政府融资平台债务风险及其防范

◎文/天津市财政局债务处

一、融资平台债务风险现状

（一）融资平台债务整体情况

消费、出口、投资是拉动经济增长的三驾马车，这其中投资为我国40年的改革开放快速发展做出了巨大的贡献，尤其是固定资产投资以及基础设施投资带动GDP增长效果显著，从2003年以来，每年我国投资增速都达到GDP增速的2倍以上，特别是2009年投资增速为30%，GDP增速9.2%，达到3倍以上。为解决高速城镇化缺乏基础设施建设的问题，上世纪80年代，最初的融资平台在上海产生，随后如雨后春笋，各省、市、县、镇都纷纷设立城投公司等融资平台，解决地方政府搞基础设施建设资金困难问题。特别是2009年为应对全球金融危机，中央文件明确信贷支持融资平台融资，实施“四万亿计划”，此种背景下，融资平台数量急剧增长，从2008年的3000多家1.7万亿，到2009年的8000多家7.4万亿，根据审计署公开的数据，2014年底我国地方政府性债务24万亿，其中绝大多数为融资平台债务。

自新《预算法》实施以来，允许地方政府通过发行地方政府债券的方式融资支持公益性建设，根据审计署的审计认定结果，2014年年底开展的清理甄别，将原有大量融资平台形成的政府债务，通过发行置换债券的方式进行了置换，降低了融资平台的偿债压力和债务风险。同时中央对融资平台管理逐步趋严，而地方政府受中央下达地方的新增债务限额控制，部分公益性项目仍通过土地预期出让收入作为来源，通过融资平台举债融资，融资平台面对新项目融资压力，以及未实现收入的老项目还本付息压力，只能通过借新还旧的方式保证资金链延续，融资平台的融资需求较大，面对强监管压力，平台不得不将融资方式由银行贷款等向信托、融资租赁等监管较弱但成本较高的方式转移，这更增加了融资平台的债务风险。

（二）城投集团基本情况

天津城投集团 （以下简称城投集团）成立于2004年，由天津市国资委作为全资出资人和控制人，集团主要利用政府注入的优质资产、特许经营权、财政资金和财政补贴等资源，通过发行债券、推动公司上市、吸引战略投资以及传统的银行信贷等方式，保障城市基础设施项目建设。作为融资平台，城投集团在全国融资平台中规模最大，其下属公司和资产情况非常复杂，承担了天津市区90%以上的公益性基础设施，需要逐步深入分析财务情况。

（三）城投集团主要债务风险

城投集团资产中公益性项目资产占比较高，依靠借新还旧保持资金链不断，盈利能力差，大量依靠政府补助经营，存在一定债务风险。对于融资平台来讲，盈利能力是次要指标，关键要素是是否能保证融资规模，筹资能力是集团持续经营的关键，所以识别债务风险的重点是筹资和资金链风险。

1.筹资风险

对于融资平台公司的筹资风险主要是面对政策调整、市场影响或公司内部变化，从而使筹资活动困难，无法满足企业正常运转，无法偿还到期债务本息，风险表现为其筹资能力下降、筹资成本升高等。城投集团债务规模大，资产负债率接近70%，负债规模较大，如剔除道路桥梁、土地等公益性资产，其资产负债率将进一步上升，可以看出集团的融资规模已不是自身融资杠杆所能承受的，金融机构看重的是天津政府实力。随着中央加强对融资平台债务管控，超过集团融资能力的负债水平将产生巨大的偿债压力，使今后筹资更加困难。

由于集团流动资产中存在大量存货和政府应收款，衡量流动比率、速动比率意义不大，主要看现金比率指标，近3年分别为44.2%、50.7%、32.2%，逐年降低，作为融资平台重要的是保证正常筹资来源，不发生风险，筹资能力下降将导致集团无法依靠借新还旧维持债务偿还，可能产生逾期风险。

2.资金链风险

资金链是保障融资平台运营的重要标尺，是企业生存的关键，平台只有保持丰富的现金流，强大的筹资能力，快速的资金周转才能保持良性发展。近年来城投集团经营活动现金流基本维持收支平衡；投资活动现金流均为负，主要原因是在建项目的后续资金投入，随着基础设施建设逐步完成，自2016年开始已基本实现收支平衡；筹资活动现金流由正转负，呈现出缺口逐年增大，说明融资能力在减弱，特别是在资产规模不断增加、政府发行债券置换其债务的情况下，其通过借款和发行债券取得的现金流入逐步减少，存在风险较大，需引起高度重视。

表1 城投集团筹资风险主要指标

集团的资金周转主要依靠借款及发债解决，主要支出方向也是偿还债务。自2014年以来，集团每年新取得的借款不仅用于偿还到期债务，还有一部分偿还了债务利息，说明集团经营状况较差，需要借债还息。由于2015年以来政府发行置换债券、项目投资金额减少等原因，集团资金链逐步实现平稳，每年能够基本保障债务的利息支出，借债还息情况有所缓解。

二、城投集团债务风险形成原因

（一）外部原因

一是政策收紧加剧集团风险。2010年起中央对融资平台开始收紧，影响最大的是通过19号文件将原有土地抵押贷款的方式禁止，这使得融资平台主要方式受阻，转而开始通过发行企业债等方式进行直接融资，城投集团也是逐步增加了债券融资的规模。自2014年底开始，中央进一步加强对融资平台进行监管，新《预算法》、43号文、50号文，特别是2017年中央将防范化解金融风险放到国家三大攻坚战之首，中央部委接连发文严控地方政府债务，重拳治理资金向融资平台流入，造成政府隐性债务增加。城投集团大量债务均为公益性项目债务，主要形成于2015年之前，防范金融风险的强监管，也导致了集团原有债务难以依靠“借新还旧”方式接续，使集团融资困难，企业债等直接融资的刚性对付特点，使集团不得不通过信托、融资租赁等高成本融资方式弥补资金缺口，成本的上升进一步加剧了筹资风险和资金链风险。

表2 城投集团资产周转情况主要指标

二是地方政府干预影响决策。地方政府本应承担资产、行业、行为监管和激励约束职责，但城投集团作为天津最主要的政府投资部门，政府直接干预其市场行为，对人事、决策、投资等经营活动直接参与，由于政府主要考虑地方经济发展和政绩工程，更关心GDP而少关心债务风险，致使城投集团成为高债务企业。集团领导本身也是政府公务员，对企业运营和风险管理意识较差，只考虑完成政府投融资任务，少考虑企业长远发展。近年来，随着国企市场化改革的推进，以及天津中心城区基础设施建设基本投入高峰已过，政府代集团决策的问题大大减少，但由于原有方式使城投集团承担了大量政府应该承担的公共服务职能，负担了政府支出责任，形成了大量公益性项目债务，成为债务风险的主要负担。

三是金融机构助推风险叠加。融资平台债务有地方政府显性或隐形担保，金融机构凭借对政府的信任，不去衡量企业自身经营状况就投放大量贷款，2010年以前绝大多数贷款以政府土地作为抵押，新发生的举债金融机构为规避风险，往往通过要求地方政府出具担保承诺来作为信用补充，这就形成了大量政府债务。同时，由于融资平台债务政府担保风险很低，而利率又与高风险行业利率持平，风险收益比极高，各金融机构业绩规模和行业竞争，大量向融资平台投放贷款，使债务规模大量扩张。城投集团目前授信额度很高原因就是金融机构看重天津财政状况，从城投集团发行债券的评级报告看，评级机构更多地考虑了政府支持的因素，而没有充分全面地反应集团的真实债务风险。此外，在一些金融机构的金融创新下，例如融资租赁等方式运用没有收益的公益性资产进行融资，在缺少可靠偿债来源的情况下，依然为城投集团放款，多种因素助推了集团债务风险。

（二）内部原因

一是管理理念和风控意识不足。城投集团公司决策层领导均为地方政府官员，普遍缺乏企业管理经验，对企业破产和债务风险认识不到位，决策战略制定以满足地方政府要求，完成政府指派的建设项目为目标。在单一的激励方式下，集团决策层一味追求融资规模和项目数量，而缺少风险控制意识和预算约束机制，造成债务规模超过自身偿付能力。庞大的投资和债务规模，却没有风险控制意识，在外部政策、土地、金融等市场环境变动的影响下，将造成严重的债务危机。

二是市场化经营水平不高。城投集团既投资公益性项目也从事经营性项目，两部分资金存在混用，经营性项目较高的债务风险容易导致集团整体风险发生。集团经营性业务盈利状况不佳，其经营能力和专业化水平不足，市场化竞争能力较弱。例如，集团经营的大量地铁项目广告收入极低，房地产项目所在位置均为天津优质地段，但其毛利率不足行业平均水平。同时，集团经营“造血”动力不强，主要依靠向地方政府伸手补贴，随着财政收入下滑，可能严重影响集团持续经营能力。

三是监管约束机制不到位。集团仅仅依靠外部政府审计进行监督，没有设置内部审计监督部门，没有定期内部控制审查的机制，缺少最为有效地内部监督管理机制，容易出现行为漏洞，从而造成风险发生。同时缺乏外部监管渠道，相关经营状况对外披露不足，举报机制不健全。

三、城投集团债务风险控制的防范建议

（一）吸引社会资本参股，实现市场化

城投集团要充分利用天津最大融资平台的优势，抓住国企混合所有制改革机遇，吸引社会资本投入，完善股东结构，建立科学规范的现代企业制度，逐步向市场化竞争主体转变。

一是完善法人治理结构，提升市场主体话语权。改变目前董事主要由政府官员担任的现状，聘请其他国有企业高管、行业专家等方式提升高管市场化竞争力。同时，借鉴中央国有企业混改经验，引入外部董事制度，将集团主导权力交给企业董事会，国资委通过外部董事行事监管和否决权力，逐步完成市场化运营，提升企业风险防范意识。

二是集团作为多元化控股公司，实行分类分层混改，对主要承担公益性项目开发建设的公司抓紧完成项目后，取消其融资职能，使其今后只承担项目建设工作；对承担经营性项目的公司，通过增资扩股、股权转让等方式引入战略投资者，促进股权结构更合理，体制机制更灵活，成为市场化国有企业，自负盈亏。

三是大力盘活存量资产，加强与专业公司合作，将集团地铁运营、房地产开发、物业管理等经营性项目引入社会资本，开展资产证券化运作，提升管理效率，增加经营收入和资金流，提升偿债能力和投资能力。

（二）开展多元化经营，增强盈利能力

在原有四大业务领域的基础上，通过参股方式探索布局新的行业领域，利用政府资源，拓展业务方向，提升盈利实力和偿债保障。

一是注入经营性国有企业，拓展原有业务板块。在地方政府的支持下，2007年将高速公路集团和市政投资集团并入城投集团，为集团提供了可靠的经营现金流，也为集团整体发债发挥了重要作用。面对更严格的债务监管趋势，可进一步与政府协商，将垃圾处理、房地产、物流等收益较好的国有企业注入集团，充实集团整体实力。

二是参股金融板块，提升融资能力和偿债保障。目前大型融资平台普遍参股控股了金融行业，主要原因是金融业盈利状况较好，且具备绝佳的现金流，集团可参与地方银行、保险、信托等机构，为筹资活动提供资金支持，形成互补的良性循环。

三是主动探索新兴业务，增强造血能力。随着我国经济发展方式的转型，城投集团也可利用已有基础设施建设、运营经验，涉足新兴板块，如旅游、养老、教育、环境治理等板块，这些行业普遍具有资源国有垄断、行业处于上升期、现金流长期可靠等特点，较为适合集团发展，从而实现产业转型。

（三）加强交流沟通，提升综合实力

一是加强与地方政府沟通协调。今后一段时期，集团存量债务的化解仍需要天津财政部门拨款或补贴解决，资金周转的提升主要依靠政府部门及时拨付资金，确保企业流动性。同时，地方政府作为政策的制定者和执行者，对集团的风险有巨大影响力，集团的生存发展需要获得政府的大力支持。

二是与金融机构保持密切联系。集团的债务风险来自于金融机构，随着政策的逐步收紧，更需要金融机构的大力支持。从金融监管部门出台政策本意考虑，收紧融资平台融资渠道，更根本是要完成经济转型，使资金投入到实体经济中，严控融资平台新增债务才是重点，并非要挤压原有存量债务，集团要积极协商到期贷款展期、借新还旧等方式，防止因防风险而引发资金链风险。

（四）创新投融资方式，降低偿债风险

一是PPP方式参与项目建设。作为43号文鼓励的发展方向，PPP模式可有效控制集团债务风险。一方面可以更好地约束政府方履行合同约定按时拨付资金，另一方面集团可以与其他社会资本共同参与项目建设，分担了资金压力和风险。

二是新型企业债品种。监管部门在防范风险的同时也在不断加强对各种金融工具的完善，包括项目收益债、专项债、绿色金融债等新型品种，尤其是项目收益债，其以项目本身的现金流为偿债来源，风险具有项目内部性，也符合不增加政府债务的要求，同时债券期限可达30年，企业发行不受政府债务限额控制，未来前景广阔。

三是拓宽境外融资渠道。近年来我国企业海外发债限制处于逐步开放的趋势，为缓解人民币贬值压力，中央对资质较好企业进行境外发债保持支持鼓励态度。境外发债具备成本低、限制少等优势，城投集团可利用天津资源及自贸区优势，拓宽海外融资市场，在有效控制筹资风险的情况下保障资金流。

（五）强化集团内控监督，防范内部风险

一是聚焦风险提升内控管理水平。集团要形成风险控制总目标，制定科学合理的战略发展规划，建立内控管理委员会，对照总体目标规划，从外部、市场、战略、投资、经营、法律、财务、人事、信息等各个环节逐项查找风险点，分析风险等级，提出风险处置措施，完善规章制度，规范经营管理活动。

二是加强内部审计管理。作为集团型控股公司，要加强完善集团内部审计制度，建立内部督察委员会，直接对董事会负责，与专业审计机构合作，强化对各子公司、各项目内部审计，堵塞风险漏洞。完善内部资金债务风险评估机制，提高人员专业化水平，推动项目评审和绩效管理，降低债务风险和经营风险。

三是坚持信息公开。集团作为特殊性质的国有企业，许多项目安排涉及政府机密，但随着市场化和公开化，项目应更多的采取公开招投标、预决算公开等方式向信息使用者公开，接受企业干部、债权人、社会公众的监督，防止徇私舞弊事件发生。