资本市场低估电信业：短视与长线的较量？

赵妍

近日，三大运营商遭遇纽交所摘牌复牌摘牌“闹剧”，引发对其市值关注。“目前三大电信运营商的估值处于历史低点。”多位业内人士向《通信产业报》全媒体记者表示。目前，中国三家电信运营商的市值都已经跌破了净资产。数据显示，估值方面，全球运营商平均PB是中国三大运营商的7.6倍;而用PE衡量，全球运营商平均估值则为中国三大运营商的2.7倍。

运营商的估值为什么低？中国移动原董事长王建宙近日撰文表示，互联网企业一直以流量为主估值，而在电信运营商的估值中，几乎没有体现网络流量增长的贡献。

资本市场的估值，更看重增长潜力。随着电信运营商由“提速降费”周期进入高质量发展新周期，电信运营商会迎来黄金十年吗？电信运营商是否被严重低估？

“三大运营商的股价达到十年最低向上增长的开始，拐点正在到来。”中信证券5G首席分析师梁程加在微访谈时表示。这一判断得到多位业内人士的认同。

政策周期：提速降费到高质量发展

电信业是重大周期性的行业，受政策、投资周期等因素影响。梁程加表示，分析5到10年的政策是关键。

目前政策周期正从提速降费到高质量发展转变。从2015年开始的提速降费，三大运营商通过宽带提速不提价、流量不清零、取消语音通话长途漫游费等措施，固定宽带单价平均下降90%，移动流量单价平均下降83.5%。专线费用的降低使得互联网公司收益，网络流量产生的效应几乎全部转移到服务提供者和内容提供者的价值上面。

在2020央企经济运行发布会上，国务院发言人表示，通信企业贯彻落实提速降费，让利约460亿元。

与此同时，承担业绩考核压力的电信运营商在存量市场竞争中屡屡陷入价格战，基层市场恶性竞争时有出现。流量漫游取消后，市场进入人均1.2部手机的存量市场竞争中，增量用户的发展接近天花板。

党的十九大报告指出，我国经济已经由高速增长阶段转向高质量发展阶段。2019年起，高质量发展成为三大运营商工作的总基调。运营商要走向高质量发展，需要停止过度价格战，做好现有用户的维护。

伴随高质量发展的是电信运营商IOE的提升，以及营收和利润的向好。2020年前11个月，电信业务收入同比增长3.5%，进入V型反弹区间。而2019年電信业全年零增长或负增长（全年平均0.8%）。A R P U值方面，也呈现增长趋势，以中国联通为例，2020年前三季度 A R P U分别为40元、41.8元和43元。

5G建网： 回报期长

电信运营商作为重资产运营者，资本开支是关键变量。分析预测，2019年的增长率是10%，中国移动2020年计划资本开支1798亿元，较2019年增长8.3%;中国电信850亿元和中国联通的700亿元，较2019年分别增长9.5%和24%。2021年达到峰值，2022年开始下降，5G投资温和期将早于市场的到来。

而5G时代运营商通过共建共享和700M频谱红利将极大降低建网的成本，回报周期也将增长。

梁程加表示，运营商投资回报的底层逻辑是移动通信发展十年一个代际，前三到四年是主要的建设期，后六年是回收期。

中国在3G、4G时代投了两代移动通信技术，六张网络。而5G时代，四大运营商未来的十年是只需要建设2张网络，网络回报周期达到了八年或者更长。

相比海外运营商，在疫情影响下，到2022年开始建设5G， 2030年建设六级，所以中国运营商有一个超长的回报周期。

看清未来增长预期

5G To C走向To B已经成为产业共识。5G商用一年，5G行业应用也崭露头角。尽管商业模式的明晰需要一个过程，但积极因素已现。边缘计算和切片是5G提供差异化服务最大的两个能力之一，面向行业，运营商正在建设相应的匹配的网络能力。

在云网融合方面，运营商在网络架构和组织机构进行改革，云计算、边缘计算以及在此基础上出现的混合计算，大大提升了网络算力，为各种应用场景赋能。而且，运营商将自身转型放到国家的经济发展中，赋能千行百业的层面。

除了发展新的业务增长点外，运营商的传统业务也在升级，包括短彩信升级到彩铃。而5G消息发展也视为运营商5G时代的重大创新，5G消息把短信从富媒体化升级为短信的互联网化，实现了消息即服务。在To B领域， 5G消息有望成为企业服务客户的重要工具。5G消息蕴含着信息服务模式的演进迭代的重要契机，是运营商携手终端商、设备商、应用商、渠道商等产业链在5G时代的重要业务创新之一。

本身不具备互联网基因的电信运营商通过投资布局，补齐短板，构建5G时代的生态。在运营商体制方面， 2019年收入下滑后，运营商开始精细化运用降本增效，成立的专业化的运营公司包括政企公司等。

结合政策、投资回报以及未来业务布局等因素考虑，运营商未来成长空间巨大：To B开拓，To C创新，或将迎来新一轮发展周期。