民营企业参与PPP项目的风险分析——基于D公司的案例研究

(浙江财经大学会计学院 浙江 杭州 310018)

一、引言

近年来，PPP模式受到政府的大力支持，政府不断颁布相关政策进行PPP模式的改革。PPP市场发展前景广阔，在我国发挥着愈来愈重大的作用，PPP模式不仅对公共服务供给机制和投入方式进行了改革创新，也有助于缓解地方财政压力。PPP模式在2013年获得社会的广泛关注并因此得到迅猛发展，到2016年迎来另一个发展高潮，但随着PPP项目的大力推广，政府越来越关注其发展的规范化。其中，政府对于民营企业参与PPP项目尤为重视。尽管政府给予了一定程度上的支持，但近几年，在国家降杠杆、PPP项目清库的大背景下，PPP民营企业还是面临着现金流紧张、融资困难等问题。鉴于此，本文研究的问题是民营企业参与PPP项目动因是什么？风险有哪些？应如何防范相关风险？

二、D公司参与PPP项目的风险分析

(一)案例背景

D公司自创立后不断发展壮大并在2009年成功上市，但是在2013、2014年公司发展遭遇瓶颈期，公司开始探索转型。2014年公司及时跟进国家环保政策，合理转变经营理念，在行业开展并购，同时开始探索PPP业务模式等；2016-2018年，D公司频繁斩获PPP项目订单，三年中标总额约1500亿元，成为PPP大户。但与优秀的财务数据相背离的是，D公司在2018年遭遇了发债遇冷，仅融到计划额的5%；在2019年遭遇了实际控制人变更“易主”等事件。

在D公司上述案例背景下，本文将深入剖析D公司参与PPP项目的现状，试图揭示其参与PPP项目的动因、参与过程中的风险，借此从该案例中得到有关民营企业参与PPP项目的经验与教训。

(二)D公司参与PPP项目的动因

上文大致描述了目前D公司参与PPP项目的情况，那么公司如此大力开展PPP项目的动因是什么？

一是政策支持。PPP模式开展年限较短，但受政府大力推广，从2013年开始大力发展PPP模式，鼓励社会资本方参与到PPP项目中。2019年发布的政策中强调加大对民营企业、外资企业参与PPP项目的支持力度，在同等条件下对民营企业参与项目给予优先支持。

二是参与PPP项目增加了民营企业的投资渠道，且与政府合作更有保障。D公司在园林行业处于龙头地位，发展遇到天花板。PPP模式使得D公司拓宽了投资渠道，收入和利润获得了显著提升。

三是民营企业参与PPP项目时，基于PPP模式的三大特征：伙伴关系、利益共享和风险分担，可实现互赢局面。政府考虑到与民营企业的合作关系，会为相关企业提供多方面的便捷方案。

(三)D公司参与PPP项目的风险分析

1.融资风险

(1)偿债能力分析

本文先从D公司的偿债能力来分析企业的融资风险，拟选取资产负债率、流动比率、速动比率和应收账款周转率四个指标来得知公司的偿债能力。

表 2-1 2014-2019年 D公司相关指标分析

表 2-2 2014-2019年 D公司应收账款占速动资产的比例情况

由上表可知，从D公司2014-2019年的相关指标来看，债务融资是D公司较为注重的融资方式。公司的资产负债率一直以来在68%左右，与同行业企业的平均水平相比略高。如表2-2所示，在D公司的速动资产中，应收账款比重较大，且有逐年上升的趋势。应收账款能否收回及时，对企业资金的流动性和再生产过程的流畅开展具有重大影响。另外D公司所处行业的应收账款周转率平均值为7.6，但该公司这一指标的数值一直都没有达到行业的平均值，且近两年还呈下降的趋势。因此，通过对D公司上述偿债指标的分析可知：该公司在参与PPP项目过程中面临偿债能力较弱且应收账款回款速度缓慢等情况，存在一定的融资风险。

(2)融资来源分析

2014-2018年D公司大力开展PPP模式，如此大的扩大规模，融资是发展的必然要求。那么，D公司的融资渠道有哪些，其中存在怎样的风险？

查阅公司年报，D公司的融资方式主要由银行借款、债券融资、股权融资构成。2014-2019年公司的筹资款项绝大部分来自银行贷款收到的现金；2016年公司发行债券以及吸收投资收到的现金较多；2018年公司实际控制人股权质押为公司提供借款，使得往来借款的比重增加。总体上看来，D公司自身的融资渠道单一，主要采取信用贷款或是债券等债务融资方式进行筹资，进而增加了公司的融资风险。同时D公司一直以来通过举债筹资，若是其在债务融资的方式上受到约束，在面对一个个规模巨大的PPP项目时，其资金来源就可能受限，融资风险将会加剧。

(3)融资期限结构分析

表 2-3 D公司债务融资情况 单位：亿元

根据表2-3可知，D公司的短期融资比重偏高，面临较大的还款压力，存在短期债务支付风险。D公司过于依赖短期债务融资，但是这显然与PPP项目的特性相冲突，短期债务的流动性与PPP项目周期过长不适应，D公司的债务结构规划缺乏合理性，这使得融资风险加剧。虽然D公司至今可以勉强按时偿还所欠债务，但是若是用短期债务融资长此以往的弥补资金缺口，随着时间的推移面对公司身后规模巨大的PPP项目，稍有不慎就会有资金链断裂的风险。综上，对D公司参与PPP项目的融资风险的分析中可知，D公司在PPP业务模式中存在偿债能力不足、融资渠道单一、债务结构不合理等风险。

2.投资风险

企业开展PPP项目，除了对项目公司SPV进行股权投资外，还需要对建设期的PPP进行项目投资。本文从以下几方面分析D公司参与PPP项目的投资风险。

(1)项目公司的股权投资效益低，回收速度慢

表 2-4 SPV股权投资款与投资现金流出表

由表2-4 可知，2014年到2017年D公司PPP股权投资增加数额以超过2-3倍的速度增加，同时在投资支出的现金流中的占比也逐年增加。而2018年公司遭遇现金流危机，同时受到相关政策和信贷收紧影响，进行业务收缩，投资支出减少，但占比仍较高。从这些数据可以看出D公司的投资较为单一，具有风险。在如此巨额的股权投资下，其投资收益却不是很理想。D公司在2014-2018年度，投资大量资金到SPV项目公司当中，但是由于项目周期长、回款速度慢等原因不能产生对应的现金流入，收入不足以满足投资、筹资及经营支出，因此该公司PPP投资效益小，投资风险大。

(2)PPP项目的建设期投资额巨大

除了对最初的SPV公司进行股本金的投资外，公司还需要持续不断地对建设过程的项目进行投资。D公司截至2018年有1833.77亿元的PPP项目订单，这意味着需要巨大体量的资金流投入到建设项目中，但另一方面订单收入却不能及时兑付成现金，滞留在应收账款及存货里将对公司现金造成极大压力。且随着项目的不断开展，资金的支持也需不断加大，但目前处于“去杠杆”融资紧张的金融环境，这一情形增加了现金流压力，加大了财务风险。

综合上述分析，对于D公司而言需要项目的现金流入与现金支出相匹配，才能减轻不断开展的PPP项目建设对资金巨大需求。D公司在巨额的投资支出上，没有得到合适的融资方式支持，公司的发展受到现金流的限制，风险加剧。

3.PPP项目特有风险

民企参与PPP项目还面临着其特有的风险，包括系统风险和非系统风险，其中系统风险包括政治风险、法律风险、经济风险和社会风险，非系统风险按阶段划分，包括前期风险、建造风险、运营风险和交付风险等风险因素。其中，政治风险可能体现在政府的信用风险、税收政策、PPP模式相关政策法律的变更等等，例如2018年出台的史上最严“资管新政”。由于资料收集上的局限，本文不进行详细展开。

三、民营企业参与PPP项目的风险防范对策

基于PPP项目的合作性，民营企业在参与PPP项目时，需要与政府和金融机构以及其他利益主体进行接触，因此对于风险的防范可以从政府层面和民营企业层面两方面入手。

(一)政府层面

1.加强政府诚信履约精神。政府诚信履约精神的培养可为市场化法治化营商环境的形成创造条件，这在一定程度上为民企参与PPP项目营造了良好的氛围，减少其参与PPP项目时的政府信用风险。

2.监督金融机构资金发放流程。若从资金源头考虑降低民营企业的风险，政府可以对金融机构发放资金的各个阶段进行监督并加以考察。考察金融机构是否针对社会资本方成立了专门的风险评价机制来预估其是否适合参与PPP项目，进而评估是否可以发放资金。

(二)民营企业层面

1.治理层要理性客观进行决策，避免过度扩张。决策者要对公司的业务发展有独到正确的判断，防止因过度扩张超过公司自身发展能力而产生的资金链断裂风险。另一方面，引入战略投资者完善治理层结构，缓解资金困境。

2.合理规划融资过程。民营企业在进行融资规划时应当遵循合理性和谨慎性双重原则。其次，融资规划还需考虑融资时机以及融资渠道，调整长短期债务结构，拓展融资渠道。

3.提升公司核心竞争力，引进专业人才。引进专业的PPP人才对于民企降低和规避参与PPP项目的风险至关重要。民企在介入PPP项目之前，应提前储备相关的专业人才。

4.建立全方位的风险防控体系。通过建立全方位的风险防控体系，在参与PPP项目时进行事前、事中以及事后的风险防控。

四、研究结论

民营企业如何解决参与PPP项目这把“双刃剑”，是亟待考虑的问题。通过从融资风险、投资风险、PPP特有风险三个角度重点分析D公司近6年参与PPP项目情况，本文发现了D公司在PPP业务模式的经营中存在着资产规模和投资规模迅速扩大、融资渠道单一、债务结构不合理、资产流动性不足、应收账款回款缓慢、PPP投资需求大、收入来源较单一、投资与融资不匹配等风险。另外加之PPP特有的风险，民营企业参与PPP项目时还面临着政策、政府信用以及法律风险。因此，本文结合民营企业与PPP项目的特点，从政府和民营企业两个层面提出了民营企业参与PPP项目的风险防范对策。