可转换债券市场发展状况探析

吴宗瑞

摘 要：近年，可转债市场法规制度、交易机制、监管体系、市场规模及流动性均大幅改善提升，进一步丰富了企业融资渠道，更好发挥了金融助力供给侧结构性改革的作用。但市场热度的提升也暴露出市场容量不足、个券投机炒作严重、短期交易监管不到位等问题，凸显了制度规章与产品属性不匹配的现实矛盾。为推动可转债市场健康有序发展壮大，建议适当降低发行门槛、简化核准审批流程、做好配套制度建设、强化短线交易监管，更好平衡市场扩容发展和投资者保护管理。

关键字：可转债;发行资格;审批流程;交易监管

一、引言

自1991年第一支可转债在我国发行上市，经过30年的探索发展，可转债市场经历了从无到有，从不完善到相对成熟的过程。特别是2017年证监会将可转债的申购方式由资金申购转为信用申购，并发布“再融资新规”严格管理上市公司定增募资，使得发行可转债融资更具吸引力，推动可转债市场迎来了提质增效的发展契机。 2020年，新《证券法》及《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》等制度的修订进一步放松了可转债的政策约束，转债市场稳步扩容，可转债存量规模、发行主体多样性、整体市场流动性均有效提升。目前，可转债已发展成为较为成熟且受到更多关注认可的证券品种，为我国企业提供了更加丰富的融资渠道和方式选择，从而更好发挥金融助力供给侧结构性改革，支持创新型中小企业发展。

二、可转债市场发展状况及存在问题

以可转债市场发展演化过程中重要规章制度的出台为脉络进行分析，可转债市场发展大体上经历了探索试行（1991-2005）、规范发展（2006-2016）和提质增效（2017至今）三个阶段，在此过程，可转债市场的法规制度、市场机制、监管体系逐渐健全成熟，特别是2020年12月31日，证监会发布《可转换公司债券管理办法》（第178号令），对可转债市场进行了专门立法、系统规范，成为国内第一部专门、统一的可转债规章制度。但相较欧美等成熟可转债市场，我国可转债市场发展还存在以下问题及局限：

1、发行资格限制过严，制约发行主体扩容升级。美国、日本等国家可转债发行主体主要为创新型企业和中小企业，发行门槛低、发行成本低、发行流程简单，为中小企业快速成长发展提供了极大的融资便利。而从我国可转债市场的演变发展过程来看，虽然可转债的发行条件整体上逐渐放宽，2020年新《证券法》的实施标志着公开发行证券正式推行注册制，而公开发行可转债仍实行核准制。同时，可转债对发行主体的财务要求依然比较严格，特别是在主板和中小板还要求三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%，且规定可转债用于补充流动资金和偿还债务的资金不得超过募集资金的30%，资金使用的灵活性受限。

2、核准审批流程繁琐，发行成本居高不下。我国可转债的发行流程需先通过董事会预案，再提交股东大会投票通过，然后报证监会发审委审核，核准后方可发布发行公告，一般而言，从形成上市预案到上市完成需要6-10个月时间。可转债作为的具有股权性质的证券品种，发行审批流程应逐步简化并向注册制靠拢，提供发行效率，降低发行成本。

3、交易机制的灵活性易引发市场炒作，需加强短线交易监管。可转债兼具债券债权和股票期权的双重属性，其“攻守兼备”特性以及灵活的交易机制备受投资者青睐。相比股票，可转债实行T+0交易，没有涨跌幅限制，且交易成本低，但灵活的交易机制、极低的摩擦成本极易导致高换手率投机炒作，尤其是对剩余规模较小的可转债，极易成为市场游资短期操纵个券的工具。

三、展望与建议

2019年科创板注册制的启动试点，标志着我国资本市场全面注册制改革进入新的阶段，2021年9月设立北交所深化新三板市场改革，旨在为创新型中小企业打通直接融资渠道。在健全完善多层次资本市场，扩展企业融资渠道及方式的背景下，随着融资企业对可转债融资模式运作经验的积累，作为重要的再融资工具，可转债发行主体目前已拓宽至非上市企业，同时用于兼并重组的定向可转债也在积极试点。未来，可转债市场仍将受到政策面的鼓励支持并延续扩容趋势，《可转换公司债券管理办法》的发布及沪深交易所相關细则的建立也将会使得可转债市场运行更加规范有序。

1、适当降低发行门槛，丰富拓展发行主体。出于市场培育、投资者保护和风险防范的考虑，可转债市场在发展成熟过程中设置了较为严格的发行条件，发行主体也向主营业务突出、业绩相对稳健的传统大型企业集中。随着可转债市场的逐步统一规范、监管体系的健全到位，可适当可转债发行资格要求，拓宽可转债发行主体，支持更多创新型、中小型新兴企业发行可转债融资。

2、加强可转债法律法规配套制度建设。为解决可转债制度规则与产品属性不完全匹配导致的过度炒作和市场操纵的问题，2020年正式颁布《可转换公司债券管理办法》，对可转债市场进行专门统一规范，杜绝后端监管漏洞或空白，但管理办法并没有对可转债发行规则作出专门规定，可转债发行条件及程序相关要求仍散见于不同监管条线文件中。

3、推动定向可转债进一步发展。2014年3月，国务院发布《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，明确“允许符合条件的企业发行优先股、定向发行可转换债券作为兼并重组支付方式”。目前，定向可转债仅作为上市公司并购重组的支付工具，使用范围受到限制;且定向可转债在发行制度方面缺乏顶层设计，规章制度多以指导意见和规范性文件为主，建议进一步探索定向可转债的使用范畴，推动纳入再融资工具，丰富上市公司融资方式。

4、强化可转债二级市场异常交易监管。加强交易与信息披露联合监管，将存在炒作迹象的可转债纳入重点监控，对影响市场正常交易秩序、误导投资者交易决策的异常交易行为及时实施自律监管，充分警示炒作交易风险，严厉打击市场操纵行为。

参考文献：

[1]曾蓓蓓.深市可转债市场发展及运行情况分析[J].证券市场导报，2021（3）.

[2]任海峙.发展我国可转债市场探析[J].金融与经济，2005（2）.

[3]张旭、危玮肖.转债发行“进化史”——从发行条件变迁看转债市场前景[R].2021.