新兴产业创投计划参股基金运行分析

缪文全 张斌 王天宇

一、新兴产业创投计划实施概况

新兴产业创投计划是指由中央财政资金与地方政府资金、社会资本共同发起设立新兴产业创投基金，以培育发展新兴产业的活动。所设基金主要投向战略性新兴产业和高技术产业领域中处于初创期、早中期且具有原始创新、集成创新或消化吸收再创新属性的创新型企业。计划发源于2008年金融危机后，我国为发展新兴战略性产业的部署、抢占金融危机后的经济科技制高点，并于2009年11月开始试点运作。截至2014年底，新兴产业创投计划在全国共支持组建创投基金213只，总规模达574亿元。

二、H省新兴产业创投计划实施概况

2011年8月，H省开始积极对接国家新兴产业创投计划，并筹划与中央财政共同出资设立相关基金。根据国家企业登记信息系统，H省在2012年开始设立安阳惠通高创新材料创业投资合伙企业、河南秉鸿生物高新技术创业投资有限公司两支新兴产业创投基金。

经过多年发展，截至2019年6月底，H省共设立新兴产业创投计划基金14支，总规模共计34.25亿元（14支基金中13支规模为2.5亿元，1支规模为1.75亿元），其中，中央财政通过受托机构盈富泰克创业投资有限公司出资6.85亿元，省级财政通过受托机构河南农开产业基金投资有限责任公司及河南投资集团有限公司出资6.85亿元，带动社会资本出资20.55亿元。

H省所设14支基金主要投向涉及生物医药、新材料、节能环保、智能装备等产业领域。截至2019年6月底，14支新兴产业创投基金中，有8支完成投资，进入投资退出期。

三、H省新兴产业创投基金运作分析

（一）投资项目组合分析

H省新兴产业创投基金投资于初创期早中期的企业比例、投资规定产业领域项目的比例以及H省内项目的比例都不得低于基金出资的60%。上述8支进入投资退出期的基金投资情况均符合上述规定。8支进入退出期的基金中，单项目平均投资额最大的基金单项目平均投资2308万元，是最小的基金的1.16倍。同等规模下，基金投向较多的项目，虽然承担较多的工作量和工作难度，但相对实现了投资风险最大程度的分散，同时也更能实现对规模相对更小的创业型企业的支持。

（二）投资退出情况分析

8支退出期基金中，截至2019年6月底，已经实际发生项目退出的基金共5支，其中，河南投资集团有限公司受托的发生退出的2支基金合计退出金额5479.53万元，退出项目4个;河南农开产业基金投资有限责任公司受托的发生退出的3支基金合计退出金额10704.33万元，退出项目7个，退出方式主要以股东回购和新三板为主。这主要是由于上述基金进入退出期时间不长，同时也因为创投类基金对创新创业类企业的孵化培育需要较长时间。根据沪深交易所网站可查信息，8支基金中已有部分参股公司通过IPO审核或正在IPO上报审核中。如德瑞恒通参股的郑州天迈科技股份有限公司已经于2019年11月通过IPO审核，目前已经上市交易，参股的焦作科瑞森重装股份有限公司于2019年11月进入辅导备案。惠通高创参股的新乡市瑞丰新材料股份有限公司已于2019年10月进入辅导备案阶段。秉鸿生物参股的美年大健康产业（集团）股份有限公司已经借壳上市。

（三）投资项目运营质量

考虑到上述基金分属不同的受托机构，全面信息收集难度大，本文分析选取河南农开产业基金投资有限责任公司受托的四支退出期基金。由于基金最终运行绩效取决于所投项目的运营质量，而项目运营质量并无现行明确的概念，我们将在此处定义两个指标，一个指标为“项目运营优秀”，一个指标为“项目运营质量有待提高”。

单纯从经济效益考虑，项目能够大幅度获利退出是基金成功运营的核心特征，因此将“项目运营优秀”指标条件设定为“项目已经进入IPO辅导备案阶段”，涵义是项目运营质量较好，基金有较大可能以IPO形式退出。

将“项目运营质量有待提高”指标条件设定为符合下列条件之一的：（1）出现明显的经营困难现象，如生产停工或业务停顿的，或对金融机构支付本息出现困难的”;（2）审计师对财务报告无法表示审计意见的;（3）实际控制人被司法控制的;（4）企业连续三年经营活动现金净流量皆为负;（5）基金投资后，企业营业收入持续低于投前预期，且没有明显增长态势;（6）近三年企业收入持续下滑，且净利润有两年为负或经营性现金净流量近两年为负。

同时将样本基金所投项目中既不属于“运营优秀类”又不属于“运营质量有待提高”的归类为“正常类”。按照上述标准，统计四支基金投资项目运营情况，形成下表：

从上可见，A基金在选择优秀项目和规避风险类项目的能力在四支基金中最为突出，而C基金在这两方面则都表现较弱。对于B与D两支基金，虽然B的优秀类项目所占金额低于D，但由于其所投项目个数远高于D，优秀类项目数目也多于D，考虑到基金本身所投项目数量相对较多一定程度上可以起到分散投资风险的作用，同时其运营质量有待提高类项目投资金额也远低于新安财富，所以，笔者认为B基金运营能力在两者中相对较好。

四、成效分析

通过设立政府投资基金，以股权投资方式扶持创新创业型科技类企业，改变了财政原来对企业采取的补贴和贴息的“撒胡椒面”扶持方式。设立基金后，财政资金转化为基金中的LP出资，主要通过发挥基金管理机构专业技能，依托其丰富的投资经验与商业资源为企业提供经营策略、融资、上市等方面的支持，起到了推动企业实现良性发展的作用。在基金的建议与支持下，企业重新制定战略规划，决定转型为建筑垃圾處理服务商。到2018年，公司已经成功转型，不但年利润创出历史新高，而且产品和服务已经走出省外并受到当地的好评。

H省新兴产业创投计划设立的基金主要投资于河南省高技术产业和战略性新兴产业领域内，支持了一批优秀的处于新兴产业领域的创新创业型企业，培育推动了河南省新兴产业的发展。以节能环保产业的发展为例，14支新兴产业创投基金中，有4支集中投资于节能环保领域，基金所代表的金融资本与实体经济的结合，支持助推了河南省节能环保产业产值近年来保持年均20%以上的增幅，推动了河南省环保产业正由单一的大气、水污染防治设备生产向环保设施运营、环保技术服务等多元化细分领域拓展。

五、思考及建议

根据上述分析结果，笔者有如下几点思考：

第一，新兴产业创投基金的投资情况表明，基金管理公司回避自身管理能力，一味强调区域内项目质量不佳，过度追求放宽地域投资限制的说法值得商榷。统计重点分析的四支基金项目投资情况，四支基金所投优质类项目中，河南省内项目数量远超省外项目数量，同时更值得注意的是，四支基金所投项目运营质量不佳的省内外数量各占一半。同时，不考虑单个基金运营水平的情况下，统计显示，所投省外风险项目数量占比并不低于省内。因此，从基金管理机构自身角度出发，更应主动提升自身基金管理水平。建议在后期政府投资基金基金管理人遴选时，要更加关注基金管理机构深耕本地的能力。

第二，对比投资项目情况，各支基金运营管理水平差异极大。虽然四支基金都已进入退出期，但由于行业不同、估值不同、投资成本不同，目前尚无法直接反映基金最终运营绩效，但从项目投资情况来看，四支基金中既有投资项目数量多、平均投资金额小、优秀类项目多、投资组合中细分行业跨度大的基金，也有投资项目少、投资金额大、风险项目多的基金。对于规模没有差异的基金，投资项目多、平均投资金额小、产业覆盖细分行业多的现象说明基金管理任务重、难度大，但同时也意味着单个项目的风险得到了有效分散。因此，后期遴选基金管理机构时，可以通过考察其投资储备项目及资金配置思路来预判其资源配置能力。

第三，由于中小企业投资风险较大，投资于创业创新型企业的基金的失败率较高，基金投资受益的获取主要来自于少数能够IPO的成长性企业。根据梳理，收入低于3000万元的项目组合中，优秀类项目为零，质量有待提高类项目数量占比高达52%。而收入大于2亿元的项目组合中优秀类项目数量占比高达22%，质量有待提高类项目数量占比也较小。因此，建议要客观看待政府投资基金参股子基金中个别项目的风险事件。对于市场和不可控因素造成的投资亏损，应当建立尽职免责机制，提供一定的投资失败容忍度以及相关后续管理政策。尤其是对于处于市场失灵领域的、政策性较强的政府投资基金的考核评价，建议要重点关注基金是否存在违反法律法规的情況、是否严格执行基金协议、是否存在明股实债增加政府债务的情况、基金投资决策程序是否合规等方面。

参考文献

[1]王安安.美国SBIC的投资策略研究[J].财贸经济，2001（4）：72-75.

[2]何国杰.风险投资引导基金研究[M].广东：中山大学出版社，2009.

[3]陈士俊，柏高原.创业投资引导基金参股运作方式的国际比较[J].商业研究，2010（5）：14-18.

[4]相德伟，李志英.政府股权投资引导基金：问题、分析与建议[J].经济研究参考，2016（19）：22-27.

[5]王安安.美国SBIC的投资策略研究.[J].财贸经济，2001（4）：72-75.