面对负利率，中国无需过分担心

卞永祖

负利率虽然近期才引发人们高度关注，但它不是新鲜事物。2009年瑞典国家银行首次突破银行存款名义利率为零的下限。日本从2016年2月16日起实施负利率政策，将存款利率下调至负0.1%，成为亚洲首个实施负利率的国家。即使中国，过去也曾经在短期内实际利率为负值，比如2010年2月份CPI同比增长2.7%，但当时一年期活期存款利率为2.25%，是事实上的“负利率”。

截至目前，瑞典、瑞士、匈牙利、挪威、欧元区以及前期的日本都出现了存款负利率。日前，美联储主席伯克南也建议美国采取负利率政策来对抗经济下行。实际上，就实际利率来说，美国也已经是负利率国家。伴随着负利率国家越来越多，无论是学界还是政界，开始担忧“负利率”對经济带来潜在的风险。

人们的担心主要集中在负利率对金融行业的负面影响。比如，对于银行来说，负利率会收紧净息差，导致银行净利息收入减少。对于保险业来说，负利率带来的后果可能会更加严重。由于保险投资的固定收益资产往往占资产组合的70%以上，如果长期负利率，有可能冲击甚至颠覆保险企业的投资信条，导致保险资产投资收益率低于保险承诺的收益率，让保险产品失去吸引力。还有人认为，金融市场是建立在利率为正的假设上的，如果一个国家长期保持负利率，那么肯定会动摇金融系统稳定的基础。当然也有人担心负利率会带来不良的社会后果，比如底层贫困人口的存款可能越来越少，这就拉大了社会贫富差距。

虽然这些担心看起来都有道理，但是在实践中，上述负面效果并没有出现或者并不明显。比如负利率可能会引发货币贬值，但是欧元区、日本的实践都没有证据来支撑上述观点。

目前实行负利率的国家主要是经济发展停滞的经济体。欧洲、日本在2008年金融危机以后其经济一直低迷。美国供应管理协会（ISM）公布的数据也显示，美国自2019年9月以来制造业经理人采购指数（PMI）呈直线下跌，连续数月处于“荣枯线”以下。近期这一数据的颓势虽然有所缓和，但2019年12月初发布的美国制造业PMI为48.1，低于预期水平，说明制造业活动仍处于萎缩区间。这些国家大都经历了长期的货币量化宽松，但并没有刺激经济恢复增长，多余的流动性必然会加速流向债券等低风险资产。同时无风险资产的供给并没有快速增长，这必然导致债券等资产的收益率不断降低，直至出现负值。

同时，也有部分学者认为负利率的产生跟人口的增长有密切关系。二战以来，全球经济整体上有了快速发展，人口的寿命也得以提高。对于每个个体来说，需要根据一生的消费来准备储蓄，由于寿命的延长，每个人就需要更多的存款。数据也表明，人均寿命长的国家往往会导致储蓄需求快速增加。银行也会因为有太多的存款同时缺少贷款对象而不得不降低存款利率。

对中国而言，无需过分担心负利率对经济可能带来的冲击。一方面，中国经济发展仍然处于中高速，企业尤其是中小企业的实际融资利率仍然处于高位。这其中虽有金融体系不完善、货币传导机制不畅的原因，但银行贷款总体上仍不能满足实体经济的发展需要，负利率没有存在的基础。另一方面，中国债券市场发展迅速，随着对地方政府融资规范力度的加大，债券供应也将会大量增加。因此，债券收益率也难以像西方国家一样出现负收益。利率处于较高水平，也为中国的货币政策操作提供了充足空间。随着金融风险不断释放，对外开放不断扩大，中国金融市场很可能成为全球的亮点。

当然，中国正处于转型发展的关键时期，在全球经济增长低迷、悲观预期占据主导的形势下，负利率背景下可能会加大资本的全球流动。这种带有盲目性与逐利性的热钱，可能加剧金融市场的不稳定，甚至加大资产泡沫，让货币政策部分失效，甚至导致汇率背离基本面的波动或导致外汇储备的损失，这仍需要引起监管部门的重视。