“果链”高度依赖海外营收局面待解“去苹果化”或许是个“伪命题”

何艳

自1月下旬以来，苹果产业链公司展开了一轮深度回调。截至目前，爱施德、立讯精密等个股年内最大跌幅均超过40%，而长盈精密、信维通信、歌尔股份等明星公司的股价回撤幅度也均超过30%。

虽然“果链”公司在近日出现频频异动，特别是4月13日至14日两个交易日内，共达电声、歌尔股份、欣旺达等均实现超过10%的涨幅，中石科技、京东方A涨幅也都超过9%。但机构投资人在近期路演交流中，仍在热烈探讨“果链”何时能真正企稳问题。

机构及职业投资人认为，在经历一轮“无差别”下跌后，苹果产业链整体估值已经回到较为安全的区间，优质龙头公司的价值有望得到体现。

“果链”遭遇多事之秋业绩向右，股价向左

苹果产业链本轮深度调整始于今年1月中下旬，区间跌幅超过30%的有8家。Wind数据显示，在40家苹果概念公司中，年内出现下跌的公司达到了31家，占比超过75%，可谓是一场“无差别”的下跌。

相较股价的向左，苹果产业链相关公司的业绩却在向右。比如，股价区间跌幅达38%的长盈精密2020年年报实现归母净利润同比增长617.82%，在已披露年报的公司中增速排名第一。统计数据显示，在目前已披露2020年年报或年报业绩预告的40家苹果概念公司中，有32家公司实现或预期实现归母净利润同比正向增长。而在25家披露2021年一季报或业绩预告的公司中，有23家实现或预期实现归母净利润同比正增长。

对于“果链”公司当前的业绩与股价表现反向问题，长期跟踪苹果公司及产业链的投资者虞峰向《红周刊》记者解释称：首先，春节后A股流动性收紧，资本市场估值重心下移是苹果产业链集体回调的原因之一;其次，苹果产业链还一直存在一个问题，就是苹果公司重要产品发布前的一个季度或一个月，供应链公司股价往往会提前表现，甚至创出新高，而一旦回调，其调整幅度往往比苹果公司本身的力度要大;再者，苹果产业链相关公司还面临诸多“利空”因素，对投资者心理也造成一定影响，比如苹果TWS耳机销量下滑对龙头公司歌尔股份、立讯精密等短期业绩就构成压力。此外，歌尔股份还深陷疑似财务造假泥潭中，立讯精密则受产业链搬离中国的影响等等。

独立投资人钟杨则认为，“果链”公司这一次集体回调是估值情绪波动的结果，“苹果链龙头公司一直是基金重点的抱团对象，但今年春季后国债利率提升以及社融金额的下降，引发了整个市场对流动性收紧的预期，引发了一波针对‘估值的巨大调整。”

钟杨还进一步分析称，此次“果链”公司整体下跌是苹果新品发布延后+原材料上涨导致，“在没有大的新品催化前，整个产业链进入一个底部区间震荡的行情也是不奇怪的。”

虽然如此，但《红周刊》记者通过梳理“果链”公司财报，还是发现部分公司基本面预期的变化也是导致很多公司股价调整的重要原因，有多家公司去年四季度的单季业绩出现了一定幅度下滑。比如千亿巨头歌尔股份，其2020年第四季度净利润同比增长高达183.69%，而环比增速第三季度却出現了下滑，净利润由三季度的12.35亿元下降至四季度的8.36亿元。这种现象还发生在2019年，当年第四季度，公司净利润同比大增21292.42%，而同期净利润却环比三季度出现下滑，由三季度的4.61亿元下滑至四季度的2.95亿元。长盈精密同样如此，其2019年四季度净利润虽然同比大增1240.90%，但四季度净利润同样由三季度的2.13亿元下降至1.19亿元。这种季度性的利润下降，也成为苹果产业链相关公司股价在今年年初时走低的另一个“注脚”。

“果链”公司高度依赖海外销售局面待解

对于春节前后，一家公司被剔除“果链”的消息，深度科技研究院院长张孝荣认为这只是偶发事件，并不会影响苹果产业链其他公司。他认为，“只会拼价格而缺少核心竞争力的企业，才会随时被消灭的可能。”

虞峰表示，苹果的可选项有很多，换掉某一供应商也是很正常现象。至于谁会是下一个，这很难判断，但不管如何，对于一些掌握核心技术、不断提升供应链整合能力等的公司而言，是不容易被替代的。

钟杨也认为，苹果更换供应商事件说明，哪怕在一个外界看起来高景气度的手机镜头行业，我们依然要重视细分赛道中的“竞争格局”，没有护城河与定价权的公司，利润是不可持续的。

其实，对于部分“果链”公司而言，确实是有这方面担忧的，如苹果金牌供应商立讯精密就是如此。其是于2011年通过收购昆山联滔60%股权进入苹果供应链，在此期间，公司营业总收入由2011年的25.56亿元暴增至2020年的918.70亿元，增长35.92倍;净利润由2011年的3.69亿元增至2019年的49.27亿元，增长13.35倍。在业绩持续增长同时，股价也是一路走高的，2018年底以来，立讯精密股价股价大涨近9倍。但今年以来，在被美国监管者进行“337”调查传言被最终证实后，投资者担忧情绪明显加大。此外，有关苹果产业链外移的消息发散，也让上市公司股价受到明显打压，年内跌幅超过了40%，在本轮苹果概念股集体回调中排名跌幅榜首。当然，大幅重挫的名单中还有歌尔股份、信维通信等，股价跌幅均惊人。

“果链”公司与苹果是深度绑定的，如立讯精密2019年公司对第一大客户苹果公司的销售额达到346.51亿元，占年度销售总额比例达到55.43%。而作为苹果电池供应商的德赛电池，其来自苹果的销售收入也占到了公司2019年总收入的46.76%;歌尔股份的这一占比在2020年则达到了48.08%。

此外，这些产业链公司对海外市场也同样形成高度依赖。比如安洁科技早在2016年的海外营收占比就高达89.05%，信维通信、东山精密等则海外营收占比也均在50%以上。

正因对苹果和海外市场存在深度绑定，但凡苹果公司或者海外市场发生一点风吹草动，这些产业链公司也都会出现明显的市场波动。在虞峰看来，这些苹果供应链公司在产业链中还是缺少一定的定价权，相较苹果本身会有更大幅度回撤，它们估值的“弹簧”可以压得很低。

苹果产业链估值回落龙头公司价值有望得到体现

经过本轮深度调整，立讯精密、歌尔股份、长盈精密等龙头公司估值目前已经回落至30倍附近，信维通信、领益智造、鹏鼎控股等则降至25倍左右，德赛电池、安洁科技等则下降至20倍附近。

对于“果链”公司估值的持续回落，太平洋证券电子设备团队表示，这轮自1月中下旬开启的苹果产业链深度回调，无论时间还是空间都已经把可能存在的、甚至于市场过分预期的负面因素予以了充分的释放，苹果产业链的整体估值和机构持仓都回到了一个非常安全的状态，一旦科技方向的整体市场预期能得以提升，果链板块龙头的身份会立刻得到体现。

当然，即便短期内估值得以消化，但部分龙头公司库存高企、净利率持续低下的情况还是不容忽视的。以歌尔股份为例，公司2019年一至四季度存货周转天数还分别为74.2、64.63、56.81、53.56，而到了2020年一至四季度则分别变为107.51、104.79、82.91、53.71，公司的存货周转天数至少在前三季度增加明显。

对此，虞峰解释称，跟安卓手机相比，同样的组件、加工，给苹果做供应链，苹果给的价钱会更高，毛利率相对更高，这样，苹果对品质的要求也会很高，交货周期的控制也更严格。就库存而言，一般的消费电子企业，尤其苹果供应链公司，第二、三季度往往是销售旺季，因此它们需要提前备货，库存高反而是一个好现象。如果一家公司即将出局，那它的库存反而应该是逐渐降低的，因为苹果会在最终宣布与其结束关系前，提前消化掉库存。总体来说，苹果供应链公司的特点就在于，往往第二、三季度的存货是一个逐步提升的过程，这属于行业正常现象。

其实，苹果产业链外移也是市场极度担忧的核心问题之一，而就此问题，太平洋证券电子团队认为，“即使果链把一部分订单移至印度，印度除了组装，在五年内都不可能建立起能和我国本土媲美的上游零组件供应链，更无须谈产品的规模和质量、精度，因此这对于果链上游供应链的A股公司2021年的整体业绩基本没有任何影响。”

谈及苹果产业链公司当下投资机会及逻辑，虞峰表示，苹果是一家产品设计和供应链管控见长的公司，因此在投资苹果产业链公司时需要考虑，这家公司的产品目前处于什么样的周期中，比如到期处于苹果推出新品之前的周期，还是新品发布之后的相对成熟的周期中。如果是在成熟周期，那么股价提前会反映，此后会有磨底的过程。如果这家供应链公司参与了苹果更多的业务，无论是手机的份额提升，還是参与苹果新品的研发，进而提升了自己的份额，那么对其股价相对同行来说可能也会有较高的溢价。比如歌尔股份，大家关注的可能时TWS对其营收的贡献比较大，但大家忽略了VR业务在去年四季度的销售额出现了比较大的提升，在整个产品中的销售占比都是逐渐提高的，未来随着5G商用和渗透，VR设备和VR游戏的渗透率肯定还会提升。

走“去苹果化”之路或许是个“伪命题”

就“果链”公司而言，经营上高度依赖苹果或海外市场是一个瓶颈，能否去“苹果化”似乎是一个好的选择。

对此，通信业知名观察家项立刚对《红周刊》记者表示，这些供应链企业确实需要积极拓宽“道路”，成为华为、小米、OPPO、vivo等国产手机的供应商，除此以外，还可放眼未来的方向，比如智能家居、智能汽车等新的领域，这样才更具主动权，也更具安全性。

张孝荣也认为，国内产业链需要转型，除了苹果订单外，还要努力寻找新的业务。但他同时也表示，对于苹果产业链相关公司而言，去“苹果化”未必就是一条新的重生途径。因为相关赛道里的优秀企业很多，离开苹果的公司，经营风险变大，如果没有“备胎”计划，走弱是必然的。

虞峰也有同样的观点，他直言，苹果产业链公司要“去苹果化”，在未来几年看不到这种可能性。“这也是一个伪命题，因为如果‘去苹果化，意味着这些公司要找到一个能够替代苹果这种体量的公司，无论是价格、毛利率，还是销售额都能够完全替代的话，目前还找不到这样的公司。华为当下仍然受到制裁，在华为自身都开始选择转变的情况下，要寻找一个替代苹果这样客户的可能性很低。”

他进一步解释，“如果这些供应链企业本身做单一的或者供应链配套的公司，自己做成一个品牌，独立营销，实现从供应链到产品的转变，比如转身成为像小米这样的公司，那就更加不可能了。因为这个所需要花费成本、代价，以及未来面临的风险都是很大的，这根本就是一个‘伪命题。”

虞峰举例称，早在立讯精密、歌尔股份等形成气候实现规模之前，台湾很多的成熟供应链企业，就延续了代工这个模式。去年下半年以来，台股鸿海股价有一个比较大的提升，原因就在于它转向把自己定位成一个电动车OEM的平台，因为有了这个预期，市场对其看法和估值也就有了重新的改变和调整。“但说到底，哪怕是像鸿海这么大的公司，它仍然是一家OEM平台，无非是增加了一个新的代工领域而已。”

（本文提及个股仅做分析，不做投资建议。）