融资约束对研发投入与企业绩效的调节效应研究

黄建康 刘靖轩

摘要：本文以2010-2018年战略性新兴产业沪深A股上市公司为研究对象，探究融资约束对研发投入与企业绩效关系的调节作用。实证研究发现：由于融资约束导致的投资不足问题较为严重，而且会产生研发管理问题，增加代理成本，导致融资约束逆向调节研发投入对企业绩效的作用。

关键词：融资约束;研发投入;企业绩效;调节效应

1.引言

战略性新兴产业作为引领带动技术创新和产业变革的硬科技产业，是实现国家创新战略的重要一环。研发作为战略性新兴产业技术创新的基础，是企业创造新动能的前提。战略性新兴产业研发投入的信息不对称问题较严重，往往产生较大的融资约束问题。融资约束作为企业研发投资不可忽略的因素，对企业研发绩效的作用值得深入探究。

Fazzari（1988）等人正式提出了融资约束这一概念，将融资约束定义为企业内外部融资成本的差异，造成这一差异的最重要原因是信息不对称问题。有学者认为，融资约束较高时，企业更依赖内部融资，保留更多现金储备，减少了管理层对资金的浪费，管理者也面临更大的投资压力，会选择更优质的投资项目，并加强项目监管，促进研发资金的利用。因此融资约束增加可能减轻代理问题带来的投资效率下降，增大研发投资对企业绩效的作用。而另一部分学者认为，融资约束较高的情况下，企业可能无法获得足够的投资资金，无法选择最优投资项目，也无法获取规模报酬，导致研发投资效率下降，减弱研发投入对企业绩效的正向影响。

2.研究设计

2.1样本选择与数据来源

研究样本选自中国战略性新兴产业综合指数（代码：000891）中的样本股，包含了全部九大战略性新兴产业上市公司。选取了2010-2018年951家公司的年度财务数据，共计7675个观测值。数据来自于色诺芬CCER数据库。

2.2变量设计

3.实证分析

3.1融资约束指数构建

本文以利息保障倍数作为预分组变量，使用Logistic模型构建融资约束指数。利息保障倍数由大到小排列，选取前1/3作为低融资约束组，后1/3作为高融资约束组，根据回归结果预测融资约束水平。高融资约束组预测正确率为84，71%，低融资约束组预测正确率为82，36%，整体正确率为83.64%，模型具有较好的预测能力，可以据此对因变量进行预测，构造取值在0-1之间的融资约束指数。

3.2回归结果分析

将融资约束看作分类变量，选择分组回归的方法估计研发投入对企业绩效的作用大小。根据融资约束指数FCI，以FCI中位数为界将样本分为高融资约束组和低融资约束组，进行分组回归，检验不同融资约束条件下研发投入对企业绩效的影响。

分组回归后，使用Fisher组合检验方法验证调节作用。从回归结果及经验P值可得，二者研发投入系数的确存在显著差异。滞后一年的模型中，分组回归后研发投入当年系数差异为0.627，滞后一年差异为-0.292，系数差异均显著，融资约束减少了当期研发投入对企业绩效的作用，使其由负变正。因此当期融资约束较高时会造成投资不足与项目监管不足，研发投入系数为负;滞后期融资约束的增加减少了过度投资，对企业管理层有一定的监督与激励作用，一定程度上减少了代理问题，提高了研发绩效。从整体效果来看，低组研发投入对企业绩效作用为0.223，而高组作用为-0.026，二者差异为0.335，可见高融资约束增加了企业融资成本，虽然滞后期内部管理有所优化，调节作用为正，但当期投資资金不足，还可能产生另外的代理问题，负向调节作用较大，总体上抑制了研发投入对企业绩效的作用，使其由正转负。

结论

本文研究了战略性新兴产业上市公司2010-2018年融资约束对企业研发绩效的调节作用。实证结果发现，研发投入对企业绩效有滞后效应，融资约束逆向调节研发投入对企业绩效的促进作用。战略性新兴产业存在较严重的融资约束问题，融资约束造成企业自由现金流缺乏，对研发投资带来了不利影响。应当完善多元化融资渠道，加强政策帮扶，同时搭建多元化融资平台，为资金供需双方搭建便捷的沟通桥梁，缓解信息不对称问题，积极引导各类资本参与到战略性新兴企业投融资中。企业本身对研发活动应当给予足够重视，对研发活动成果要保持足够耐心，不能一味追求短期收益。企业要优化内部管理模式，制定研发活动有关的一系列监督与激励措施，协调好股东与管理层的利益关系，充分调动管理者积极性，同时建立完善的企业信息管理系统，减少信息传递的损失，使企业内部信息交流更高效。