可转债“中枢”不断提高投资需掌握多重策略

2020-01-11范江河

证券市场红周刊 2020年2期

范江河

在2017年起，证监会“收紧”上市公司再融资的背景下，可转债渐成为A股主要再融资工具，也给投资者带来可观的“打新”收益。Wind数据显示，2019年共有106支可转债上市，合计发行规模2477.81亿元，与IPO融资规模基本相当。

在多位接受《红周刊》采访的职业投资人看来，可转债打新已成常规操作。谱成资管基金经理张晨向《红周刊》记者表示，可转债发行对公司财务指标要求比较高，因此违约风险较小。但事实上，参与可转债投资仍是一项“专业活”。

银行等板块持续演绎“参与程度”与大市有强关联

2019年以来，银行通过发行可转债融资总额超1300亿元，占融资总额一半以上。10月28日，浦发银行500亿元可转债进行网上申购，刷新了可转债融资规模的新纪录。相比正股，银行的可转债很受“欢迎”，可转债市价多超过110元，亦有不少触发强赎条款。其中平银转债由进入转股期至触发强赎条款，仅间隔19个交易日，刷新了银行转债最快触发强赎的纪录。

包括银行板块在内，一些业绩表现稳定、资产状况良好、具备成长潜力的可转债板块得到了机构投资者的青睐。林园投资董事长、《红周刊》荣誉顾问林园也曾表示，其青睐银行、医药及券商板块的可转债。

天合资产基金经理卢陈熠向《红周刊》记者表示，目前银行板块估值整体偏低，而资产端质量正在改善，同时银行转债的安全性和流动性都更有优势，因此银行转股的溢价率普遍更高，浦发转债、中信转债、苏银转债等银行转债近期都受到了资金的追捧。除了银行，一些流动性较好、安全性较高、同时正股具备一定估值弹性的板块也值得关注，如公用事业、科技等。

从历史表现来看，可转债与市场行情表现有较密切的关联。有十余年可转债投资经验的知名博主@宁远投资向《红周刊》记者表示，在大牛市行情几乎找不到可投资的可转债标的，如2006年至2007年、2015年至2016年，这个阶段几乎所有可转债都转换成了股票，同时发起可转债的公司较少，申购难度也较大，2013年至2014年、2017年底至现在，由于政策调整等因素，可转债才重新有了投资的机会。

市场的“极端”走势也会对可转债价格走势产生显著影响。国内某知名资管机构研究员向《红周刊》记者表示，在市场低迷期，如2018年，可转债的价格底部可能在80元附近，而进入2019年，随着市场的回暖，可转债价格底部上浮至约90元，如果可转债价格击穿这一底部则可能叠加了市场对可转债发生违约的担心，如辉丰转债在2018年10月最低跌至近70元，也有极端高价情况的出现，如通鼎转债在2015年5月最高价超过600元，这类高价转债的风险同样很大。

在“股性”和“债性”之间“摆渡”需掌握多重投资策略

因为可转债兼具“债性”与“股性”，需对可转债是“偏股”还是“偏债”作出判断再行投资。虽然对于“偏股”或“偏债”的定义并无确切指标，但业界已经形成了一定的共识。对于一些低于100元，价格在90元左右的可转债，其“债券”属性更强，体现为受正股波动影响较小、多关注其到期收益率。对于一些价格超过120元甚至130元的可转债，其“股票”属性较强，受正股股价波动影响较大。还有一类多介于100元与120元之间的“平衡型”可转债，在两种属性上皆有体现。

对于“偏债”型可转债，投资机会多出现在整体市场不景气的背景下，投资者须格外关心公司信用情况。卢陈熠向《红周刊》记者介绍称，由于信用市场在2018年出现明显收缩，近两年民企债券市场融资出现3000亿的负增长，市场上也出现了一些民企债违约的情况，导致市场对一些民企可转债信心不足，部分价格回落至80元上下，如果公司价值归零，其可转债也难“幸免”，不过可转债由于其特有的下修红利，其信用风险不能简单按照信用债的逻辑考虑，2018年我们发现一批可转债的到期收益率甚至超过7%，随着2018年10月以来信用端逐渐复苏、发行人陆续下修转股价，低价转债的价格中枢普遍得到了修正。

除了信用市场带来的价格修复，公司也可采取“下修”（下调转股价）来促使可转债顺利转股，历史上大多数可转债都实现转股，只有少数公司的可转债到期还本付息。职业投资人张俊鸣表示，投资者可以关注一些正股价超过每股净资产较多、资产负债率较高、已进入回售期的可转债，不过下调转股价会让转债转换成更多的股票，可能会导致大股东对上市公司的控制力下降。

也有投资人对“平衡型”转债偏爱有加，如@宁远投资，他向《红周刊》记者表示，平衡型可转债的价格相对转股价值有一定溢价，投资者在付出一定溢价的情况下买入，既减少了公司股价下跌的风险，也同样能够享受公司业绩成长带来的红利。对于选择可转债的标准，@宁远投资更偏重反映公司的成长性的指标如PEG（市盈率相对盈利增长比率），不过他也坦言，公司的成长存在不确定性，可以选择配置一揽子平衡型可转债。

实际上，可转债是一类兼具基本面研究和市场博弈的投资产品，尤其是价格较高的“偏股型”转债。多位投资人向《红周刊》表示，这类可转债受正股股价的波动较大，存在价格大幅回调的可能，因此投资风险较大。实际上，所有投资风险的根源都可能是“出价过高”。

虽然许多一般投资者对可转债跃跃欲试，但业内人士向《红周刊》记者指出，目前参与可转债投资的多为专业机构。卢陈熠向记者表示，可转债是一种复合金融产品，目前来看长期投资可转债的散户较少，而可转债作为一种风险可控、具备较高潜在回报的品种，是非常好的提升组合夏普比率（基金绩效评价标准化指标）的工具，近年来越来越受到公募、私募乃至险资的青睐。

张俊鸣向記者表示，参与打新的投资者应当重点关注转股溢价率和正股走势的影响。卢陈熠也向记者表示，如果新发行可转债的转股溢价率，即转股价格比它当前股价高10%或15%，须持谨慎态度，但也要根据个股信用资质、成长预期作出区别。打新仍然是目前散户“分享”可转债红利最简单的方法，在多位业内人士看来，目前可转债打新的“破发”的风险较小，2019年以来破发的比例不到10%。