海航破产重组的教训

在改革开放后的民企发展历史上，海航集团的迅速崛起无疑是一个重要事件。同样，这家民营巨头的破产重组也有着不一般的里程碑式意义。

首先是它的崛起。自1993年创业以来，这家企业经历27年发展，从单一的“省级”航空企业发展成为跨国巨头。在陷入债务困境之前，它早已成为一家日本商社式的巨无霸。它横跨众多产业，资产规模足以比肩一些省的国资总量，用创始人自己的话来说，“除了避孕套的企业没有，其他都买了”。

然后，它陷入了困境。陷入债务困境是必然的，也是“偶然的”。必然在于，海航的“主业”航空业本身并非一个传统意义的好生意，它是一个十足的顺周期行业，创造现金的能力并不稳定。相反，它更多的时候会“吃现金”。因此，海航的产业扩张很大程度依靠债务来推动，做得越大，走得越远，那么债务规模也就如同滚雪球一般变大。

“偶然”在于，企业外部环境的变化超过了企业掌门人原先的预料，让原来的既定路线无法走下去，并且难以妥善收场。因此，突如其来的变化是一种“偶然”。

外部环境的变化，最早始于有关部门对资本跨境流动监管的强化。2015年和2016年，中国的外汇储备出现了大幅下降，从大约“4万亿”美元下降到“3万亿”左右的水平，“万亿级”的降幅让监管层开始重视资本外流问题。

外汇储备的下降，被认为和一些民企的跨国收购有关。很多人认为，民营财团在人民币高估的时候，换汇为主要国际货币（美元、欧元和英镑）进行海外收购，持有英美和欧洲发达国家的优质资产，是一件非常明智的事情。

在这种情况下，安邦、万达、复星和海航等民营财团进行了大规模的海外出击，以海航为例，它竟然成为了德意志银行的最大股东。在当时，这是一件颇让很多国人“自豪”的事。然而，情况很快就出现了变化。安邦、万达、复星和海航等巨头无一例外都受到了“敲打”，一些国有银行开始收紧其信贷或者抛售其债券，民企掌门压力山大。

其中，一些懂大势的人转向很快，以从未有过的速度处理了海外资产，将投资收回国内，并且逢人便讲：未来一定“做多中国”！于是，这些行动迅速的民营财团很快重新成为了国有银行的优质客户，在国内的发展势头一片大好。即使疫情袭来，它们依旧安然无恙，并有逆势增长的劲头。

显然，当时的海航并不是行动速度最快的一家。因为境外的特别是发达国家的一些优质资产的确看起来太过迷人。比如，直到2019年初，海航尽管有所减持，但依然还是德意志银行第一大股东。此外，境外的一些地皮也卖得不够快。当然，如果卖得太快，价格便不好，对缓解流动性帮助不大，而且会给市场以负面信号。

然而，情況又出了变化。

2020年的新冠疫情再次成为了新的变量，而且是一个没有人会预料到的情况。作为以航空为主业的巨头，海航所受到的影响必然超过其他绝大多数民营财团。因此，这一次它真的陷入了前所未有的困境，直至走向破产重组。

在这次的破产重组计划中，最核心的变量是股权变动的可能性。换句话说，不排除这家曾经炙手可热的民营财团，有变成混合所有制或国有的可能性。“债转股”是中国人所熟悉的一种企业脱困模式，而身负巨债的海航走上这条路的概率并不低。

按照法定程序，曾经的民企创始人在破产重组的过程中将可能失去股权。显然，这是民营企业家最不希望看到的结局。除了海航，还有苏宁。如果股权转让最终落定，作为创始人的张近东同样可能失去苏宁易购实际控制人的地位，而一些地方国资将成为与他比肩的股东。

无论是海航创始人陈峰和苏宁的创始人张近东，他们都是了不起的企业家，他们曾经改变了一个行业，乃至影响了中国人的生活方式。他们的创业故事本身即是一段传奇，是中国社会不断进步的注脚。但客观地说，在金融市场阳光普照的时候，一些民营企业家的确对未来过度乐观，扩张过度盲目。一旦外部环境变化，这种盲目性便会让人付出代价。

某种意义上讲，最近发生在这些民营财团身上的事，对广大民营企业家来说，无疑是最有价值的风险教育，因为它让人有切身之痛。但是，它实在太昂贵了。