上市公司股权质押风险识别研究

宫竹青 潘帅

与国有企业相比，民营企业的信用融资难度较大，股权质押逐渐成为民营企业进行融资的一种重要工具，2012年国内证券市场正式推出场内股票质押回购交易试点后，国内的股权质押融资存量规模迅速超过万亿，很多上市公司股东通过股权质押进行了融资，一些民营企业股东通过股权融资很好地解决了现金流的问题，通过融资资金进行投资、收购、扩张经营取得了相对快速的发展，但也有一些民营企业股东由于未能有效地评估股权质押的风险，在2016-2018年遭遇市场波动时，因股权质押出现风险而逐渐陷入了财务困境甚至被迫失去了企业控制权，识别、防范股权质押融资的操作风险，具有现实的意义。

上市公司的股权质押本质上是一种以股票作为质押标的的抵押融资，对于股权质押融资风险识别的方法主要包括：（1）由专家组根据通过对融资主体的信用情况进行打分或评判来进行风险识别，大量的金融机构在开展业务时会采用该方法来进行评估，特别是在金額较大但审批频率不高的业务中，专家法得到较为普遍的使用，通常会结合放款前的尽职调查来使用。（2）搜集客户的信息情况进行分类，然后通过数学模型来计算客户的违约概率，比较著名的方法包括z-score模型、logit模型、神经元模型等等，在实践中对于单笔放款金额较小、放款次数批量较大的放款，如小额信用授信、信用卡额度等，采用这类方法有很好的适用性，方法使用中往往需要建立较为广泛的数据库来使用。（3）基于股价的市场价值及波动性，通过数学来分析股价波动造成违约的概率，对于估值较为稳定、上市时间较长的公司股价的定价、相对成熟稳定的市场中，用这种方法来计算有其实践价值和意义，国际上比较知名的投行、保险、银行在发达国家市场中有比较好的应用效果。

国内上市公司股东的股权质押业务开展受到市场波动及政策性的影响较为明显，风险较为集中地出现在市场指数大幅下降期间及股权质押融资业务由于政策性指引变化的时间段。上海、深圳证券交易所推出的场内股票质押回购融资交易模式开展主要是在2012年-2020年，期间，市场指数有较为剧烈的波动，违约风险相对比较集中地发生在指数大幅下跌期间;另外由于国内证券市场的场内质押融资相关业务推出后，质押融资的政策持续修订变化，也对上市公司股东开展相关业务造成较为明显的影响。

另外由于部分上市公司控股股东持股比例相对较高，受到减持限制规定影响。因此其股票质押风险与国外同类业务开展时的风险，会显现出更加相对独特的特征，如：1、由于业务开展的融资主体多为上市公司大股东，资金融出方很难通过按照合同约定减持的形式来降低风险敞口。2、国内市场多家金融机构的决策机制容易出现联动，导致资金融入方可能会面临多家金融机构同时提出降低融资规模或提前还款的风险。

由于业务开展时间相对较短、政策变化频繁、市场波动剧烈，客观上无论是金融机构还是上市公司股东，在开展质押融资业务时，都很难简单地通过数学模型或历史股价波动概率来有效地评估股权质押业务开展时的风险。目前多数金融机构在该业务开展时普遍采用的是贷前尽职调查结合专家审议的模式来进行业务开展的风险识别及评估，最终确定是否开展该业务。

股权质押融资业务的风险识别可以从如下几个方面进行：

1.是否属于重大回避事项

1、融入方是否处于反洗钱黑名单等级客户、涉及反洗钱监控名单。

2、融入方初始交易时累计质押股份占持有股份比例是否超过80%。

3、融入方是否将所筹资金直接或间接用于法律法规、中国证监会相关部门规章和规范

性文件禁止的用途。

4、融入方是否涉及重大风险事件。

2.了解融资方基本情况

1、了解融入方实际控制人及重要关联人的基本情况。

2、了解融入方公司法定代表人、管理层，了解公司管理层人员的相关信息。

3、融入方为机构的，应了解融入方管理层的诚信状况。

4、融入方为自然人的，应查阅主要的房屋、土地所有权属证明等资产证明、任职情况证明、收入证明等资料，以获取融入方真实的资产收入信息。了解自然人融入方的学历、主要任职情况、婚姻状况、政治地位、是否为董监高及其持股情况、是否存在法律纠纷或潜在纠纷以及其他争议，是否被监管机构列入黑名单等基本信息。

5、了解融入方债务状况，重点关注将要履行、正在履行以及虽已履行完毕但可能存在潜在纠纷的重大合同（如银行贷款合同、其它融资合同、借款合同等）的合法性、有效性。

6、查询中国人民银行征信系统信息、企业信用信息公示系统信息等，核实相关人员是否存在不诚信行为的记录，是否存在违法违规行为。

3.了解融资方持续经营能力

1、调查融入方所属行业情况及市场竞争状况。

2、调查融入方主营业务及经营模式。

3、调查融入方主要资产情况。

4、调查融入方主要负债情况。

5、调查融入方未来的业务方向及主要模式。

6、公司治理，解读融入方公司章程，了解公司组织结构。

7、调查融入方管理层诚信情况。

4.合法合规性风险识别

1、调查融入方公司从事股票质押回购是否获得内部决议通过，及必要的外部审批。

2、融入方为个人的，需取得财产共有人（若有）的同意。

3、调查融入方是否存在重大诉讼、仲裁及未决诉讼、仲裁情况。

5.财务风险识别

1、根据经审计的财务报表，分析融入方公司主要财务指标，调查相关财务风险。

2、计算调查期间融入方公司各期净资产收益率、经营活动产生的现金流量净额、资产负债率、流动比率等主要财务指标，分析融入方公司的盈利能力、长短期偿债能力、营运能力及获取现金能力，综合评价融入方公司财务风险和经营风险，判断融入方公司财务状况是否良好。各项财务指标及相关会计项目有较大变动或异常的，应分析原因并进行调查。

3、调查融入方对外担保、重大投资、委托理财等情况。

与融入方公司管理层或融入方个人交谈，重点关注融入方公司对外担保、重大投资、委托理财情况。取得管理层就融入方公司对外担保、重大投资、委托理财等事项的情况、是否符合法律法规，及其对融入方公司影响的书面声明。

6.融入方所融资金用途风险识别

1、通过与融入方或其管理层交谈，了解融入方参与股票质押回购融资资金的主要用途，结合融入方公司主营业务情况和经营情况或融入方个人任职情况等，评估用途的合理性。

7.了解、核实融入方还款来源

1、通过与融入方及其管理层交谈，了解融入方还款的主要来源。若还款来源为企业资金的，需关注企业经营和财务状况，了解企业经营性盈利水平。若还款来源为股票减持收益的，需根据可减持股份数量、平仓价测算税后收益。若还款来源为股票质押回购融资的，需说明剩余未质押股份数及预计可融资金额。若还款来源为股票分红的，需说明融入方近三年所得分红款。若还款来源为项目预期利润或投资收益的，需了解项目可行性、盈利预测等情况，确认项目预期利润。

2、通过与融入方及其管理层访谈，了解融入方持有的其他可用于偿债的流动资产。包括未设定权利限制且在融资期内可流通的债券、上市公司股票、证券基金和银行承兑汇票等。

3、通过其他方法了解、核实客户真实的负债情况及还款情况。

8.标的证券股价波动风险识别

1、调查标的证券所属板块，行业状况等情况。

2、查阅交易所公开的上市公司业绩，通过分析资产负债率、净利润、净资产收益率等主要财务指标了解标的证券所属上市公司的财务状况。

3、调查标的证券是否为限售股、减持受限股、董监高持股、国有股、金融股，是否有纳税义务。

4、调查标的证券质押数量占融入方总持股数的比例，以及融入方质押剩余股份的流通性和是否托管在我司。

5、查阅交易所公开信息，调查标的证券的二级市场表现，如价格、市盈率、20日均量、近三个月/近六个月涨跌幅等信息。

6、根据市盈率、股价波动情况，板块的整体估值情况对股价波动情况进行测算，与同类业务客户进行横向对比，衡量业务风险所处位置。

7、根据客户存量资产进行抗市场波动风险测算。

9.增信措施风险识别

1、增信措施的履約可行性分析。

2、融入方或第三方是否提供信用担保、实物担保或其他增信措施。若提供担保物，须评估担保物价值并在合理期限内办理相关抵/质押登记手续;若提供第三方信用担保，须列明担保人的基本情况、担保主体的资产负债状况、信用状况、对外担保规模、担保的履约意愿、是否履行必要审批手续等主要信息。

综合上述信息，可以初步形成一个分析结论及重要的业务风险点，进而可以有针对性的寻求弥补措施或补偿方法，再通过横向对比本单位同类业务的情况，可以得出该业务开展时其风险的高中低评价或得分评价，进而由具备经验的专家通过投票决定是否开展该业务，专家也可以就讨论过程中发现的问题进行深入的调查及了解再做结论。