万华化学垄断保卫战

王方玉

纵观中国的化工行业，你很难找出一个企业像万华化学（600309.SH）一样，在近千亿的市场中占据寡头垄断地位，且能够长期保持稳定且丰厚的利润。

上市19年以来，万华化学的营收和净利润涨幅均超百倍。19年中表现最差的年份，万华化学的加权净资产收益率也高达14.6%。近10年时间里，万华的ROE有9年都在20%以上。

出色盈利能力背后的秘诀，就在于万华化学在MDI领域的技术垄断。目前，全球仅有5家化工企业拥有MDI自主知识产权并能独立生产，万华化学是其中唯一中国企业。

瑞典国际化工这套尚未大规模量产的MDI生产技术， 成为了众多新入局者的共同突破口。

MDI生产具有很深的技术壁垒，其核心技术多年以来难以被攻破，这构成了足够深的护城河。

MDI的垄断性和高利润，让不少国内企业垂涎已久，他们纷纷把目光投向了海外的瑞典国际化工，希望获得其MDI技术授权从而生产MDI。过去—年间，吉林康乃尔化工、烟台巨力两家企业先后宣布投资生产MDI，新的MDI扩产潮似乎呼之欲出。

面对新入局者的挑战，正承受着主营产品价格下跌压力的万华化学，毅然采取了行动，捍卫其在MDI领域的垄断地位。

万华面临的挑战不止于此。行业内的企业纷纷扩产，未来两年将有大量新的MDI产能投放，万华还能否延续其出色的盈利水平？

新入局者

2014年7月，来自吉林的康乃尔集团斥资约6亿元人民币，收购了瑞典国际化工75%的股权，并开始正式涉足MDI的生产，成为了MDI行业的新入局者。

2018年底，聚合型MDI价格更是跌至11400元/吨， 至今仍未走出颓势。

瑞典国际化工是全球第六个掌握光气法MDI生产工艺的公司，也是六家公司中唯一通过技术授权，而非MDI生产盈利的公司。

不过，这一MDI生产技术并未实现过大规模的生产应用，而MDI的生产耗资巨大，投资风险极高。

并且其生产过程涉及到剧毒的“光气”，也拥有一定的生产方面的壁垒。因此，获得MDI技术后，康乃尔集团的MDI生产之路也颇多曲折。据悉，康乃尔曾先后宣布计划在沧州、葫芦岛建设80万吨MDI项目，但均未兑现。

2018年，与福州市政府和福建石油化工的合作是康乃尔化工在公开信息中的第三次计划投资生产MDI，而这一次康乃尔化工有了更多的胜算。合资公司福建康乃尔拥有福州市政府的强大支持，也有福建石油化工的光气生产资源。

2018年12月，该MDI生产项目的施工合同都已正式签订，距离正式大规模生产MDI似乎只剩几步之遥。

除了康乃尔化工，另一家企业烟台巨力计划在新疆投资新建40万吨/年的MDI项目。烟台巨力是国内TDI的主要生产商之一，而TDI與MDI同属于聚氨酯产品。

一位业内人士告诉《英才》记者，烟台巨力的TDI生产装置就采用了瑞典国际化工公司的生产技术，此次计划生产MDI的技术有很大概率是来自于瑞典国际化工的技术授权。

作为世界上仅有的六家掌握MDI生产技术的企业之一，瑞典国际化工这套尚未大规模量产的MDI生产技术，成为了众多新入局者的共同突破口。

保卫垄断

在此背景下，万华毅然展开收购，捍卫其在MDI领域的垄断地位。

7月30日，万华化学发布公告称，其境外全资下属公司万华化学（匈牙利）控股有限公司已收购瑞典国际化工100%股权——其中包括康乃尔所持有的75%，总收购金额约等值人民币9.25亿元。

据了解，万华化学收购的前提条件是，须绝对控股康乃尔聚氨酯公司及其40万吨MDI产能项目。最终实现持股比例为：万华化学持有80%，康乃尔持有20%。

通过这一收购，万华将瑞典国际化工拥有的MDI技术掌握在了手中，有效防止了MDI技术的扩散。

瑞典国际化工的股权转手并未产生太多溢价，9.25亿元人民币的收购价格也不会对财大气粗的万华造成财务压力。但万华此举却帮助了现存的MDI厂商消除了潜在竞争者，从中不难看出，万华化学对于新入局者有着更多的敏感与警惕。

除了新入局的厂商都位于万华化学的大本营，对万华业务有直接冲击之外，相比陶氏、亨斯迈、巴斯夫等国际巨头，万华化学对聚氨酯业务有着更多的依赖。

从2018年报的业务结构来看，聚氨酯及其相关的新材料业务占到万华总营收的60%以上，却占到总毛利的85%。

也就是说新布局的石化产品虽然正在逐渐放量，但其盈利能力远不及聚氨酯产品。因而，保护MDI的垄断性，也就是保护万华最主要的盈利来源。

激烈竞争

除了新入局者的威胁，万华最为倚重的聚氨酯业务也正在遭遇逆周期。

MDI产品具有较强的周期性，产品价格在周期顶部和底部的价差高达数倍，也因此容易对万华造成较大的业绩波动。

2016下半年开始，MDI的价格走势开始不断上涨。2017年聚合MDI的价格一度达到4万元/吨以上，创出历史新高，但在2018年出现了震荡下跌的趋势。2018年底，聚合型MDI价格更是跌至11400元/吨，至今仍未走出颓势。

受此影响，万华今年上半年的营收同比下滑了15%，归属净利润则同比下滑了46.5%。

MDI价格下滑的主要原因，在于2018年亨斯迈二期24万吨的投产导致市场供过于求。但尽管供给已经出现过剩，MDI的供需关系却仍然在不断恶化。

目前全球MDI总产能维持在842万吨上下，而根据主要厂商的规划，未来两年内还将新增MDI产能约130万吨，亨斯迈、巴斯夫、科思创都有新增产能的计划，这其中万华化学贡献的产能最多。

据悉，万华的MDI产能扩张将包括80万吨/年的技改产能提升与在美国拟建设的40万吨产能。每个寡头都不愿意将未来新增的市场份额让给对手，都想要扩大产能增强自身垄断优势，就势必会造成盲目扩张和行业整体的盈利恶化。

如果未来这些产能全部投放市场，整个MDI行业将会迎来激烈的洗牌，而万华的盈利能力也将受到海外竞争对手的进一步挑战。