私募股权基金对国企改革的案例分析

摘要：在新一轮的混改背景下，一些国有企业在实践中积极探索，提出私募股权基金引入这一新的混改模式。研究发现：私募股权基金的引入有效提高了S公司的偿债能力、盈利能力、发展能力和营运能力;私募股权基金引入对S公司财务指标的改善，主要得益于销售净利率的上升。提出深化国有企业改革的相关建议。

关键词：国企混改;私募股权基金;S公司

2019 年国资委印发的《中央企业混合所有制改革操作指引》指出，混合所有制改革要按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求推进，强调“2019 年是国企改革的攻坚年”，意味着 2019 年国企混改进入批量落地期。私募股权基金作为市场新型的股权融资工具，参与混改的机制灵活，可以以并购重组、共同成立并购基金等多种方式参与混改，且私募股权及基金具有改善国企股权结构单一、经济效率低、治理机制不规范、融资成本高等作用。

一、案例分析——以 S 公司为例

杜邦分析法是一种评价企业盈利能力的方法，它将净资产收益率拆分为三个指标相乘的形式，可以更加直观的反应公司的经营状况。本部分选取 S 公司 2015 年至 2017 年的数据进行杜邦代替分析，希望可以找到导致 S 公司经营状况变差的因素。

S 公司的净资产收益率可以由下列四项指标表示，具体数据如表 1 所示：

S 公司 2015 年至 2017 年净资产收益率可以由表 1 中数据计算得到，其结果如表 2 所示：

表 2 可以看出，2016 年引入私募股权基金当年，净资产收益率涨幅明显。下面对 S 公司的净资产收益率表达式进行因素代替，通过代替分析可以看出带来净资产收益率上升的主要原因。

首先对 2016 年净资产收益率进行分析：2015 年净资产收益率=19.94%×64.03%×2.09=2.67%

2016 年净资产收益率=8.39%×70.06%×1.77=10.40%

由计算可以得出 2016 年净资产收益率上升了 7.72%（10.39%-2.67%），下面进行因素代替，具体情况如表 3 所示：

表 3 中的数据可以对各个指标的影响大小进行计算如下：

ROE 变 动 受 销 售 净 利 率 变 动 的 影 响 大 小 为 8.55%（11.22%-2.67%）ROE 变动受资产周转率变动的影响大小为1.07%（12.29%-11.22%）ROE 变动受权益乘数变动的影响大小为-1.89%（10.40%-12.29%）

2016 年净资产收益率的上升主要原因是销售净利率率的上升，导致其上升了 8.55%，这是净资产收益率增加的主要原因;其次，相同方法对 2017 年净资产收益率进行因素代替分析，其结果：ROE 变动受销售净利率变动的影响大小为 8.01%（18.41%-10.4%）ROE 变 动 受 资 产 周 转 率 变 动 的 影 响 大 小 为 -3.91%（14.5%-18.41%）ROE 变动受权益乘数变动的影响大小为-3.19%（11.31%-14.5%）2017 年 S 公司净资产收益率指标相较2016年上升了了 0.9%，对其经过因素代替分析发现S公司 2017年净资产收益率的上升主要原因是销售净利率的上升，导致其增加了了 8.01%，这是净资产收益率增加的最主要原因。

二、研究结论与建议

研究结论

S 公司在积极扩张转型的战略背景下，面臨较大短期偿债风险，私募股权基金的引入不仅为公司提供了坚实的资金支持，还有效提高了公司的偿债能力、盈利能力、发展能力和营运能力，让处于压力下的 S 公司出现了新的经济增长点。杜邦替代法分析表明，引入私募股权基金对 S 公司财务指标的改善，主要得益于销售净利率的上升。

建议

对于私募股权机构，应当积极进行战略调整，提高管理水平。私募机构有义务参与企业的运营，为企业提供管理方面的建议，但是作为一家以传统模式经营了数年的企业，尤其是体制旧化的国有企业，可能很难在短时间内适应新的管理模式和经营模式，对于完全的模式转变需要一个过渡期。如果私募机构在这期间不调整管理模式，将对所投资的企业带来消极的业绩影响。

北京工商大学经济学院  田彦花