广西房地产泡沫与金融风险关联机理研究

许棣

摘要：房地产业已经成为我国经济发展的支柱产业，作为资本密集型的房地产业与金融业存在着密不可分的联系。近几年，金融业的资金支持，引起房地产泡沫之说。由于房地产业与金融业的密切关系，房地产业的风险很容易传导并引起金融风险，金融业实际上承担了房地产业的各种可能的潜在风险。本文通过对房地产泡沫与金融风险的关联机理研究，立足广西，摸清广西房地产金融风险产生的原因，存在的隐患，并在此基础上研究其风险爆发的路径及危害。

关键词：房地产泡沫 金融风险爆发路径

一、房地产泡沫与金融风险的关联机理

我国从1998年实行住房商品化改革以来，房地产业得到了较快的发展，成为拉动国民经济向前发展的“三驾马车”的重要组成部分，房地产业已经成为国民经济的支柱产业，其关联度大，产业链长，推动了工业化、城市化和現代化的发展。国家对房地产支柱产业在政策上大力支持，使房地产业快速、迅猛发展，房地产业快速发展，离不开金融资金的大力支持，而过度支持使房地产业产生了一定的泡沫。2002年上半年，出现房地产泡沫之说，2004年后，随着房地产价格持续攀升，对泡沫的争论日趋白热化。

（一）房地产泡沫的内涵与特征

泡沫是一种资产或一系列资产价格在一个连续过程中的急剧上涨，初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，从而吸引新的买者，而这些人一般是以买卖资产牟利的投机者，其实对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣。随着价格的上涨，常常是预期的逆转和价格的暴跌，由此通常导致金融危机。

房地产泡沫是泡沫的一种，是以房地产为载体的泡沫经济，是指由于房地产投机引起的房地产价格与使用价值严重背离，市场价格脱离了实际使用者支撑的情况。泡沫经济的两大特征是：商品供求严重失衡，供应量远远大于需求量;投机交易气氛非常浓厚。

（二）房地产业与金融业的天然联系

房地产属于资金密集型行业，在房地产开发过程中，大量的资金流是不断贯穿其中的。从起初的买地投入，到中间的建楼，再到最后的售楼，其中的每一个环节都需要大量的资金投入。因此，房地产行业要解决的重要问题就是钱从哪来。源源不断的大量资金流如何解决，成了所有房地产企业面临的最大问题。钱的来源，必然就得考虑到公司融资结构与资本结构构成问题。在我国房地产行业中，负债融资占有极大比例，并且更为突出的特征是在房地产行业所有的负债中，70%左右是来自于银行借款。

房地产行业融资的这一突出特征，对于房地产行业以及银行业来说都带来不小的负面影响。其一，房地产行业偏单一的融资结构很容易使其陷入被动，一旦到期无法还款，就会直接面临破产;其二，伴随着房地产行业的高额利润与快速发展，高风险也已经不是秘密。因此，银行大量资金都投入到了房地产行业，加大了银行业的经营风险，一旦房地产行业资金链条出现问题，就会拖累银行，导致房地产金融风险的产生与蔓延。

（三）房地产泡沫的衡量指标

一般而言，房地产泡沫是否产生，要从房地产价格、交易量、投资额以及房价收入比等指标来衡量。具体表现是房产价格过高、交易量频繁、房地产投资额在国民经济中的比重过大，以及房价收入比太高。

1.房地产价格过高。2008年我国M2的规模只有47.5万亿，到2018年6月末M2是177.02万亿元，10年间M2增长了近4倍;而这10年里，国内房价也翻了3倍多。以上海为例，2008年上海地区的房价只有1.5万/平方米，而10年后的2018年，上海的房价至少在6万元/平方米。全国的其他城市亦是如此，房地产价格越长越高。高房价拉大了社会贫富差距，改变了人们的价值观;出现了大批房奴为银行和开发商打工;高价房带动了高地价，使得企业发展和壮大愈加艰难;高房价也带动了高房租，加大了很多人创业的难度。但高房价不可能一直持续下去，迟早要调整回归居住属性，届时房价因去杠杆的作用出现大调整，这会对金融体系形成冲击。

2.交易量频繁。用房地产专业术语表述就是小区换手率，简单解释就是指计算小区所有房源在一年内，发生产权交易的次数，也就是二手房的交易。过去5年，中国二手房交易体量实现跨越式增长，全国交易量达1557万套，占全部房屋总交易额的70%。过去20年，上海的二手房交易成交总额为6.6万亿元，交易总套数为365万套，交易量翻了15倍，成交总额翻了250倍;北京的二手房交易成交总额为5.1万亿元，交易总套数为210万套，交易量翻了7.5倍，成交总额翻了120倍。随着存量市场进一步发展，核心城市的二手房交易已超过新房成为主导。

3.房地产投资额在国民经济中的比重过大。房地产业作为国民经济的支柱产业，房地产业对保增长的贡献十分显著。据估算，2018年，全国新房和二手房的成交额突破6万亿元，相当于同期GDP的五分之一;房地产开发投资额达3.6万亿元，占固定资产投资的比重接近19%;在增量固定资产投资中，房地产贡献逾三成。

4.房价收入比太高。一个国家的平均房价收入比，通常用一套房屋的平均价格与家庭年平均总收入之比来计算。按照国际惯例，房价收入比在3-6倍之间为合理区间，如考虑住房贷款因素，住房消费占居民收入的比重应低于30%。我国各个城市的房价收入比是不平衡的，中小城市的房价收入比多在6倍以上，属于房价过高的范畴。据调查，全国大部分大中城市房价收入比超过6倍，其中上海、深圳的比率都超过了20倍，甚至有的房价收入比为40倍，是美国的4倍（房价比10），严重偏离合理的房价收入比。房价收入比高出合理取值范围，则认为其房价偏高，房地产可能存在泡沫，高出越多，则存在泡沫的可能性越大，泡沫也就越大。

二、广西房地产金融风险产生的原因与隐患

广西作为我国西南部沿海沿边地区，房地产行业经过十多年的发展，已经成为广西经济的支柱产业之一，在促进广西城市化进程，改善区内城乡人民居住条件方面，房地产行业为城市发展做出了巨大贡献。

从近十年广西房地产开发投资完成额、商品房销售面积、商品房销售额统计分析，可以看出广西房地产业近十年的迅速发展情况。根据区统计局2009-2018年统计数据显示：房地产开发投资完成额2009年累计达813.7亿元，2018年累计达3004.13亿元，增长26.9%;商品房销售面积2009年累计达2383.76亿元，2018年累计达6212.9亿元，增长了16.1%;商品房销售额2009年累计达777.17亿元，2018年累计达3826.5亿元，增长了39.2%，广西房地产业近十年的快速发展可见一斑。随着广西房地产业的快速发展，房地产业与金融业的密切相关性，毋庸置疑地必然会带动广西房地产金融市场的迅猛发展，但同时也爆发了许多问题，其表现是房地产金融市场融资渠道有限、房地产开发企业自有资金过低、房地产开发商资质较低、房地產金融市场体系不完善、制度健全等。

（一）房地产金融市场融资结构不合理，渠道有限

房地产业属于资本密集型产业，开发、建设、销售整个过程都需要投入巨额的资金，房地产融资渠道显得尤为重要。房地产企业融资方式有两种：一是直接融资，即企业通过发行债券、股票在资本市场直接融通资金;二是间接融资，即企业从商业银行通过信贷、担保、抵押、质押等方式融通资金。目前，广西房地产企业的融资渠道主要是依赖商业银行贷款获得资金融通，发行股票、债券、信托等多元化的融资方式开始发展，但远远满足不了广西房地产企业的融资需求。由于发行股票、债券等融资门槛较高，商业银行贷款成本较低，商业银行贷款成为房地产企业融资的首选，这就加剧了商业银行的金融风险。

广西房地产企业主要是通过间接方式融资，大多数企业融资的主要渠道是银行贷款;而直接融资规模很小，缺乏成熟的融资工具。根据相关数据显示，全国房地产银行贷款依赖水平在50%左右，而部分大型城市房地产企业对银行信贷资金的依赖程度已高于80%。广西房地产的资金来源中有70%的资金是通过银行贷款融资，通过股票、债券、信托等多元化的融资方式融通资金的很少。广西50强房地产企业中有9家是上市公司，可以通过资本市场直接融资，占比仅18%，大部分广西房地产企业，特别是广西本土房地产企业上市公司很少，这样就很难通过资本市场发行股票、债券进行直接融资获取资金。所以，目前广西的房地产融资主要是依靠商业银行贷款支持。房地产业的融资过于依赖银行，银行实际上直接或间接承受了房地产市场各个环节的风险，一旦房地产市场中某一环节出现问题，风险会向银行传递，带来逾期贷款和呆滞资金，使银行业背负着巨大压力，可能的金融风险暗流涌动。

（二）房地产企业的规模和资质不高，自有资金不足

广西是中国唯一的沿海自治区，属于西部地区，经济发展相对落后，人口基数大，外来人口较多，人们对住房的需求日益增多。近年来，国家加大对西部地区的投资，很多人看到了广西的发展前景，引来众多的投机者，因此，人们对商品房的求不断增加。近年来，虽然广西房地产开发建设规模历年加大，参与房地产开发的企业数量众多，但企业规模、资金区别较大，资质差别也很大。

广西房地产开发企业规模普遍较小，据《中国统计年鉴》数据显示，广西房地产开发企业平均注册资本少，自有资金在总资产中只占了很小的比重，超过75%以上的企业依靠国内货款、外资、定金和预收款等，企业的资产负债率普遍偏高。根据2018年6月底对广西50强房地产企业负债率数据统计显示：碧桂园接近90%，恒大82%，万科、绿地、保利的资产负债率突破80%，其他和本土房地产企业的负债率平均为52%，即每1亿元的资产，就对应5200-9000 万的债务，而香港恒基兆业资产负债率仅为 27%。房地产企业负债率偏高，实际上这就意味着银行直接或间接承担了房地产业的各种风险，造成银行业整体抵御风险的能力降低。

自从国家强调“房子是用来住的、不是用来炒的”，使房地产回归居住属性，这些政策因素势必会影响房地产企业向银行融资越来越难;随着银行收缩给房地产企业货款，加强风险管理，以及当前持续不断的土地价格上张，房地产银行贷款利率不断上升，这些因素都会不断加大房地产企业特别是广西本土中小企业的资金压力。如果房地产企业的资金链条出现了断裂，将会形成房地产金融风险，并直接转嫁给银行，导致银行不良贷款增加，潜在的金融风险加大。

另外，由于相关房地产的政策、法律不健全，房地产业作为广西地区经济发展的支柱行业，政府追求GDP增长，强调房地产业对经济增长的推动作用，这样就造成广西地方经济增长对房地产开发投资过分依赖，而当房地产开发企业资信较差、竣工期限与房屋质量无保证时，现行的以虚拟房地产作为抵押物的做法会给银行带来更大的风险。

（三）房地产金融市场体系不完善，公积金贷款存在隐忧

广西房地产金融市场体系发展还不够完善，房产企业融资主要靠商业银行的贷款融资为主，其他的房地产金融产品较少。主要体现除了前面分析到的广西房地产金融市场以商业银行房地产信贷为主;还表现在住房公积金管理中心的业务发展相对迟缓，异地公积金办理货款受到的限制条件较多，有些开发商不乐意接收购房者使用公积金货款，购房者使用公积金货款很不方便。另外，随着时间的推移，80、90后逐渐成为购房新主力。按目前广西最新房屋均价已达12252元/平方米的市场境况看，首付普遍需要25-35万，明显对于资金有限的年轻购房者有一定压力。购房是刚需，推迟实现购房或父母帮助解决首付款，购房梦想是一定要实现的。首付之后就要解决房贷问题，至少贷款30-50万，30年偿还期算，每月还款1000-2000元，月收入在3000-5000元的年轻人生活压力非常大，无形中变成了房奴;在30年的还款期内，工作稳定，不能失业，一旦出现贷款不能偿还的情况，就会给银行带来金融风险的隐患。

三、广西房地产金融市场风险爆发的路径及危害

（一）房地产金融风险爆发的路径

房地产金融风险是指银行为房地产业提供资金的筹集、融通、清算等金融服务活动中，由于各种事先无法预料的不确定因素的影响，使银行的实际收益与预期收益发生背离，从而蒙受经济损失的可能性。房地产金融风险不仅包括单项业务、单个金融机构面临的风险，也包括整个房地产金融体系的风险。房地产业本身是一个高投入、高利润的产业，先天就具备高风险性，金融业介入房地产业之后，如果支持过度，容易引起信用膨胀问题，从而诱发金融危机。而房地产泡沫的产生主要是由于投机行为，是货币供应量在房地产经济系统中短期内急剧增加造成的。

我国的房地产业与金融业关联度很强，金融支持过度会形成房地产泡沫，其表现是房价高、交易频繁、房地产投资额在国民经济中的比重过大，以及房价收入比太高。高房价拉大社会贫富差距，改变人们的价值观;造就大批房奴;加大企业发展壮大、年轻人创业的难度。但高房价的不可持续性，会对金融体系形成直接冲击，一旦房价不稳、下跌，首当其冲的就是房地产企业贷款无法收回，房地产泡沫的破灭导致的金融危机就会蔓延，造成经济衰退。

金融风险产生后，如果未被及时化解而长时积累就会引起金融风险的传导。金融风险的传导有其特定的路径，包括金融机构内部各部门之间的风险传导、金融机构之间的风险传导、金融市场之间的风险传导和金融机构与金融市场之间的风险传导。要防止金融危机的爆发，一定要将金融风险控制在其产生及传导阶段，从而剪断风险传导的链条，从根本上抵御金融危机爆发。

（二）房地产金融风险的危害

房地产泡沫的形成，以及房地产泡沫会对经济体系及其发展造成极大的破坏。根据行业专家的研究，我国房地产已成为国民经济中的重要产业，产业链条长、波及范围广泛，房地产业通过后向关联影响到13个上游产业，通过前向关联影响到15个下游产业。研究发现，房地产业对不同性质产业的作用力方向不同，对原材料消耗型基础产业（矿物采选、制造业、邮电运输业等）主要起需求拉动作用;对生活消费型、服务型产业（轻纺工业、技术服务以及电子通信业等）主要起供给推动作用;对金融保险业、建筑业、社会服务业、商业等与房地产业关联最为密切的环向完全关联产业，则产生需求拉动和供给推动双向作用。

这其中有两个特点值得关注，即我国的房地产业与行政机关及其他行业的关联度过高;与金融保险业的关联度偏高。前一特点说明了我国的宏观调控政策会对我国的房地产发展产生重要影响;后一特点也揭示了我国的房地产行业如果出现风险，则对我国的金融体系产生较大的冲击。房地产行业面临的主要风险应从两个阶段来分析：对成熟的房地产市场来说，其风险是经济周期波动对房地产行业的冲击;对发展中的房地产市场来说，则房地产泡沫的产生及破灭会对金融体系形成大的冲击。

房地产业具备的高风险性以及房地产业和金融业的紧密联系，决定了房地产金融风险的必然存在。一方面，金融业务与金融机构之间存在着密切的相互联系，一旦产生风险往往相互连累，且房地产金融风险属于一种消极的外部效应。另一方面，金融部门经营的外部环境变化，也可能使整个金融部门都遭遇系统性风险，从而造成重大损失。一旦房地产金融风险过大就可能导致金融危机的发生。由此引发的各种经济问题都会出现。当然受影响最大的首当其冲的当属金融业，特别是对银行的影响将难以估计。

2007年2月爆发的美国房地产次贷危机，8月开始席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场，是以房地产为主要经济载体而引发的全球金融危机的典型案例。2007年2月7日汇丰控股表示，该行在次级抵押贷款业务方面存在的问题超过预期，并宣布将为美国抵押贷款坏账拨备106亿美元，较市场预期高出20%。这一宣布导致汇丰控股股价下跌2.7%，由此拉开了房地产次级债风险的全球多米诺骨牌效应，随后又近一步引发了全球性的大规模金融危机。可见，房地产泡沫引起的金融风险对金融业和其他行业的冲击是难以估量的。

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[3]覃建军.广西房地产市场发展状况与趋势分析[J]《金融经济》 2019.04.

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[5]中国产业信息网.[EB/OL].http：//www.chyxx.com/.

基金项目：广西2019年度高校中青年教师科研基础能力提升项目“广西房地产金融风险的测度、预警及化解研究”课题阶段性研究成果，项目编号：2019KY1616。

（作者單位：广西金融职业技术学院（广西银行学校）金融系）