在快速发展的高新技术产业尤其明显，高新技术企业在研发方面的投资会带来超额回报，过于保守的投资策略往往会损害公司价值[11]。如果企业的产品处于成长期，增加研发投入可实现企业达到超过行业平均水平的投资回报率[12]。也有学者通过分位数回归方法分析企业的研发投入与企业成长性的关系，结果发现当企业处于高速成长期时，研发投入与企业业绩有显著正相关关系[13]。而研发投入意味着需要更多的优秀科研人才，但是成长期企业往往还无法创造可观的收益，必然也无法为员工提供丰厚的报酬，这就使得企业所需的人才与企业能为人才所付出的成本脱节[14]，为了弥补这一缺陷，实施股权激励应运而生。股权激励的实施一方面解决了成长期企业短期无法为员工提供相应报酬的难题，同时也为有长远目光的优秀员工提供了更匹配的岗位[15]。基于上述分析，提出假设2：

H2：公司成长性越高，实施股权激励的动机越大

企业经营是为了获得更多的利润，降低成本自然成了解决问题首要考虑的方法[16]。对于刚开始创业的企业，往往都存在资金不足和招人困难等问题[17]，而企业实施股权激励政策可以更好的留住企业的内部员工，并吸引外部优秀员工进入企业，帮助初创企业渡过资金短缺的难关，也更好的为企业以后的发展做了铺垫[18]。被授予股权激励的管理层及普通员工，更多的是一种主人翁的身份来为企业创造更多的价值，而不只是领取固定报酬而丧失工作动力的员工[19]。实施股权激励能够吸引到更高能力的管理层和员工，公司更高能力的管理者意味着公司的经营风险更低，而投资者要求的投资回报率与预测的经营风险大小正相关，未来收益不确定性越低，投资者要求的报酬率也就越低[20]。因此，实施股权激励的公司会导致投资者的投资报酬率下降，从而权益资本成本势必会降低。基于上述分析，提出假设3：

H3：企业实施股权激励与上市公司的权益资本成本显著负相关

三、研究设计

(一)数据来源和样本选择

本文的研究样本为2015—2019年间沪深两市的A股上市公司。剔除掉指标无法获得的公司样本，最终样本公司数据为3695个。

(二)变量设计

股权激励：将激励股票占总股本比例(Rate)作为解释变量——股权激励强度的研究指标。

创新能力：研发技术人员数量占总人数比重(IC)。

企业成长性：营业收入增长率(Growth)。

权益资本成本：利用OJN模型计算本文所需的权益资本成本[21]。

其中,rOJN为权益资本成本；eps为公司预期每股净收益；P0是股票价格，指长期增长率；dps为预期每股股利。根据风险溢价计算公式：γ-1=-3%(取十年期的国债利率均值)。

(三)模型构建

为了验证假设1和假设2，考察企业创新能力和成长性水平对股权激励的影响，建立模型(1)。

Rate=a+b1IC+b2Growth+b3MB+b4Beta+b5Tobin’Q+b6Turnover+b7ROA+b8Ind_r+b9Size+∑Year+∑Ind+ε

(1)

为验证假设3，考察企业股权激励对的权益资本成本影响，建立模型(2)。

OJN=a+b1Rate+b2Size+b3MB+b4Beta+b5Tobin’Q+b6Turnover+b7ROA+b8Ind_r+∑Year+∑Ind+ε

(2)

其中a为常数项，ε为随机误差项，其他控制变量如表1所示。

表1 其他控制变量

续表

四、实证分析

表2为研究变量的描述性统计结果。股权激励最小值和最大值分别为为0.03%和9.37%，股权激励最大值和最小值的差异较大，股权激励的平均数为1.46%，股权激励的统计性描述现有研究统计结果基本一致；变量创新能力的平均值为-0.2489，最小值为0.0836 6，最大值为0.6264，表明在不同公司的创新能力有着很大的差异；公司成长性的平均值为0.6926，表明样本企业具有较好的成长能力，最大值和最小值分别为602.47和-2.6833，表明不同的公司的成长性度有显著差异。

表2 描述性统计

表3是相关性检验分析，表中数据表明，各个变量之间的相关系数绝对值均小于0.5，这说明各个变量之间不存在自相关性。

表3 研究变量的相关系数表

创新能力(IC)与股权激励(Rate)在1%水平上呈现正相关关系，这说明，企业创新能力越高，其实施股权激励的动机越强，假设1得到了初步验证。企业成长性(Growth)与权股权激励(Rate)也在1%水平上呈正相关关系，表明企业成长性越高，其实施股权激励的动机越强，这与我们的理论假设2初步预期一致。

表4回归(1)是对假设H1检验的结果。首先验证H1创新能力对股权激励的影响。结果显示，控制其他因素不变的情况下，创新能力与股权激励在1%显著水平上呈正相关关系，假设1得到验证。

表4 创新能力、成长性对股权激励影响的回归结果

回归(2)是对假设H2检验的结果。结果显示，控制其他因素不变的情况下，企业成长性与股权激励呈正相关关系，这说明企业成长性越高，股权激励水平也越高。假设2得到了验证。

表5列示了对假设3的检验结果。由显示的结果可知，股权激励与权益资本成本的回归系数显著为负，说明股权激励的实施对企业权益资本成本的降低有显著作用，假设3得到了验证。

表5 股权激励对权益资本成本影响的回归结果

续表5

五、结论

本文研究了中国上市公司股权激励动机与实施效果。本文分析了企业创新能力和成长性对股权激励影响的传导途径；利用上市公司数据，采用实证研究的方法，对上市公司股权激励的动机和效果研究影响进行了检验。为进一步研究股权激励发挥的作用，本文综合考虑了系统风险、总资产周转率、独董比例等内、外部因素的作用。本文研究的主要结论如下。

1.企业创新能力与股权激励正相关，创新能力的提高能够有助于企业实施股权激励。创新能力高的企业相较于创新能力低的企业能够对公司的环境和行业发展趋势有更深的认识，更愿意实施股权激励来吸引和留住人才。

2.企业成长性与股权激励正相关，处于高速成长期的企业更有可能实施股权激励。

3.企业实施股权激励与上市公司的权益资本成本显著负相关，实施股权激励的公司会导致投资者的投资报酬率下降，从而权益资本成本势必会降低。

本文得到启示为：①创新能力强、成长性高的企业，虽然目前经营成果不佳，但通过股权激励，对于提高管理层和员工工作积极性具有明显效果，从而达到提升公司业绩的目的，这一现象在民营企业中更为明显，这对我国中小企业的发展有指导作用。②为降低企业权益资本成本指明了新的出路，上市公司应当完善企业制度，尤其是股权激励制度，从而激励员工提升公司业绩以达到降低企业权益资本成本的目的。