私募股权清算之日

Ted Sides

2008年的全球金融危机让对冲基金行业发生了根本性的变化。

在充满风险的金融体系的冲击下，对冲基金的回报遭受影响，客户纷纷赎回。当对冲基金经理面临信贷市场冻结时，他们必须决定是否出售非流动性资产，来满足投资者的赎回申请。有些基金确实这么做了，他们变成了投资者的“自动取款机”。另一些公司则拒绝了赎回申请，以防止这种强制出售。正是这样的混乱，永远地改变了对冲基金行业。

现在轮到私募股权了。

得益于强劲经济的推升和超低的利率，私募股权十年来一直沐浴在阳光下。尽管公开市场上的主动管理策略遭遇撤资和费用压缩的压力，私募股权基金逃过审查，给投资者带来不错的回报。随之而来的是大量的投资者对私募股权基金的出资承诺。

接着病毒来了。

正如同对冲基金在2008年之后所应对的挑战那样，新冠危机给私募股权基金公司带来的挑战。就像对冲基金应对金融体系的冲击一样，私募股权基金也没有应对经济冲击的简单办法。这一突然的停止，让企业流动性和负债成为聚光灯下的焦点。那些成功度过这一严重流行病的机构可以继续兴盛，而那些没有安然度过的公司则面临着破产。

纵观所有行，没有比被私募股权基金投资的公司所面临的风险更大的。杠杆收购（现在被委婉地称之为私募股权）的名字中带有“杠杆”二字是有原因的。杠杆作为一种金融工具，其作用是双向的。在经济景气时放大回报，在形势逆转时，则会让股东受损。

在一场不知要持续多久的萧条中，政府的救援如约而至。陷入破产深渊的公司得以选择通过救援融资来维持生存。《关怀法案》将提供一个巨大的后盾，以确保企业能够生存下去。

这一问题的答案可能决定私募股权基金未来几年命运：被私募股權基金投资的公司是否可以获得政府贷款？

行业专家的观点与左翼民主党人和右翼共和党人截然相反。机构有限合伙人协会（ILPA）首席执行官Steve Nelson致信敦促美国财政部和美联储将私募股权基金投资的公司纳入到CARES贷款项目中。相比之下，另类投资咨询公司Aksia的首席执行官Jim Vos在给到基金经理的信中说，利用小企业管理局的贷款将对他们的声誉产生严重的负面影响。

最佳答案可能介于这两个极端观点之间。

就ILPA而言，私募股权基金投资的公司是新一代的“大而不能倒”企业。他们总共有35000家公司，聘用了100万名员工，占GDP的5%。它们的客户包括许多养老基金，而这些养老基金需要支持其受益人现在和将来的需求。在这个前所未有的时代，不论公司的股东是谁，他们都需要被拯救。

另一方面，私募股权基金拥有1.5万亿美元的资金来解决它们所造成的资产负债表问题。私募股权所使用的杠杆，让被投资的公司财务状况惊人得糟糕。70%的私募股权基金投资的企业的债务评级低于投资级，80%评级为B3的公司为私募股权基金投资的企业。当然，一些尚未支付的投资承诺可以像政府的低息贷款一样支撑企业的资产负债表。

此外，在这个过程中，如果让富人更加富裕，对于行业来说并不是好事。尽管投资私募股权的养老基金可以从私募股权基金利用政府贷款中受益，基金在将收益传递给客户时，也会获得不错的回报。正是因为这个原因，金融服务行业在全球金融危机之后在公众面前形象不佳。这一次，私募股权行业也不会有好的结局。

这场危机可能标志着私募股权行业的巅峰——不论私募股权获得政府贷款之事是如何戏剧性收场的。当尘埃落定，不论是因为监管要求或私募基金的主动行为，资产负债表上的杠杆率将下降。我们将看到更低的经济增长，也会看到更高的利率。我们同时将看到私募股权基金的回报率下降。

对冲基金在全球金融危机中幸存了下来，但这个行业的辉煌时代已经结束。对冲基金的收费被压缩，这个行业分化成了大型的公司和一些小作坊，新进入者面临着艰苦的战斗。资产配置这的投委会从希望看到更多的对冲基金，变成希望在他们的配置中删除“对冲基金”。

私募股权行业也将挺过这场危机。正如耶鲁大学捐赠基金的大卫·斯文森所指出的，私募股权是资本主义的缩影：它推动了长期投资，增强了财务灵活性，并激活了对运营的控制。推动私人股本回报率的不仅仅是金融杠杆。

与此同时，因为过去形势一直很好，以至于让未来的前景看起来比较阴暗。资产价格上升，杠杆可能让投资者很痛苦，在此期间的回报率也可能低于投资者的预期。

两年前，我曾建议投资者仔细审查私募股权基金的行为。私募股权基金在这段时期的表现，可能是决定其未来前景的重要因素之一。是时候对那些以自身利益为优先的私募股权基金进行审查。在我的《资本配置者》栏目中被采访的每一位首席投资官都认为，在挑选管理人时，人的质量是他们最看重的。

私募基金管理人们请注意：资本配置者们正在看着你们。

（本文由赵华丹、沈佩玉翻译，经作者授权刊载）