市场化债转股：运行机理、风险与建议

2020-02-28吕艳飞

经济视野 2020年12期

文| 吕艳飞

在经济下行阶段，国内企业表现出高杠杆率的现象，银行也频发不良贷款，在这样的形势下债转股应运而生。而我国政府也在2016年提出了这方面的建议，表示可以利用市场化之类的债转股，来适当减小杠杆率。同时，很多相关部门也陆续出台了一整套政策，以大力支持债转股，为广泛推广债转股打下了基础。但在发行债转股的过程中，却遇到了一定的风险，急需相应的运行机理，并提出改善的建议。

债转股的基本运行机理

1.从债权转换到股权。在债转股中，债权人会把企业的合法债权转换到股权上，其中的债权和股权的资产属性不尽相同。这两者不仅契约关系、偿付顺序不一样，而且风险性质也不一样。债权人的信用风险一般由企业资信及其流动性来决定；而股东要承受经营风险，具有更复杂的影响因素。即便属于同标资产，与债权投资者相比，股权投资者也会承受更严重的不确定性。

2.主体、目标博弈。在债转股中往往涉及诸多个主体，而且各自拥有目标函数，相应的目标博弈会严重影响债转股。其中政府是推动债转股的重要主体，而宏观调控旨在去杠杆；商业银行是实施债转股的主体，称作债权人；各企业则是债转股接受方的主体，称作债务人。除此以外，还有别的参与主体，如社会投资者、资产管理方等。

3.各种运行模式。按照组织方式，可将债转股分成集中、分散模式。其中集中式指的是政府专门设立机构，从银行剥离不良资产，再统一完成债转股。而分散式则经由政府规划政策框架，以债权银行跟负债方谈判的模式完成债转股。而按照参与层次，可将债转股分成封闭、开放模式。其中封闭式是指只在企业、银行、第三方资产管理机构内部实施，且经由企业复原后再回收股权。第二种开放式则指的是由各大银行又或财产管理方，面向全体社会进行股权资产方面的公开转让，以促使内部环节对接产权资本业，快速吸引广泛的社会投资人员，社会化企业资本。

债转股的风险

（1）商业银行的整体经营风险。在债转股后，投资者往往会软性约束经营者的股权，令商业银行一度失去了进行担保抵押的资产债权保护权、特优求偿权。倘若企业经营出现恶化以致破产，而银行则只好进行破产清算，承受更大的损失，甚至无法收回股权收益，又因牵涉存款人，出现“杠杆转移”问题，而不是“去杠杆”。（2）转股企业自身的道德风险。当现代企业实施债转股后，通常会产生以下效应：既暂时有所化解企业债务危机、缓解内部财务压力，又恢复长足盈利功能，不良债权化为良性股权；企业认为政府会进行债务兜底，而有依赖性，不仅未改善经营，而且还会出现不良股权。有些企业甚至开始攀比，导致形势尚好的现代企业，鉴于享受不到相应的政策红利优惠，而出现负面激励问题，最终令自身经营的能动性备受影响，进而发生拖欠债务等问题。（3）宏观金融风险。一个企业一旦出现债务危机，则往往会发生产能过剩问题。对此不好好甄别，导致原该破产的企业通过债转股后，继续进行加杠杆经营。尤其是僵尸企业利用债转股来续命，以致出现资金黑洞，而错配、浪费资源，最终扭曲宏观经济系统结构。另外，债转股并未将资产风险消除，而仅仅化短时间债权信用方面的风险为中长时间的股权投资方面的风险。若债转股错误选择、总体规模太大，又或无法控制道德风险，则风险会大幅转移到银行系统，而引发金融风险。

市场化债转股的建议

1.合理选择模式。在目标导向中，应树立长远的目光，积极革新服务供给侧所对应的结构性质。在推进债转股时，应本着市场化原则，要求政府引导、支持，保护银企合法权益，且建议主要选择商业银行，以银企协商等方式进行债转股，避免银行风险。按市场风险与收益，来合理定价资产，利用产权强化约束，要求企业健全治理结构，及时扭转企内控制局面，避免道德风险损失。

2.抓好重要环节。通过重视关键性环节，来有序化展开市场化中的债转股。首先，推行负面清单机制。在产能大幅过剩业界，着力挤出“僵尸企业”，利用“负面清单”避免结构扭曲。其次，限定好总的规模。现阶段，国内还没有必要开始大规模地进行债转股，应根据杠杆的需要，来控制债转股的整体力度与节奏，并将银行的具体承受能力纳入考虑范围。所以，提议银行界应按一定比例来科学地限定上限，与经济增长相融合来予以动态宏观整合，防止过大规模下出现的债转股破坏银行体系。最后，还应选择合理的转股类型，以促进商业银行的流动性管理工作。

3.合理化股权退出制度。债转股后，作为商业银行已不再适合长时间地持有转股股权而应择机退出。所以，要想辅助商业银行推进业务，则应合理化股权退出机制，多层次创设资本市场，开拓非上市企业转让股权的平台，以方便债转股出让股权。