跨境并购需精准施策

文/姚影 编辑/王莉

在全球产业变革和第七次并购浪潮席卷全球的背景下，银行作为企业的财务和融资顾问，将获得更多的业务机会。

随着全球第七次并购浪潮的掀起，并购市场开始走出谷底逐渐变得活跃并呈现出新的趋势。中国也日渐成为国际并购市场的一支主要力量。

全球第七次并购浪潮来袭

在第七次并购浪潮中，巨型并购交易不断涌现，竞购大战层出不穷，跨境并购交易比例不断上升。中国等发展中经济体，在跨境交易中日益活跃。与前六次全球并购浪潮相比，这一次呈现出了以下新特点。

一是跨境并购规模日趋庞大。近年来，全球并购金额超过100亿美元的交易占比不断攀升，跨境并购交易数量也逐渐增加。根据晨哨统计，2019年，中资海外并购交易案例共计462宗，其中披露交易金额合计2059.14亿美元，同比上升42.27%。截至目前，中企海外收购交易规模最大的一笔，当属中国化工收购全球农化巨头瑞士先正达，收购价高达430亿美元。可以说，类似的超大规模跨境并购交易在第七次并购浪潮中屡见不鲜。

二是大型战略并购占比有所增加。在第七次并购浪潮下，大多数交易都是大型企业之间的战略合作。这与由大量私募基金推动的并购交易显著不同。根据汤森路透的数据，2016年迄今，全球并购交易中的43%都属于战略跨境并购，而这一比例在2013年仅为27%。这意味着，本轮跨境并购更多是企业出于全球化发展的战略需求。从历史上看，中型交易一直是许多私募基金关注的焦点，但这种情况正在改变。巨型规模的并购基金正在增加，使得“象吞象”的巨型交易更容易发生。

三是旨在开辟新市场的范围交易成为新趋势。“范围经济”成为跨境并购的一个新概念。范围经济指并购方实施跨境并购的目的不是提升行业竞争力和产生并购协同效应，而是进入增长更快的产品或服务领域，或获得推动未来增长能力的范围交易。过去几年，全球并购市场中获取新能力的范围交易大幅提速，在全部战略并购交易中的占比达15%。在消费品中，2018年可口可乐收购了Costa Coffee，阿里巴巴收购在线食品供应商饿了么，IBM收购开源软件公司Red Hat。这些案例都是范围交易的体现。伴随着行业颠覆和增长放缓的挑战，并购市场上的范围交易将大幅增加。

四是高科技领域的并购逐渐增多。进入2019年后，人口与流量红利褪尽，半导体周期的推动力停顿，需要5G、物联网、AI等新兴行业落地，才能成为下一轮半导体发展的引擎。企业在布局新领域、拓展公司业务多样化时，并购通常是首要考虑的方式。未来半导体等高科技产业的并购必将持续。

跨境并购迎来春意

在经济全球化逐步深入的背景下，中资企业“走出去”和外资企业“引进来”均有利于促进经济转型升级，但“走出去”在产业结构调整中的作用将更加凸显。值得关注的是，第七次并购浪潮给中资企业海外并购创造了前所未有的新机会，同时也给银行跨境并购业务的发展带来了新契机。

机遇一：传统产业在新一轮产业革命冲击下亟待转型，为中资企业海外并购和资产“抄底”创造了机会

目前全球新一轮科技革命正在蓬勃发展，技术创新层出不穷。主要国家将新能源、新材料、智能制造和机器人以及互联网技术的应用，放在了竞争的突出位置。虽然新一轮的产业革命仍有待突破，但以互联网为基础的技术应用和商业普及已掀起了新的高潮，大数据、云计算等技术越来越多地被应用到现实的生产和竞争之中。截至目前，中国已在全球范围内构建起自己的产业链和供应链，是新一轮工业革命最好的应用场所。同时，中国也越来越重视工业自动化和智能化，并全力推进“中国制造2025”，以实现产业升级。要在新一轮产业革命中获得制造优势，海外收购成为重要途径之一。在产业变革的时代浪潮中，企业之间的跨境并购和重组整合将愈发活跃，为银行拓展业务创造了有利条件。

机遇二：全球经济发展趋缓，境外大型集团选择出售非核心业务，为国内企业实施收购提供了机会

规模越大的公司消耗越大，获取利润的同时也面临较大的风险。这两年不少大公司都选择了剪去“多余的分枝”，将资源聚焦在核心业务上。如2008年，受美国经济增长放缓和次贷危机的双重打击，美国通用电气公司决定出售其电器业务，试图通过剥离白色家电业务来实现其利润每年至少增长10%的长期目标。此次家电板块业务出售吸引了众多潜在买家，最终，海尔以55.8亿美元的价格完成收购。这也是当年中国家电业最大的一笔海外并购。对于银行来说，大型集团剥离出的资产质量相对较好，在目标公司层面可以适当提供贷款支持，以降低并购企业的资金压力。

机遇三：中国跨国公司乃至全球公司不断涌现，将进一步推动海外并购的发展

2019年公布的全球财富500强中，有129家来自中国，历史上首次超过了美国的121家。这是一个历史性的变化，将成为推进中国海外收购的主要践行者。国有企业资产规模较大，经营较为稳定，是银行青睐的客户群体。对于国企实施的资源类或战略型的海外收购，银行可积极提供顾问及融资服务，助力其完善全球布局。

机遇四：中国消费市场高速增长，外资有意通过收购敲开中国市场的大门

根据麦肯锡2018年全球消费者信心的调查，目前中国贡献了31%的全球家庭消费增长额，在汽车、酒类、手机等许多品类中，中国都是全球第一大市场。随着收入的增长，中国的消费市场将继续繁荣。在很多消费领域，中国已与世界高度融合，且未来还有更大的发展空间：中国正在处于广泛的消费升级之中。未来，中国市场将为国内外企业提供商机，中国的消费者也期待在商品和服务方面拥有更多、更好的选择。2030年，中国消费增长可望达到6万亿美元，相当于美国与西欧的总和。世界其他国家将从中获益。看到中国广阔的消费市场，很多外资企业想通过并购中国企业的方式进入中国市场，这也将潜移默化地影响中国企业的商业运作模式。外资收购中国资产为银行拓展“引进来”业务提供了良好的应用场景，未来这一领域的业务机会将越来越多。

机遇五：国内企业在抢夺存量市场的同时，也希望通过海外收购获得品牌、渠道、客户及技术，以提升在全球市场的竞争力

第七次并购浪潮在给中资企业海外并购创造了前所未有机会的同时，也给中资银行跨境并购业务的发展带来了新契机。

国内企业通过海外收购实现品牌、渠道、客户升级的案例不胜枚举，如海尔收购通用白色家电顺利进入美国市场，安踏收购欧洲户外运动知名品牌始祖鸟提升了整体品牌形象。过往的一些并购案例还证明，通过海外收购可以获得一些“卡脖子”技术。如2017年，来自中国的私人资本Canyon Bridge出手5.5亿英镑收购了为苹果提供图形处理芯片产品的Imagination，为中资企业实现这一领域的技术突破提供了机会。在支持中企“走出去”的过程中，银行应充分发挥财务顾问的专长，帮助更多的企业搜寻合适的境外标的，支持企业进一步提升品牌影响力，完善全球销售渠道，利用中国市场嫁接全球资源的机会，实现企业的跨越式发展。

机遇六：对于国内市场趋于饱和的行业，中资企业“走出去”有利于转移过剩产能并提升海外销售收入

“一带一路”背景下，钢铁、水泥、电力等行业掀起了一波海外并购浪潮。2016年，中国河北钢铁集团以4600万欧元收购了塞尔维亚钢铁厂，并在短时间内让钢铁厂扭亏为盈。2018年，该钢铁厂年产177万吨钢，实现收入10.5亿美元，一举成为塞尔维亚第一出口创汇大户，该钢铁厂也因此获得重生。由此可见，对于钢铁、水泥等国内市场饱和的行业，“走出去”实施海外收购是保持业务增长的一个有效手段。银行对国内产能过剩行业企业是“又爱又恨”，爱的是他们往往属于资金密集型企业，需要从银行大量融资，业务机会较多；恨的是他们的经营业绩不稳定，甚至因为市场供过于求导致企业陷入困境。过剩产业中的龙头企业通过海外并购有效转移产能，对于提供融资服务的银行来说是共克难关的良机。

银行跨境并购业务新策略

在第七次并购浪潮下，银行应充分抓住中企“走出去”和外资“引进来”的发展机会，不断创新跨境并购产品，提升自身的专业能力，以便为企业客户提供更优质、更高效的服务。

对于净利润为负或利润大幅下滑的目标公司，银行应在考虑并购方综合实力、融资杠杆率的基础上谨慎决策。

策略一：支持协同效应好的并购交易

并购的协同效应是指只有企业实体的合并才能带来的超值利益，而不是投资人自己改变财务结构或者投资组合就可以获得的利益，也就是“1+1＞2”的那部分价值。靠并购实现收入增加的方法有三种：一是合并后企业的定价权增大，向下游企业或消费者收取更高的价格；二是发挥并购双方在资产或技术方面的互补性；三是在成熟市场面临发展瓶颈的企业借助并购打入成长速度更快的新兴市场，实现业绩扩张。相比增加收入，通过降低成本来创造并购的协同效应往往更加现实。因此，寻找并购双方的协同效应至关重要。在跨境并购中，银行虽然不直接实施收购，但通过提供跨境并购融资的形式也承担了部分并购风险。因此，银行应积极寻找拥有良好协同性的跨境并购交易予以积极支持。

策略二：支持并购标的估值合理的交易

在海外并购中，买卖双方谈判的焦点无疑是对目标公司的出价，而目标公司价格确定的基础是对目标企业的估值。估值是确定目标企业的并购价值，为双方协商作价提供客观依据。通常并购方会综合运用几种方法进行测算，确定一个估值区间，再研究被投公司估值是否落在区间内。如果被投公司估值趋近于区间下限，说明该公司估值合理且偏低；如果被投公司估值趋近于区间上限，说明该公司估值合理但有些偏高。值得注意的是，实践中对目标企业的报价不仅取决于并购估值，在很大程度上还取决于并购双方的实力、地位、谈判技巧及双方购买意愿等。高估值、高价格意味着并购企业需要以更多的自筹资金或外部融资实施收购，从而会大大提升企业的收购成本和债务负担。在很多高溢价的海外收购中，收购完成后企业很可能会面临很大的财务压力，甚至出现还款困难、贷款逾期等问题。因此，银行应认真评估跨境并购交易估值的合理性，避免为高杠杆、高溢价的收购提供融资支持。

策略三：充分考虑并购后整合的难度

中资企业并购后的整合能力相对较弱。完成海外并购后，国内企业最愿意做的两件事就是留任原高管层以及给高管层以股权激励。相比欧美企业，中资企业对并购后管理更愿意采取放手策略。但这主要是因为中资企业的整合能力不足，往往缺乏具备国际经验的储备人才，对整合也没有信心。大多数西方企业，并购后的整合管理十分清晰：精简人员和职能部门，以便寻求协同；而中资企业家的整合管理则以求稳为上，允许独立运营，聚焦一两个重要领域谋求协同增效，如研发共享或者将产品放在中国制造以削减成本。因此，银行在选择跨境并购项目时，应考虑到企业并购后整合的可行性，积极支持有专业能力实施整合并开展资本运作的优质并购企业。

策略四：选择盈利稳定和创现能力强的目标公司

海外并购的重要目的之一是提升企业的市场竞争力，比之更重要的目标就是改善公司经营业绩，提升盈利能力和创现能力。因此，在挑选并购标的时，要重视目标公司的财务情况和发展趋势，对财务亏损、经营大幅下滑的目标公司，要敢于说“不”。银行要清醒地认识到，能将外国公司扭亏为盈的中资企业毕竟是少数。如果能收购一家创现能力强的公司，从投资角度来看也是一个好事。因此目标公司盈利能力稳定、现金流充足，应是银行提供融资支持的一个重要条件。对于净利润为负或利润大幅下滑的目标公司，银行应在考虑并购方综合实力、融资杠杆率的基础上，谨慎决策。

随着境内外投资监管政策意图的逐渐明晰，中资企业在全球范围内积极寻求新技术、新项目的动力将更加强劲。相信全球第七次并购浪潮带来的不仅是中资企业海外并购的新机遇，还有银行跨境并购业务持续稳定发展的新动力。