全球负利率趋势对主流经济体的冲击及影响因素研究

罗雅婷

摘要：目前，全球的负利率化趋势愈演愈烈。本文研究了美元本位国家、欧元区和以日本为代表的亚太地区国家市场经济体的负利率化历史成因。对负利率趋势下商业银行、衍生品金融市场以及对非金融中小企业的影响程度做了分析，并得出结论，负利率对市场经济的刺激作用十分有限。实践表明，负利率化并不能助力本国经济的持续性增长，并呼吁去负利率化时代的到来。

关键词：负利率 次贷危机 货币政策 金融市场

一、引言

2019年12月21日，央行前行长周小川在创新经济论坛上提出，我国应尽量避免快速地进入负利率时代。自此，负利率化趋势首次进入了普通民众的视线当中。举例来说，假设房贷利率为-0.5%，则意味着，负债人贷款买房到期后，所需支付给银行的本利合甚至低于最初的借款金额。何其荒诞离奇的构想如今竟成为了现实。2019年8月，丹麦第三大银行首次推出了利率水平为-0.5%的按揭贷款。而在此前，瑞典、瑞士、匈牙利、挪威、欧元区等也均以负的利率收益作为银行信贷存款管理的费用支出。

二、各国负利率时代的历史成因

全球负利率趋势本质上是用以短期内缓解居民消费倾向并试图以消费带动经济增速的宏观调控手段。但就具体而言，在一定程度上，各国的低息甚至是负利率的货币政策成因仍存在一定程度上的差异。

（一）美元本位货币市场国家

自2019年以来，以美元为本位货币的资本市场国家经济形势急转直下，美联储分别在2019年8月1日、9月19日和10月30日通过降息的货币政策，以规避资本市场的流动性风险，而在此前三年间，美联储共加息9次，仅2018年就加息4次。作为本位货币，币值的稳定是维持资本市场发展的重要衡量准则。不容辩驳的是，无论是量化宽松的货币政策，亦或是超级量化宽松的未来市场预期，均急剧加速了负利率市场的全球化蔓延趋势，尤其对于以美元作为本国货币基础或者紧盯住美元的市场国家而言，降准降息无疑是不得不实行的货币政策选项。

（二）欧元区国家经济体联盟

2019年9月12日，欧洲央行再次宣布降息0.5个百分点。自此，欧洲地区结束了这场长达十年的低息长跑拉锯赛，正式进入负利率时代。不仅是欧洲央行，全球自2019年以来已经有近30个经济体相继发布降息决定。为了通过释放流动性以刺激区域经济形势回暖，“零利率”甚至于“负利率”的货币政策早已成为明日黄花。事实上，在2008年美国次贷危机和2011年欧债危机的双重阴霾笼罩下，欧元区的经济增长势头着实令人担忧。不幸的是，屋漏又遭连阴雨，2019年3月，英国脱欧的公投决定再次重创了这个风雨飘摇的经济体联盟。据欧盟公布的欧洲各国经济体数据资料显示，德国独占三成，换句话说，德国乃是欧洲经济体的重要支柱。2018年，德国的经济增速冠居欧盟，达1.5个百分点。然而令人唏嘘的是，在2019年第一季度，德国的经济增速骤降至0.4个百分点，到第二季度末甚至出现经济负增长的态势。无奈之下，为了保住德国在欧盟经济体中的动力引擎地位，欧元区最终不得不向负利率的货币政策妥协。

（三）亚太地区市场经济体

日本是亚太地区负利率市场国家的典型代表。2016年1月29日，日本央行对银行部分准备金利率标准下调至-0.1%，自此，基于国内经济市场的疲软现状，这个全球最大的对美证券投资国全面正式步入负利率时代。从传统的货币政策理论来说，负利率的货币政策将显著降低本国的货币购买力，也就是说，通货膨胀乃是日本央行的货币政策调控初衷。尽管日元的低通胀率使得其在一定程度上存在着与黄金相类似属性的市场风险规避职能，然而令人遗憾的是，该举措同样加剧了本国的资本流出，最终反倒离央行的市场预期渐行渐远。

三、负利率对市场的冲击及资本流向的趋势性调整

受次贷危机影响，世界各国的经济增速滞缓，各国急需通过必要的政策刺激以将本国市场引向常规化轨道。降准降息无疑为政府部门释缓短期债务压力提供了巨大助力。另一方面，从理论上说，降息是用以刺激消费的终端选择，这一举措或将显著提高市场资金的流动性，将原本呆板的银行存款置换为市场的新鲜血液，例如，增加股票、外汇、基金、期货、期权等衍生品市场的交易频次，以刺激并拉动市场经济。

（一）对传统商业银行的冲击

全球负利率趋势的推进，将会对传统商业银行的经营与管理造成史无前例的沉重打击。即便是全球信誉卓越的美国摩根大通银行，其利息收入依旧占利润总额的一半左右。换句话说，存款负利率化则意味着银行将直接损失这部分利润所得。欧美大行尚且如此，对于将利差收益作为主要业务收入方式的我国传统商业银行而言（除中国银行的净利息收入占比为50%，其余各行的净利息收入均高达八成左右），沉重的经济负担或将直接削弱大部分银行的持续经营能力。我国是一个传统的储蓄大国，而利息收入与利息支出的角色转换无疑会造成社会主流理财方式的转变。一方面，民众不得不将手中的财富投向股市、债市以寻求资本保值;另一方面，富人将利用这一契機，增加杠杆再投资以套取民众手中的财富。毫无疑问，在“马太效应”作用下，社会财富将被再次聚拢到少数人手中，进而也深埋下动荡的社会不安定因素。

（二）对股票及虚拟资金市场的影响

如上述，当银行的存款利率低于实际通胀，市场资金无疑将寻找其他的保值途径，毫无疑问，负利率化的市场将大大加速普通民众对于储蓄资金的风险转移。我国拥有世界上最大的IPO交易所——香港证券交易所，以及股票交易量最大、市值排名全球第4的上海证券交易所和排名第8的深圳证券交易所。毋庸置疑，股票市场在我国享有得天独厚的生长土壤。事实上，股票市场素有经济晴雨表之称，其对于资金和利率的敏感性较强。换言之，央行执行的利率政策对于股票市场的正向刺激作用十分明显。与此同时，对于股息率较高、成长性更佳的蓝筹股，无疑会成为市场资金的首要考量对象。除此以外，黄金、基金，以及其它虚拟经济领域，如币圈、外汇等将会成为本国货币保值的另一普适选项。

（三）对我国非金融中小企业的冲击

受全球次贷危机影响，我国实体经济部门杠杆直线飙升。根据国家金融与发展实验室统计数据显示，截至2015年，我国整体债务与国民生产总值的杠杆比率高达239.8%，与英、美两国已处于伯仲之间（两者的杠杆率分别为252%和233%）。不仅如此，我国非金融企业债务比更是冠居全球，一度高达143.5%，远远甩开英、美两国（74%和67%）。尽管我国是一个工业大国，但却并非是一个工业强国，换言之，我国中小企业应对外部风险的能力十分有限。截至2019年12月底，我国中小民营企业数量占全社会企业总数的九成以上，然而我国企业对于银行资金的依赖程度大大超过美、英等西方强国。一方面，实体经济的债务成本与资本回报率将直接影响到中小企业的生存与发展。另一方面，中小企业的自有资金比率较低，而非金融机构市场间的融资手段又十分匮乏。简单地说，商业银行的银根收紧策略将直接对企业造成毁灭性打击。

四、负利率背景下的国家发展对策及思考

实践证明，负利率趋势对于一国社会经济形势恶化的释缓作用十分有限。一是借款资金门槛的降低便意味着更低的资产配置效率;二是民众将信贷储蓄转变为衍生金融工具用以实现套期保值;三是商业银行的信贷规模扩大将迅速降低本行的超额存款准备金。长此以往，限制资本终将流向少数人手中，进而并不能实现对实体经济的资本注入。

事实上，古典利率理论提出至今已有超过200年的历史，显然这套理论已不再适用于当前的货币市场实际状况，邻国日本就是最好的实例。各国央行需将关注焦点聚集在监测银行的流出资本是否被注入到社会的实体经济当中。反过来讲，若无法实现对实体经济的资本回血，那么降低信贷门槛以换取的投机性资本注入无非只是一种泡沫经济和虚假繁荣而已。很显然，我国在次贷危机期间，拉动内需以增加实体经济增长与活力的方式，才是全球去负利率化趋势的较好出路。

参考文献：

[1]郭施亮.负利率时代下，如何影响股票市场[J].理财，2019（11）：32-33.

[2]约翰·雅尼斯·穆尔穆拉斯，司马亚玺，杨洋，李卓伦.负利率时代的全球风险[J].国际金融，2016（09）：56-60.

作者单位：澳门城市大学商学院