新时代国有文化企业投融资模式创新

彭玻

在新时期我国文化产业投融资格局正在发生巨大变化，国有文化企业面临难得的历史机遇和政策窗口。

投融资是我国文化产业发展中的一个核心问题。自2003年文化体制改革启动以来，我国国有文化企业的投融资逐渐向市场经济、政府与市场双轮驱动、国内外投资转变，促进了国有文化资产保值增值，为推动国有文化企业做大做强注入了新的势能。

时至今日，我国文化产业进入了全新的发展阶段。党的十九大报告中指出：“要深化文化体制改革，完善文化管理体制，加快构建把社会效益放在首位、社会效益和经济效益相统一的体制机制。”2018年国务院办公厅发布的《关于印发文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业和进一步支持文化企业发展两个规定的通知》，明确提出要创新文化产业投融资体制，推动文化资源与金融资本有效对接，鼓励有条件的文化企业利用资本市场发展壮大，推动资产证券化，鼓励文化企业充分利用金融资源，投资开发战略性、先导性文化项目。鼓励国有文化产业投资基金作为文化产业的战略投资者，对重点领域的文化企业进行股权投资。

可以说，在新时期我国文化产业投融资格局正在发生巨大变化，大型国有文化企业面临难得的历史机遇和政策窗口，也面对更为激烈的市场竞争。

国有文化企业融资手段与渠道

文化产业投融资，是以资金、资本配置为中心，进行各类文化资源和资本要素市场化有机配置来服务文化产业发展的统称，分为融资和投资两个维度。融资，从狭义上理解就是企业采用一定的方式向投资者和债权人去筹集资金，以维系正常生产和运营需要。一般来讲，我国国有文化企业的融资方式主要有三类：债权融资、股权融资和财政资金。

（一）股权融资

股权融资是指企业股东愿意让出部分企业所有权，引进新股东进入的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无须还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的赢利与增长。股权融资的特点决定了其用途的广泛性，既可以充实企业的营运资金，也可以用于企业的投资活动。

纵观国有文化企业的股权融资的案例，由于国有文化企业具有意识形态和国资背景的双重属性，在股权融资方面多是在主管政府部门的主导下进行，以中央或同省市的国有企业或者其他国有文化企业为主要的股权释放对象，且仅发生在股份制改造环节，主要目的为了使得股权多元化，为企业上市铺平道路。而引进的战略投资者则以资金认购股份，如读者出版集团有限公司引进了中国化工、时代出版、甘肃国投和酒钢集团等战略投资者。但是，除了这种类型的股权融资，国有文化企业在上市之前，面向机构和个人的股权融资情况很少，而专业的VC、PE投资机构以股权形式进入国有文化企业的案例也很少。

除了引进战略投资者之外，上市融资是我国国有文化企业最重要的融资渠道。2003年，文化体制改革试点工作正式启动，文化产业发展步入战略机遇期，开启了我国文化企业上市融资的大幕。截至2019年6月，累计共有64家国有文化企业通过IPO、借壳上市等方式登陆我国A股市场。其中，凤凰传媒募集资金44.92亿元，创下国有文化企业上市融资金额之最;人民网是首家上市的中央重点新闻网站，也是首次将采编业务纳入上市主体实现整体上市的新闻媒体企业;百视通通过借壳广电信息成功上市，成为第一家实现广电新媒体可经营性资产整体上市的公司……多家优质国有文化企业成功登陆资本市场，使文化产业的关注程度空前提升，一定程度上也加快了国有文化企业的上市进程，如今国有文化上市公司数量已经颇具规模，行业形态也日益多样，形成了具有显著行业特色和广泛社会影响力的“文化类上市公司板块”。

通过上市，沪深两市国有文化企业总计IPO募资489.70亿元，不仅如此，上市之后，部分国有文化企业还通过定向增发等方式持续募集资金，过去十年里，沪深两市的国有文化上市企业累计募集资金达1394.26亿元，有力地推动了文化上市企业的发展。

除了沪深A股以外，新三板也成为近年来国有文化企业融资的新渠道。2013年新三板正式扩容后，累计有北京出版集团旗下的北教文化、湖北日报传媒集团控股的荆楚网、辽宁日报传媒集团旗下的北国传媒、天津广播电视台旗下的北方网、江西广播电视台旗下的风尚购物等一批企业成功挂牌，进一步推进国有文化资产证券化，拓宽国有文化资产流动空间。与A股文化板块相比，新三板文化挂牌企业业态更为丰富，文化类产品形态也更为多元。但值得注意的是，自2017年以来新三板对文化企业的吸引力下降，流动性不足、监管严的现状使得国有文化企业通过新三板融资的效率变低。

（二）债权融资

债权融资是指企业通过借钱的方式融资，企业需要承担资金的利息，同时在借款到期后要向债权人偿还本金。目前债权融资主要有五种类型：银行贷款、企业债券、融资租赁、信用担保和民间借贷等。一般而言，银行贷款是常规企业融资常见的方式，其成本相对较低，风险较小。而企业债券则成为国有文化企业近年来使用较多的融资方式。

2009年，中国人民银行、中宣部、财政部、文化部、原国家广电总局、原新闻出版总署、银监会、证监会和保监会九部委联合发布《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》支持商业银行创新信贷产品，支持文化企业的融资。随着政策的逐步放开，一些金融产品不断引入文化领域，为国有文化企业发展注入新的动力。2006年上海东方明珠集团发行了首期12亿元短期融资券，是文化企业发行的首只银行间债券市场债务融资工具。2007年中国电影集团公司发行了文化企业的首支企业债，为开展长期项目建设开辟了新的融资渠道。在出版行业，2015年湖北长江出版传媒集团有限公司发行2015年度第一期短期融券，发行规模9亿元，期限一年。同年，海峽出版发行集团发行短期融券，发行规模2亿元，期限366日。2016年重庆出版集团通过浦发银行发行了注册金额为9亿元、票面利率5.3%、年期为“5+N”的无担保信用永续中票，发行了出版业第一只永续债券，成为新闻出版领域创新融资手段的新举措。

（三）财政资金扶持

近年来，国家财政对于文化领域的各种扶持资金，也成为助力国有文化企业进行项目融资和产业孵化的重要推力。随着政府对文化产业发展的重视程度不断增强，各级政府拨付产业扶持资金的力度也不断加大，税收优惠、项目补贴、资本金注入等手段也更加完善。对于国有文化企业而言，财政资金的扶持也成为重要的融资方式之一。以出版领域为例，据2018年出版上市企业财报披露，常见的政府补贴主要有文化发展专项资金、财政补贴、专项奖励等，在2018年有11家国有出版上市企业累计获得政府补贴2.07亿元。

除此之外，为贯彻落实党的十九大精神，深化文化体制改革，财政部也以国有资本金注入的方式，增强中央文化企业资本实力。2018年，中央财政向中央文化企业注资15亿元，比上年增长25%，支持中国出版集团公司等一批中央文化企业增加国家资本金，同时明确了三个重点，一是落实国家重点文化发展战略，支持企业完成公司制改制、文化走出去等重大任务，引导企业坚守文化责任，运用市场化方式弘扬中华优秀传统文化。二是支持企业走自主创新之路，坚持高质量发展，加大“文化+”創新投入力度，提升版权资源价值，培育新型文化业态，推动传统媒体与新兴媒体融合发展，建设知名文化品牌。三是调整文化领域国有资本布局结构，以资本为纽带，支持企业跨地区跨行业跨所有制兼并重组、组建集团公司，整合广电网络资源，推动文化资源与金融资本、社会资本有效对接。

国有文化企业投资的方向与特点

所谓投资，指的是经济主体为获取预期收益或效益，将货币或资源等经济要素投入某一领域，以形成资产的经济活动。目前，除了维系正常的生产经营活动的投资外，国有文化企业的投资主要有购买理财产品、兼并收购（控股）和股权投资（不控股）等几种形式。

投资理财方面，国有文化企业主要是利用闲置资金购买理财、债券、信托产品等金融理财产品。据笔者统计，2009年～2019年，沪深两市64家国有文化上市企业累计购买理财产品4000余次，有效地盘活了闲置资本，实现了国有资产的保值增值。

以资本为纽带进行兼并收购，是国有文化企业的重要投资方向之一。特别是对于已经上市的文化企业而言，兼并收购是提升经营业绩、拓展业态范围、实现产业升级的重要手段。这样的成功案例有不少，浙数文化2013年通过收购了杭州边锋和上海浩方等游戏公司，2015年20亿定增建设“互联网数据中心和大数据交易中心”项目，相继完成多笔重磅收购后，如今的浙数文化已经将原来的新闻信息相关业务出售回了控股集团，彻底转型数字内容领域。出版上市公司——中文传媒在2014年之后先后完成了对智明星通、美国意联等多个项目的并购，直接获得技术专利392项。特别是智明星通项目，目前每年为公司贡献的利润占比超过50%。还有像凤凰传媒入股PPTV和学科网，博瑞传播完成对漫游谷等项目的并购，则完成了传统文化企业向网络游戏、网络文学、网络视频、手机游戏等新兴领域的拓展。

在兼并收购之外，一批有实力的国有文化企业还通过成立投资基金的形式，逐步成为推动国有文化资源整合和产业结构调整的重要力量。不少国有文化企业发起成立文化产业主题投资基金等金融实体，深化文化与金融融合，拓展发展视野和领域，如中央企业中，中国财经出版传媒集团发起的中投中财音乐产业基金、游戏产业基金，地方企业中浙江日报报业集团发起的东方星空文化产业基金等。目前，有相当大比例的国有文化上市公司都涉足了股权投资业务，股权投资已成为一些国有文化企业新的利润增长点。数据显示，2009～2019年，我国沪深两市国有文化上市企业共设立文化产业相关的并购基金88支，预计募集资金上千亿，主要针对人工智能、在线教育、媒体电商、有声阅读等文化产业上下游的融资项目。如中南传媒成立了出版传媒行业首家基金管理公司，通过参股或并购的方式，以“产业+投资”的模式，重点在教育、人工智能、大数据等领域布局。在国有文化上市公司成立的股权投资基金里，有部分则是专门为了某一项股权投资而成立的，如城市传媒为了参与有声独角兽企业喜马拉雅FM融资项目发起了一支并购基金，时代出版也成立了一支基金用于对懒人听书进行股权投资。

十八届三中全会提出鼓励金融资本、社会资本、文化资源相结合，推动文化企业跨地区、跨行业、跨所有制兼并重组，资本运作成为推进文化企业改革的重要方略。2018年年底，国务院办公厅印发《进一步支持文化企业发展的规定》，文件鼓励国有文化产业投资基金作为文化产业的战略投资者，对重点领域的文化企业进行股权投资。创新基金投资模式，更好地发挥各类文化产业投资基金的引导和杠杆作用，推动文化企业跨地区、跨行业、跨所有制兼并重组。可以预见的是，文化产业投资将持续深入，推动国有文化企业的进一步发展。

总体来看，近年来，国有文化企业主要投资方向为教育、互联网和新媒体以及影视游戏等文化产业关联领域。此外，一些大型国有文化企业在海外的投资布局也遵循这一逻辑。

不过，值得注意是，由于文化产业轻资产而重创意的特点，一些投资并购过程中会产生大额的商誉。据调查，文化传媒领域的商誉值是过去几年沪深两市上市公司中最高的。2014～2016年是文化领域并购发起的峰值时段，2018～2019年是业绩承诺期结束高峰，并购重组后遗症逐步显露，无论从商誉的资产占比的存量角度，还是从商誉减值对利润端的拖累角度来看，都存在一定的风险。在整体外延并购趋势放缓、商誉余额高企以及行业增速放缓的大背景下，内生增长应该成为国有文化企业主要的关注点。

未来投融资的趋势展望

一是随着证监会整体监管趋严，国有文化企业融资并购难度加大。2016年3月，证监会下发指导意见叫停了上市公司针对当时受资本市场热炒的影视、游戏、VR、互联网金融四个领域下的跨界定增，引导资本市场的资金流向实体经济产业。2017年以来，证监会又陆续出台多个意见和规定，整体监管思路持续趋严，引导经济“脱虚向实”。政策的变化对国有文化企业的投融资带来了一定影响，从那之后，文化上市企业发起的并购开始减少，成功率也有所降低。不过，从长期来看，未来国有文化企业仍将成为文化产业领域投资并购的主导力量。

二是随着国家不断深化知识产权战略，以版权（IP）为核心的项目投融资将有望成为主流。近几年，党中央、国务院高度重视知识产权工作，出台了一系列推动知识产权事业发展的政策，并于2018年重新组建了国家知识产权局。在政策推动和产业趋势带动下，国民付费意识逐渐提升，知识产权变现能力不断提高，版权领域迎来投资新机遇。可以说，知识产权贯穿了整个文化产业链，随着知识产权环境的进一步改善与提升，以“内容”为核心的文化产业将有望迎来产业机遇期，版权保护和正版化的推进会使“内容”的价值更大限度凸显出来。在未来，国有文化资本的投资重心将向知识产权领域倾斜，同时以IP为核心的项目投融资将成为主流，基于价值评估、抵押变现等方式的知识产权证券化也将迎来爆发期。

三是面向新兴业态、跨界资源的投资和并购，将助力国有文化企业转型升级和融合发展。基于互联网和移动互联网技术的新兴文化业态迅速崛起，打破了传统文化机构主导的生产和传播逻辑，推动文化产业结构不断升级。实现文化产业的健康快速可持续发展，需要深入挖掘各细分行业的发展潜能，不断拓展产业发展的视野和空间。而在一些后发优势行业提前规划、抢先布局的企业，则可能抢占市场先机，实现跨越式发展。近几年，国有文化企业对新兴业态的并购已成为外部扩张的重要路径，IPO融资及上市后再融资的项目，绝大部分也都与数字化转型、融合发展有关。在产业格局调整的背景下，充分利用投融资杠杆直接引入新兴业态资源，将为国有文化企业缩短转型升级周期、推进融合发展进程注入新的动力。

（本文为“四个一批人才”研究课题《新时代国有文化企业投融资模式创新研究》的阶段性成果;作者为湖南出版投资控股集团总经理。）