审计质量、高管薪酬与资本配置效率实证研究

帅楚楠，曹永平

（1.湖南大学 工商管理学院，湖南 长沙410012；2.湖南工程学院 管理学院，湖南 湘潭411104）

随着现代企业所有权和经营权的分离，公司治理问题日益显著，高管薪酬激励制度顺势而生，高管薪酬政策将股东利益同高管私人利益绑定在一起，将由于企业内部委托代理和信息不对称两个原因产生的不利影响缩小，设定合理高效的薪酬激励政策，能够在促进公司股东财富最大化的同时实现公司价值最大化，然而如果缺少适当监管，那么激励手段难以发挥预期效果，也就会影响高管对资本配置决定性作用的发挥。高管薪酬的界定，要从“高管”开始。高管就是指企业高级管理人员，也是我们常说的经营者。文中所指的高管包括企业的董事、监事、董事会秘书、总经理、副总经理、财务总监以及总工程师和总会计师等纳入高管激励范围的公司管理人员。高管薪酬激励的形式主要包括货币形式薪酬激励（包括工资、福利、绩效奖金等）和股权形式薪酬激励（包括股票期权、限制性股票以及股票增值权）。

审计作为上市公司一种重要的外部监督机制，通过对公司财务信息进行严苛的审查，从而起到提高企业财务信息质量、制约高管的一些谋私行为，最终影响企业资本配置效率的作用。用何标准衡量审计质量，在学术界有两种不同观点：一是指审计质量就是注册会计师审计结果的质量，即认为注册会计师在经过一系列审计程序后出具的审计报告的质量就是审计质量的体现，但这种观点疏于对审计过程的考量，审计报告虽然是客观事实的体现，但若减少了必要的审计程序，也不能称之为高质量的审计；第二种则认为审计质量就是审计工作的质量，从而忽视对审计结果的重视。考虑到审计质量是审计过程和审计结果二者的综合体，并且评价审计质量的好坏不止需要考虑注册会计师审计过程的严谨性和出具审计报告的公允性，更要看注册会计师在审计过程中是否严格遵守审计准则的规定。实证研究中对于审计过程的界定困难，于是只用审计单位的规模来衡量审计质量。

资本配置涉及企业生产经营活动的全过程，是指企业将从不同来源筹集到的资本在不同用途之间进行分配。资本配置效率作为衡量资本运行的一个重要指标，它的提高意味着在社会总量不变的情况下，由于利润信号的驱使，货币资本在各企业以及企业各分部之间的流动更加高效。从狭义的资本配置角度，即资本在公司内部配置的角度，探究审计质量和高管薪酬对其影响如何，并围绕有关影响因素提出建议。

一 文献综述

资本配置效率是经济学与财务管理研究的核心内容之一，是衡量企业资本配置有效性的一项重要指标。从资本市场运作上看，企业不但需要考虑从外部市场上融资所需的成本，还得考核管理层是否把所筹措的资金投放到了公司和正确的项目上，即投资效率问题。国内外学者一直把资本配置效率作为研究的重点，其中不乏对其影响因素的研究。蒲艳萍、成肖认为市场化程度越高越有利于企业资本配置效率的提高。［1］44在市场化程度提高，也就是政府管制和国有企业预算约束的硬化情况下，资本能否配置于正确的投资项目从而使企业经营目标转向利润最大化，一直以来是公司财务研究的核心问题。如何将资本恰当地配置到拥有高报酬率的项目，内部投资决策能否将资本恰当地配置到拥有高报酬率的项目，是现代企业经营管理者必须回答的问题。

合理激励、股权制衡与有效监督是优化资本配置的有效途径。在企业股东与管理层之间形成有效的股权制衡，完善的公司治理结构，将显著提升企业的资本配置效率。邵军和刘志远认为可以通过股份所有权、股票期权和奖金等方式，使高管薪酬追求更高的公司业绩，缓解经理和股东之间利益冲突，对企业管理者把自己的知识产权充分运用在资本配置决策上这一行为进行长期激励，引导高管在做出决策时尽量考虑股东、债权人和企业整体利益，减少高管寻租行为，使高管在进行投资决策时把有限的资本分配到投资回报率较高的部分，从而提高企业内部资本配置效率。［2］82张波涛认为高质量的会计信息，会提高上市公司的资本配置效率。［3］8因为高质量的会计信息可以缓解信息不对称问题，而且还能为股东监管经理人提供重要依据，进而弱化股东与管理层之间的委托代理问题，降低高管利用权力牟取私利的可能性。但庄建玲和孟永佳认为审计质量的提高会引起高管薪酬水平的上升，关联交易会影响审计质量与高管薪酬二者之间的关系，显著削弱高管薪酬对审计质量的反应系数。［4］91时现、徐丹研究发现高管薪酬和审计质量二者对企业资本配置效率均存在正向作用，与此同时，审计质量和高管薪酬对资本配置效率促进具有替代作用。［5］73

现有文献丰富了我们对企业资本配置效率各个影响因素的认知，但大多学者仅从单一影响因素的角度进行研究，对总体上把审计质量、高管薪酬和资本配置效率三者联系在一起分析的文献仅有时现和徐丹所著1 篇，且所分析的行业范围仅限于制造业，缺乏一定的行业普遍适用性，该文献中对资本配置效率的量化也过于简单。［5］71因此，在大量阅读文献后，确定了研究分析我国上市公司外部审计质量和高管薪酬两个因素对资本配置效率的影响，选取多个不同行业的样本，通过模型构建研究上述审计质量、高管薪酬两因素对于资本配置效率的影响，同时为通过调整二者之间的关系来提高企业资本配置效率的行为提供实践参考。

二 理论分析与研究假设

高管薪酬是企业内部治理的一种惯用激励机制，审计质量是企业外部治理的一种常用监督机制，二者同时作用于企业资本配置效率时会产生怎样的协同效应？上述三者之间又会存在何种相关关系？

企业所有权和经营权高度分离会使企业产生严重的代理问题。对于聘用外部职业经理人担任高管的企业，绝大多数高管在公司持有的股份较少，其经济利益除了正常的薪资福利外，主要体现在职业经理人的市场声誉和隐性收益上。在高管薪酬激励较弱的情况下，聘用的外部职业经理人为了谋私可能会有意夸大项目前景，从而误导股东们做出同意投资近期效益好但净现值为负的项目，加快企业扩张，最终提高高管权力范围和在职消费等隐性收益。使用有效的激励机制能够减少代理冲突，对企业的资本配置效率和企业价值的提升大有裨益。合理有效的高管薪酬激励机制能使代理问题在企业内部产生的影响降低到一定程度，从而在使股东财富最大化的同时实现公司价值最大化。

基于上述分析，提出假设1：随着高管薪酬的增加，企业的资本配置效率也会有一定提高。

资本能否被正确配置很大程度上取决于会计信息质量的高低，高质量的审计能够保证企业所披露会计信息的真实性和可靠性，在很大程度上降低公司内外部的信息不对称问题带来的影响，提高信息质量。DeAngelo 对审计质量的定义在国际上被引用最多，他认为审计师发现客户的会计系统存在违规现象并且揭露这些违规现象的联合概率就称为审计质量，并提出审计师发现客户系统存在违规的可能性取决于他的技术能力与收入，而揭露违规现象的可能性则取决于他在对客户的会计系统进行审计时是否保持独立性。［6］37学术界广泛认为审计师事务所的规模越大，其审计质量就越高，因为小的事务所可能由于客户少，从而发表错误的审计报告以维持与现有客户的合作关系，而规模越大的事务所声誉越高，发表准确审计报告和保持独立性的动机就越强烈、自觉性就更高。综上，国际“四大”与“非四大”相比审计质量更高。高质量的审计可以提供给股东和债权人更多正确信息，这些信息既能有助于他们作出合理的投资决策，又能侧面抑制管理层低效的投资决策，提高资本配置效率。

基于上述分析，提出假设2：审计质量的提高会使资本配置效率相应提高。

时现、徐丹等研究发现基于最优契约理论角度，当企业股东和债权人对管理层的监督越来越难以实现时，就越需要通过增加高管薪酬来激励管理层。［5］72当审计质量越高时，企业披露的会计信息也就越准确完整。高质量的会计信息能够协助股东监督企业管理者的投资决策，制约他们利用职权谋私的行为。因此，随着审计质量的提高，对管理层实施薪酬激励的必要性就会减少。

综合上述分析，提出假设三：高管薪酬与审计质量二者在发挥对企业资本配置效率的促进作用时可以相互替代。

三 数据描述与实证模型

（一）数据来源及样本统计

选取沪深A 股上市公司作为实证的数据基础，首先选取350 家2016—2018 年连续存在且没有发生重大变动的企业，筛选掉目标信息不全以及部分关键数据缺失的企业后得到274 家目标公司，出于可比性的原则，对目标公司2016—2018 年连续3 年的年度报表的数据进行摘录，最后得到822 组数据样本。研究的目标公司来自不同行业（不包含金融业），因此可以消除部分由于行业特质导致的显著性影响。数据均来自同花顺财经网站及国泰安CSMAR 数据库，数据处理部分借助于EXCEL、SPSS21.0 软件进行。对样本公司的初步统计如图1所示。

在单元信息知识组织框架中，知识组织语义化过程表现在语义聚合层和数据关联层之中。从语义聚合到数据关联，包含了标识层、逻辑层和描述层。

图1 样本公司行业分布图

（二）变量定义

庄建玲和孟永佳认为审计质量提高的同时高管薪酬水平也会上升，关联交易的存在会调节审计质量与高管薪酬二者之间的关系，显著削弱高管薪酬对审计质量的反映系数。［4］93而审计以鉴证企业会计信息的手段来发现关联交易等问题，进而减少企业内部信息不对称的问题，同时还能降低企业的代理成本，保证财务报告呈现出的都是高质量的信息，因此对影响资本配置效率的因素审计质量和高管薪酬进行研究。

1.资本配置效率。查阅大量文献后，参考大多数学者采用的Richardson 模型衡量资本配置效率，通过构建模型对企业新增投资净额（Invest）、资产负债率（Lev）、成长机会（Growth）、现金持有水平（Cash）、盈利能力（Ret）、公司规模（Lnsize）及上市年限（Age）进行回归分析，得出结果后，对残差求绝对值得到所选样本的资本配置效率。模型中的代表变量定义说明见表一。

表一 变量定义表

2.审计质量。由于审计质量较难定义，财务报告的使用者无法直接了解公司中的实际盈余信息，他们只能通过外部审计来确保可以信任公司披露的财务信息。因此，注册会计师独立审计的质量越高，财务报告使用者对相关公司产生的财务报告中超乎预期收入的信任就越高。据此，他们认为审计质量是使财务报告中盈余信息更可靠的特质。借鉴国内外现有研究，不少学者以“采用国际四大会计师事务所进行审计”作为高质量审计的替代指标。雒敏、麦海燕等学者也采用公司雇佣的会计师事务所的规模大小作为审计质量的代理变量，采用两种标准对事务所进行划分［7］124：一种是将事务所分为国际“四大”、非国际“四大”；另一种是按照中国注册会计师协会在其网站上公布的会计师事务所百强排名，排名在前十位的即为“十大”，其他所为“非十大”［8］127。参照已有文献对审计质量进行定量，将当企业选择国际四大会计师事务所进行审计时的值赋为1，否则为0。

3.高管薪酬。高管激励的形式主要包括货币形式薪酬激励（包括工资、福利、绩效奖金等）和股权形式薪酬激励（包括股票期权、限制性股票以及股票增值权）。由于货币形式薪酬激励的数额在企业年度财务报表中较容易取得，而股权形式的薪酬激励在研究中常用高管持股比例来进行量化，二者无法直接结合。因此约定高管薪酬采用货币性薪酬即上市公司年报中披露的前三名高管薪酬之和的自然对数来体现，而把股权形式的薪酬激励作为高管薪酬的一项控制变量。

被解释变量资本配置效率和两个解释变量审计质量、高管薪酬相关的控制变量的定义见表二。

表二 变量定义表

（三）模型构建

参照Richardson 模型，构建如下回归方程求得资本配置效率：

参照时现、徐丹（2019）的研究，构建如下回归模型来研究审计质量、高管薪酬和资本配置效率的相关性［5］72：

该方程中，Capital 为企业资本配置效率，等于方程Ⅰ所求出的绝对值；Unit 为审计质量，当企业选择四大会计师事务所进行审计时取1，否则取0；Lnpay为高管薪酬，即公司前三名高管薪酬总和的自然对数；Unit*Lnpay 为审计质量和高管薪酬的交互项；Controls是指定义的控制变量，其中，Lnboard和Super分别是企业董事会和监事会的规模，用人数的自然对数来表示；Ind 为独立董事比例，即企业独立董事的人数比上董事会总人数；Top 是高管持股比例，计算方式为高管期末持股数合计比上公司总股份；Roa是企业的资产收益率，即净利润比上当期资产余额的平均值；Cashflow 为企业全部现金回收率，即公司年末现金流量表中“经营活动产生的现金流量净额”与资产总额的比值；Cash 为企业的现金持有水平，即公司期末现金及现金等价物余额比上期末公司资产总额；Lev 为当期企业的负债水平，即期末公司总负债与总资产的比值；Lnsize 为企业规模，即公司期末资产总额的自然对数。

四 研究结果分析

（一）描述性统计

为对样本情况进行了解，对表二中列示的变量进行描述性统计分析，分析结果见表三。

表三 描述统计量

从分析结果来看，资本配置效率（Capital）的均值为0.059 040，标准差为0.171 536，说明在2016—2018 年上市公司的资本配置效率存在较大差异。从审计质量（Unit）来看，其均值为0.104 623，这说明选取的大多数上市公司都是由非四大会计师事务所审计的。从高管薪酬（Lnpay）上看，其最大值为8.385 032，而最小值为2.982 140，意味着样本选取的不同企业之间高管薪酬数额差异较大。从公司规模（Lnsize）来看，其均值和标准差分别为13.877 937 和1.312 268，这说明实验选取的样本公司在规模上是有差别的。以上样本的描述可以说明实证结果具有一定的准确性。就整体而言模型不存在严重的多重共线性问题，即指线性回归模型中的解释变量审计质量和高管薪酬二者之间没有由于存在精确相关关系或高度相关关系而使模型估计失真或难以估计准确。

（二）相关性检验

相关分析的结果见表四，由第一列可以看出，影响资本配置效率（Capital）的自变量中，审计质量（Unit）、高管薪酬（Lnpay）、审计质量和高管薪酬的交互项（Unit*Lnpay）三项在0.05 的置信水平上与资本配置效率（Capital）表现出了相关性。

资本配置效率（Capital）与审计质量（Unit）、高管薪酬（Lnpay）的相关性系数分别为0.0436、0.0725，且显著性水平分别为0.0123、0.0327 均小于0.05，这表明审计质量（Unit）和高管薪酬（Lnpay）都与资本配置效率（Capital）在0.05 置信水平上显著正相关，也就是说审计质量（Unit）、高管薪酬（Lnpay）对资本配置效率（Capital）存在显著的正向影响，这印证了假设1 和假设2，也就是说通过提高审计质量和增加高管薪酬都可以对企业资本配置效率进行提升。

资本配置效率（Capital）与审计质量和高管薪酬的交互项（Unit*Lnpay）的相关性系数为-0.0028，且显著性水平0.0371小于0.05，这表明资本配置效率（Capital）与审计质量和高管薪酬的交互项（Unit*Lnpay）在0.05的置信水平上表示出显著负相关，这就说明当企业的审计质量越高，提升高管薪酬对企业资本配置效率的促进效果越不明显，反之亦然。由此可以说明，审计质量和高管薪酬二者在促进资本配置效率的提升时可以相互替代，印证了假设3。

表四 相关性检验

（三）回归分析

拟合优度检验主要用在回归方程检测回归直线对观测值的拟合程度，是用来评估回归方程是否具有代表性的重要指标，由方程的拟合优度检验（结果见表五）得知，研究模型的复相关系数R=0.784 682，确定系数R2=0.615 726，调整后的R 方=0.526 161。通常R2在0～1 之间，且越接近1，代表回归方程拟合优度越高，故建立的多元回归方程拟合优度良好。统计量F=6.921 138，Sig 值小于显著性水平0.05，线性关系较好，回归方程显著性较高。

表五 模型汇总

由表六，首先见共线性统计量栏数据分析结果，通常情况下容忍度的倒数即VIF 越大，方程的共线性越严重，根据相关经验判断方法表明：当0＜VIF＜10时，不存在多重共线性；当10≤VIF＜100，存在较强的多重共线性；当VIF≥100，存在严重多重共线性，本文建立的多元回归方程VIF 均在1～10 之间，可见方程不存在多重共线性。其次在非标准化系数中，方程的常数项对应的Sig 值0.040 505 小于0.05，因此方程的常数项存在显著性；自变量审计质量（Unit）、高管薪酬（Lnpay）、审计质量和高管薪酬的交互项（Unit*Lnpay），t 值分别为7.924 545、3.852 070、-7.689 069，并且审计质量（Unit）、高管薪酬（Lnpay）、审计质量和高管薪酬的交互项（Unit*Lnpay）的Sig 值分别为0.000 000、0.007 002、0.003 002，均小于0.05，其中审计质量（Unit）、高管薪酬（Lnpay）存在显著的正向影响，审计质量和高管薪酬的交互项（Unit*Lnpay）存在显著的负向影响。

表六 系数汇总表

五 主要结论与政策建议

选取我国沪深A 股274 家上市公司2016—2018年连续3 年的财务数据为实证的研究样本，运用SPSS 统计分析软件进行多元回归分析，检验审计质量和高管薪酬两因素对企业内部资本配置效率的影响。实证研究结论如下：

提高高管薪酬和提升审计质量两种方法对企业提高资本配置效率均具有积极作用，单个因素显著性越高的同时，资本配置效率也会相应提高。二者在对企业资本配置效率产生正向作用时可以相互代替，这就意味着企业拥有高审计质量的审计时，高管薪酬的增加对于企业内部资本配置效率的提升起到的作用越微弱。往往在企业的审计质量较低时，对高管实施高薪酬高奖励的激励机制能够有助于提升企业资本配置效率；而在企业审计质量相对较高时，审计作为外部监督机制可以代替作为内部激励的高管薪酬机制。所以，在企业已经具有很高的审计质量的情况下，企业依靠给高管实施高额奖励增加薪酬的方式来改善企业资本配置效率的必要性和有效性将大大减少；反之，若企业在实施高管高薪酬、高奖励的政策下，企业的资本配置效率依然未见提升，就可以选择聘用具有更高审计质量的会计师事务所来承接鉴证业务，判定高管是否存在虚报业绩等不良行为、防止内部重大财务缺陷。

结合上文的理论分析和实证检验，从企业内部经营管理的方面来说，在企业中常常因所有权和经营权分离导致股东与管理层的经济目标不一致。管理层经常会利用权力牟取私利而忽略股东利益，进而导致企业内部的资本配置效率低下。因此，结合企业发展需求和高管个人利益建立合理高效的高管薪酬激励机制可以更好地满足高管高层次的需求，使其主动地优化企业资本配置，达到提高自身收益的目的。我国目前广泛使用的薪酬激励机制太过单一，对高管的激励作用也有限，为此我国要促进薪酬激励机制的多元化。

除此之外，从实现企业资金价值最大化的方面来说，当外部审计质量较高时，高管行为会更好地处于股东监督下，高管谋私行为也得到更好的约束，因而适当降低内部高管薪酬激励的水平能够达到节省部分企业资源的目的。将节省下来的这些资本分配到更为重要的地方，可以在一定程度上促进资本的有效配置；而当外部审计质量并不理想时，就必须考虑增加薪酬激励的力度，以通过有效激励来尽可能地降低股东与管理层间委托代理问题给企业造成的经济损失。把薪酬机制与外部审计有机结合，将大大提升企业资本配置的效率。