战略差异与分析师盈余预测研究综述

卢韦

[提要] 证券分析师盈余预测影响证券市场的有效运行，一直是学者热门研究的问题。本文探究战略差异对分析师盈余预测的影响，从分析师盈余预测影响因素、战略差异对企业的影响、研究现状、研究启示与建议等方面做出述评，并对未来战略差异对分析师盈余预测的研究方向进行展望。

关键词：战略差异;分析师;盈余预测

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2019年12月17日

一、引言

证券分析师（以下简称分析师）作为证券市场中重要的信息中介，其发布的盈余预测可以降低证券市场的信息不确定性，为投资者提供投资建议和参考，最终影响证券市场的定价效率和健康运行，分析师盈余预测近年来已成为国内外研究的热点问题。随着全球经济一体化、信息化程度的提高，企业面临更严峻的行业竞争环境与生存压力，越来越多的上市公司采取偏离行业常规战略的差异化战略谋求发展。近十年来，国内学者开始着手研究企业战略差异对分析师盈余预测的影响，该领域的研究有助于促进分析师行业的健康发展、证券市场的有效运行与国家对证券市场的监管政策调控。本文将从分析师盈余预测衡量指标及影响因素、战略差异与分析师盈余预测路径分析、战略差异与分析师和其他治理机制的互动影响等方面进行评述，并對未来的研究方向提出建议。

二、分析师盈余预测衡量指标及影响因素

（一）分析师盈余预测衡量指标。在公共信息与私人信息的基础上，分析师运用自身的专业知识对企业财务状况进行信息采集和数据分析与解读，发布预测报告对企业财务状况做出评估和预测。近年来，文献中衡量分析师盈余预测的指标有分析师预测关注度、准确度、分歧度、分析师乐观偏差、分析师荐股评级、分析师现金流预测等。

（二）分析师盈余预测影响因素。我国对分析师盈余预测的影响因素进行了大量研究。影响分析师盈余预测水平的影响因素有分析师学历、风险偏好和预测能力、上市公司的规模、发展速度、盈余质量、信息披露程度和被关注程度、媒体关注度、公司多元化。分析师能力是影响分析师盈余预测的重要因素，战略偏离行业常规的企业信息披露程度较差，企业面临的风险与不确定性较大，因此对分析师的能力提出了更高的要求。大量研究发现，分析师存在发布有偏预测和评级的倾向，其动机是维持与管理层的关系从而获得私人信息、帮助分析师所在证券市场开展业务。白晓宇（2009）通过研究发现，上市公司披露政策越完善，分析师从市场中获得的对应公共信息越充分，分析师收集信息的成本越小，因此分析师关注度越高，准确度越高。在公司特征层面，已有研究表明，证券分析师的信息来源中企业公共信息占比较高，公司特征层面分析师预测行为的影响因素有企业规模、上市时间、无形资产、机构投资者比例、股权集中度、公司成长性等。

国外学者Lang和Lundholm（1996）、Byard和Shaw（2003）研究发现，更多公司信息的披露会吸引更多分析师的跟进研究。Previts（1994）发现分析师青睐盈余较平滑的公司，Tang J等（2011）认为信息不对称会影响分析师的跟踪决策，无形资产比重高的公司会吸引到更多的分析师，分析师有动机利用自身专业知识对无形资产的公允价值进行确认，通过承担风险来建立自身的市场荣誉。

综上，国内外研究对分析师盈余预测的影响因素可归为分析师自身专业程度、公司特征、外部环境及利益冲突四个方面。

三、战略差异对企业的影响

同类行业的企业通常面临相似的资源配置、经营状况和市场环境，在发展过程中会形成一套标准化和制度化的常规战略。近年来，经济环境形势并不乐观，资本市场竞争更加激烈，企业为了提高自身的竞争力并谋求更好的发展，往往不会采取同质化战略而选择偏离行业常规战略的差异化战略。

已有研究表明，偏离常规化的战略会加大企业管理层操纵盈余的可能性，降低财务报告的可靠性导致证券分析师所获取的公共信息质量下降。同时，采取差异化战略的企业，会产生更大的经营风险和不确定性，偏离行业常规战略的企业更容易产生极端绩效，其权益资本越高。相比常规战略的上市公司，差异化战略的企业不确定性较大，在投资市场上竞争能力较弱，会导致信息披露透明度下降，增大企业和投资者之间的信息不对称，其他利益相关者难以借鉴行业经验对其进行评估与决策。

国外学者Lim（2010）研究发现同一行业的企业具有类似的商业环境、宏观经济条件、技术和发展机会。企业采取战略越偏离行业常规战略，对分析师的经验和行业专长要求越高。在某一行业有丰富经验的分析师对战略差异企业有更深刻独到的认真与见解，也有能力借鉴行业其他经验对企业进行评估与预测。

分析师作为证券市场的信息中介，必然会受到企业战略模式的影响，因此有必要探究企业战略差异与分析师盈余预测之间的关系。

四、企业战略差异与分析师盈余预测研究现状

（一）企业战略差异与分析师盈余预测路径分析。国内从2017年开始有学者探究企业战略差异对分析师盈余预测的影响。何玉润（2017）发现企业战略差异度越大，分析师预测准确度越小。刘会芹（2017）研究表明，企业战略差异度越大，分析师预测准确度越小、分歧度越大、分析师乐观占比越低。结合相关文献和理论，本文认为，企业战略差异影响分析师盈余预测的路径分别为信息风险和经营风险。

信息风险指企业会计信息质量和信息披露程度。会计信息认为确认、计量和报告三个环节，其中会计信息的确认和计量主要依赖于会计操作层面上的保障，能够反映管理层盈余管理情况，管理层盈余管理程度越小，财务报告可靠性越高。分析师在编制预测报告时主要以企业财务报告信息为来源，战略差异较大的企业其经营风险较高，为保证自身利益并给予外部投资者信息，企业往往会对其财务状况进行粉饰，披露虚假的企业信息。企业披露的虚假部分与其真实状况存在一定差异，分析师在虚假信息的影响下较难做出正确的判断，也难以对企业未来的经营状况做出准确的预估。

经营风险指企业采取差异化战略会面临异于常规企业的环境形势，容易产生极端绩效，经营状况存在较大的不确定性。分析师对差异化战略企业做出评估预测时难以借鉴企业自身历史财务状况进行纵向分析，同样也难以借鉴行业类似企业的财务状况进行横向比对。出于分析师自身声誉和信息采集成本的角度，分析师较难做出准确一致的预估且为了规避风险会较少关注差异化战略企业。

（二）企业战略差异、分析师盈余预测与其他治理机制的互动影响

1、企业战略差异、分析师盈余预测与其他治理机制互动影响研究现状。国内关于企业战略差异与分析师盈余预测的研究较少，学者们为了进一步拓宽该领域的研究，积极尝试将其他外部因素纳入到研究框架中。其中，鄢志娟（2019）认为高质量的信息披露会削弱战略差异与分析师盈余预测的关系，何熙琼（2018）发现信息透明度对战略差异与分析师盈余预测起到了一定的调节作用。施先旺（2017）将机构持股比例纳入战略差异与分析师盈余预测的研究框架中，探究分析师利益冲突的调节作用，发现机构持股比例显著增强了战略差异与分析师盈余预测的关系。

由于国内研究起步较晚，对于不同权变情境下战略差异对分析师盈余预测的影响分析较少，有必要更深入地探究其他治理机制或环境对二者之间关系的影响，从而更好的保证分析师充分发挥其信息中介的作用。基于现有研究，本文关于未来研究方向中其他治理机制对战略差异与分析师盈余预测的互动影响做出建议。

2、其他可能的互动治理机制

（1）企业战略差异、分析师盈余预测与会计信息质量的相互作用。方军雄（2015）等研究表明，分析师盈余预测的主要信息来源有两种，即上市公司发布的公开信息和私有信息。已有研究表明，异于行业常规战略的企业，所有者权益的价值相关性越强，净利润的价值相关性越弱，其中战略信息更有助于投资者解读财务报表。差异化战略企业财务报表中的财务信息不能充分帮助投资者和分析师做出投资决策，其中未被会计系统确认的非财务信息决定了企业的会计信息价值相关性，是影响分析师盈余预测行为的重要因素。从会计信息的确认和计量的角度来看，已有研究发现，越偏离行业常规战略的企业其应计项目盈余管理显著增加，战略差异大的企业，面临的风险越大，为了稳定股价和向投资者传达利好的信号，上市公司会通过盈余管理进行利润平滑处理对财务信息进行粉饰。分析师跟踪人数越少，预测准确度越低，预测分歧度越大。因此，未来相关研究可以考虑将会计信息稳健性、会计信息质量、盈余管理程度、信息披露程度纳入到理论框架中。

（2）企业战略差异、分析师盈余预测与分析师利益冲突的相互作用。对于分析师来说，面临的利益冲突主要包括三个方面：一是机构投资者;二是承销业务;三是佣金收入。

证券分析师的声誉、薪酬决定于他的预测准确性，分析师的信息来源是股票市场上的公共信息与公司的内部信息，为了提高预测准确度，分析师会“讨好”公司管理层以获取私人内部信息。机构投资者是分析师预测报告的主要客户，如果分析师发布了不利于证券的客观信息，分析师以后可能会得不到管理层所透露的私人信息。施先旺（2017）研究发现，机构投资者持股比例越高，企业战略差异对分析师盈余预测的影响越大。

承销业务产生的佣金和交易费用是分析师所在证券公司的一项重要收入来源。分析师发布乐观的盈利预测报告可以帮助他们的雇主开展业务并获得可观的报酬，但承销业务的实施过程也可能给分析师带来独有的信息优势，这是其他分析师所不具备的。因此，分析师所在证券公司是否存在承销业务，会对企业战略差异与分析师盈余预测的关系产生影响。

分析师的收入和佣金直接与股票交易量挂钩，分析师发布乐观的研究报告将提高其经纪公司的交易量，为了更多的佣金收入分析师会发布有偏的盈余预测来提升股票交易量。

战略差异越大的上市公司，越有可能与证券公司产生合谋行为，分析师往往會丧失一定的独立性，最终影响分析师的盈余预测质量。分析师作为发布预测报告的主体，其面临的利益冲突会使得分析师丧失一定的主动性，从而对股票做出有偏预测。因此，未来研究可以考虑将利益冲突的三个方面纳入到理论框架中。

（3）企业战略差异、分析师盈余预测与外部环境的相互作用。审计作为外部治理的重要工具，可以提高企业的信息披露质量，使得企业年报可以较为真实有效地反映企业的财务状况。以企业年报作为主要公共信息来源的分析师，在高质量审计环境下，能够更精准地对企业财务现状做出评估。企业战略差异越大，经营业绩波动越大，管理层会有更高的动机采取盈余管理行为，采取更为激进和冒险的投资决策，最终影响分析师对企业的判断。高质量审计能够对管理层起到监督作用，缓解企业的代理冲突问题。因此，审计质量可能对企业战略差异与分析师盈余预测的相关关系产生调节作用。

行业竞争指由行业集中度所决定的系统性或结构性竞争。相比于竞争偏温和的行业，竞争更激烈的行业中企业采取非常规战略的目的是为了提高自身核心竞争力与防止被竞争者模仿与超越，因此这些企业在披露战略信息的核心部分时会隐瞒部分关键信息，保护企业的核心竞争力;另一方面，行业竞争更激烈时，出于维持竞争优势和增加企业价值的目的，企业管理层倾向于产生盈余管理行为。竞争激烈的行业环境也会赋予管理层更大的决策自主权，加深了代理冲突。因此，未来研究可以考虑将审计质量、审计费用、审计合谋、行业竞争、市场竞争地位等纳入到理论框架中。

五、研究启示及建议

在企业倾向于采取差异化战略的经济形势下，分析师盈余预测关系到证券市场的健康运行和证券信息的有效流通。国内关于战略差异对分析师盈余预测影响的研究仍处于起步阶段，分析师盈余预测的衡量标准较为单一，复杂多变的证券市场存在多方利益相关者，有必要更加深入探究不同情境因素对二者之间关系的影响。

对未来研究的建议：一是采用更新颖有效的数据采集方式，例如用Python技术抓取财报、新闻网站信息;二是拓展分析师盈余预测的衡量方式，并考虑分析师的动态反映和后续修正;三是对战略差异进行细分，例如进攻型战略差异与保守型战略差异、专利研发型战略差异与经营型战略差异;四是拓宽其他可能存在的治理机制和战略差异与分析师盈余预测的互动影响。

主要参考文献：

[1]刘会芹，施先旺.企业战略差异对分析师行为的影响[J].山西财经大学学报，2018（1）.

[2]许年行，江轩宇，伊志宏，等.分析师利益冲突、乐观偏差与股价崩盘风险[J].经济研究，2012（7）.

[3]Lim T.Rationality and Analysts' Forecast Bias[J].Journal of Finance，2010.56（1）.