广汇能源 高杠杆押注天然气

王方玉

来自新疆的民营能源巨头广汇能源（600256.SH）正在被投资者所抛弃。其股价从4月的最高点已下跌了25%，市值蒸发近70亿。

暴跌起源于4月的两个风险事件。4月26日，中国裁判文书网公布两份民事裁定书。乌鲁木齐市头屯河区人民法院做出裁定，查封、扣押、冻结广汇能源及其控股子公司广汇清洁炼化、广汇新能源共计约3.7亿元财产。

就在一天之后，广汇能源收到上交所关于其年报的事后审核问询函。这份问询函一口气抛出了与毛利率、现金流、负债率、资产折旧等相关的14个问题要求广汇能源详细披露，引起了投资者的广泛担忧。

广汇能源近年来每年均需支付大量利息支出，财务费用高企，直接影响到公司经营业绩。

高杠杆运行

從民事裁定书来看，广汇能源与中化二建集团有限公司存在关于工程款的金额认定的纠纷，而并非是债务违约。

但市场担忧的是，账户冻结会对企业生产经营活动产生重大影响，一旦企业的流动性出现问题，则很有可能成为压垮骆驼的最后一根稻草。

2018年报显示，报告期末，广汇能源的资产负债率为64.24%，高于同行业水平。从负债结构来看，报告期末公司短期借款59.57亿，同比增长20.57%，最近一年到期的非流动负债28.9亿元，同比增长3.67%，流动负债占比呈上升趋势。同时，2018年公司的财务费用高达10.54亿元，占归母净利润的60.47%，整体的偿债压力较大。

值得注意的是，广汇能源早已经进入了借新债还旧债的阶段。其于2019年6月发布的公告称，拟公开发行可转债，募资总额不超过33亿元。其中，24亿用于天然气及煤化工项目，而9亿元则用于偿还有息债务。

负债和财务费用背后，广汇能源的业绩表现却不尽人意。在2018年营收和净利润双双大涨之后，广汇能源今年半年报数据显示，报告期内实现营收64.2亿元，同比增长了7.27%;归属于上市公司股东的净利润7.82亿元，同比下滑了9.78%。经营活动产生的现金流量净额为14亿元，同比下滑11.4%。

广汇能源近年来每年均需支付大量利息支出，财务费用高企，直接影响到公司经营业绩。数据显示，广汇能源2016-2018三年的财务费用分别高达5.437亿元、10.05亿元、10.54亿元。而随着广汇能源盈利能力的下降，未来其债务偿还的压力也逐渐增加。

押注天然气业务

大量的利息支出与广汇能源在天然气产业上的押注不无关系。作为国内首个民营LNG接收站的所有者，广汇能源在天然气生意上大举投资。

继2017年6月、2018年11月广汇启东LNG接收站1、2期投产之后，三期项目建设计划于2020上半年投入使用。6月发行的33亿可转债方案中，其中5.6亿元也将用于其在江苏南通的LNG分销转运站项目。

尽管LNG接收站盈利能力较强，预期回报较高，但这一重资产项目的投入加重了广汇能源的债务负担。其2015-2017年的净资产负债率分别高达68.93%、69.99%和68.06%。

在高负债的同时，又借钱开始新的重资产投入也已经是广汇能源的常规操作。

2015年，在负债率高达68.93%的情况下，广汇能源仍然借钱布局LNG接收站。截至2015年末，广汇能源实际新增的融资总额就高达32.52亿元。在此之上，广汇能源又制定了2016年拟投资框架计划总额合计84.5亿，新增融资净额34亿元的投资计划。

广汇能源的高杠杆扩张之路能走多远，有待时间的检验。

在当时LNG市场仍整体低迷的情况下，这一举动不啻为一场“豪赌”。幸运的是，一场突如其来的“煤改气”极大了地刺激了LNG市场，也为广汇能源带来了不错的利润。

最近两年，国内天然气消费的持续快速增长，利用接收站进行LNG贸易成为了利润丰厚的生意，尤其是在2017年末的取暖季，“煤改气”等原因造成国内LNG价格一路飙升，广汇能源的天然气业务也创造了可观的利润。

从2016年开始，天然气业务已占到广汇能源总营收的50%以上，成为最主要的业务。

“突出发展天然气产业”也被广汇能源写入公司五年（2018-2022）发展战略。根据规划，广汇能源欲通过4-5年的发展，实现天然气收入占比达到70%-80%。

但LNG行业的高度景气并未持续到2018全年。在天然气保供等政策的影响下，国内LNG价格并未出现暴涨情况，价格相对平稳。广汇能源的天然气业务毛利率也由36.43%下降到了34.48%。

此外，随着新奥舟山LNG接收站的投用与政策逐渐推动接收站对外开放，LNG接收站的稀缺性和价值也正在降低。未来几年，LNG接收站还能否稳赚可能面临挑战。

母公司债务压力大

连续多年维持高负债率，关于广汇能源债务问题的质疑一直不断。今年半年报数据显示，广汇能源的流动比率和速动比率都低于0.4，短期偿债能力十分堪忧。

同样维持高杠杆运作的还有广汇能源的母公司新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司（以下简称广汇集团）。虽然去年9月已经将40.964%的股权卖予恒大集团，换取了145亿的流动资金。但广汇集团的债务困局仍未解除。截至今年半年报发布，其仍然面临高达1744亿元的负债，其中流动负债高达1185亿元。

如此高的负债，也造成广汇集团的财务负担日趋沉重。2018年广汇集团的财务费用高达58.62亿，占其净利润比重达到116.2%。

高企的财务费用对于利润的侵蚀非常严重。广汇集团坐拥“A+H”股双上市平台、旗下拥有4家上市公司，除了广汇能源外，还有广汇汽车（600297.SH）、广汇物流（600603.SH）、广汇宝信（01293.HK）。

虽然营收超过千亿，但广汇集团盈利能力十分羸弱，是大而不强的典型。2016-2018年，广汇集团的营收分别高达1456亿元、1764亿元、1889亿元，而归属于股东权益部分的净利润分别只有16.73亿元、2.2亿元、9.06亿元。

杠杆率过高、财务费用高企、盈利能力偏弱，广汇能源与其母公司的困境大致相似。在当前金融供给侧改革的背景下，不少高杠杆扩张的能源企业出现债务违约，其中不乏永泰能源、宝塔石化等巨头企业。广汇能源的高杠杆扩张之路能走多远，有待时间的检验。