我国上市公司融资效率实证研究

王雅青 薛淑娟

摘要：新能源产业作为我国重点发展的战略性新兴产业之一，对于推动国内能源结构转型，提高产业核心竞争力，带动经济高质发展具有重要意义。但新能源行业高度依赖于生产技术与资本投资，受投资回报周期长，投资风险高，以及技术障碍等方面因素的制约而存在融资方式单一、融资成本高等一系列问题，融资效率亟待提高。

Abstract： As one of the strategic emerging industries that China mainly develops， the new energy industry is of great significance for promoting the transformation of domestic energy structure， improving the core competitiveness of the industry and promoting the high-quality development of the economy. However， the new energy industry is highly dependent on production technology and capital investment. Due to long investment return period， high investment risk and technical barriers， there are a series of problems such as single financing method and high financing cost， and the financing efficiency needs to be improved.

关键词：融资效率;新能源产业;DEA模型

Key words： financing efficiency;new energy industry;DEA model

中图分类号：F038.1                                      文献标识码：A                                  文章编号：1006-4311（2019）21-0054-03

0  引言

面对全球能源日益供不应求、生态环境渐趋恶化的严峻态势，当前世界各国都在积极探索未来能源转型之较佳路线，合理规划新能源的发展已成为推动世界能源转型的核心工作。为了实现经济高质可持续发展，我国也在不断探寻新的资源形式以更好地促进能源危机问题的解决。而融资受限是该产业发展的最大桎梏之所在，资金短缺、融资瓶颈等问题亟待解决。鉴于该问题的考量，本文着眼于对新能源产业融资效率之困囿进行研究分析。

1  文献综述

从现有研究概况来看，多数学者侧重于从融资方式、金融支持、融资效率水平等方面对新能源产业融资情况进行分析。史丹和夏晓华（2013）二者着眼于新型融资模式的分析，指明我国应致力于新能源产业技术创新之投入以及金融市场服务体系之完善。熊正德和阳芳娟等学者（2014）通过DEA模型实证分析，得出“国内新能源汽车行业融资效率水平不佳主要受制于筹资效率过低”的结论，同时将该结论与其融资现状相结合，作出提高新能源产业融资效率水平的可行性提议。吴倩和薛杏琳等人（2015）将研究视角放在国内太阳能上市公司的融资效率水平上，通过实证分析指出“当下国内光伏产业的资金规模效率呈逐年递增趋势，资金使用效率参差不齐现象较为明显，综合融资效率尚且存有较大提升空间”。黄小英，温丽荣（2017）两位学者则将视角集中于国内节能环保产业的金融支持方面，并结合融资影响因素进行具体实证研究。蒋峻峰，魏如约（2018）二者主要对由国企主导的风电及光伏产业的融资效率水平进行深入对比研究。

由上可知，我国部分学者已对新能源产业融资效率情况作出了不同层次的实证分析，但大部分文献尚未更新至2018年的相关研究。为了实现该研究的进一步更新完善，同时出于研究期间相对完整性的考虑，本文基于国内新能源产业上市公司2014-2018年5个会计年度的财务数据对其融资效率进行实证研究。

2  融资效率概述

对企业融资效率进行恰当界定是本文实证研究的起点及核心。国内多数学者认为企业融资效率与经济学效率理论的本质一致，即“在资源稀缺的背景下，资本资源受到限制的企业在获取金融资源的整个过程中，由资金筹集效率与资金配置效率共同作用而形成的综合性效率”。借鉴此研究成果，本文从微观角度来对融资效率进行界定：即“在现有融资制度下，企业能够承受适度的融资风险并且以相对较低的成本进行资金筹集，同时对所筹集到的资金进行合理规划及较佳配置，以最终实现收益最大化的预设目的。”换言之，融资效率由“资金的融入效率”与“融入资金的使用效率”共同构成，同时需要依托于一定的辅佐性融资制度，包括国家宏观社会经济环境、金融市场体制以及企业内部相关组织结构等。

3  我国新能源产业融资现状

新能源产业融资效率作为客观评价整个行业融资质量的主要依据，其优化提升对于确保国内新能源产业的稳健性成长具有重要意义。但受投资回报周期长、投资风险高，以及技术障碍等多方面因素的制约，目前国内新能源产业资金短缺、融资瓶颈等问题较为突出，整个行业发展状况不尽人意。其融资现状主要表现为：第一，融资渠道不畅，融资规模受限。即在直接融资机制不完善与间接融资渠道受限的双重制约下，国内新能源产业难以满足自身融资规模需求。第二，融資方式较为单一，融资结构不尽合理。目前国内新能源产业主要通过自筹资金与国内贷款两种渠道进行融资，在社会资金筹集与外资利用等方面存在较大局限;且资产负债率较高，融资结构的不尽合理严重制约着其融资效率。第三，资金配置能力较弱。目前国内新能源产业费尽周折融入的资金却得不到最有效利用，资金闲置现象较为普遍。

鉴于新能源产业融资效率不佳，融资质量亟待提升的现状考量，本文着眼于对其融资效率之问题进行实证研究，以望通过新能源产业的融资效率的改善以提升其融资质量，进而推动整个新能源产业的高质可持续发展。

4  实证分析

4.1 研究方法的確立

数据包络分析（DEA）作为一种非参数效率模型，应用数理模型对各决策单元（DMU）的效率值进行测度从而判断出其“相对有效性”。而多数运筹学相关实证研究结果表明，实际生产中的效率水平无法达到绝对最优化，只能结合具体实际达到适合本生产系统的相对较佳效率水平。从该角度考量，DEA测算出的“相对有效”在“效率”相关研究中有更为实际的作用。此外，DEA能够从最有利于DMU的角度进行测度，注重对每个要素指标的优化，并能指明相关测量指标的大致调整方向。因此，本文采用DEA模型对我国新能源产业上市公司的融资效率进行实证分析。

典型的DEA模型主要有CCR模式和BCC模式两大类，本文采用的是更为贴合实际的规模报酬变动的BBC模型，该模型测算出的结果为：综合融资效率TE（综合技术效率）、资金使用效率PTE（纯技术效率）和资金规模效率SE（规模效率），其中SE=TE/PTE。

4.2 融资效率评价指标的选取

本文基于新能源产业自身发展特点以及企业融资效率的影响因素，综合借鉴了赵建艳、曹小林、蒋俊峰等学者在融资效率指标选择方面的研究成果，结合以下三方面的考量确定了本文的测度指标：首先，投入指标应体现出新能源产业资金的融入效率，产出指标须与其融入资金的使用效率相对应;其次，结合新能源产业的融资现状，选取的指标应具有一定代表性且互不重合。再次，遵循可获得性、客观性、全面性等指标选取原则，所选指标数据均可通过新能源上市公司年度报表查询或计算得到。本文所选取的具体指标如表1所示。

4.3 样本选取与数据预处理

本文以在沪深两市发行的A股新能源上市公司为研究样本，选择主营业务为新能源的上市公司共83家，基于2014-2018年五个年度的新能源上市公司年度报表相关数据，通过选取的投入产出指标对其融资效率进行实证分析。评价指标原始数据均来源于中国新能源网与同花顺财经网。

DEA模型要求指标数据均为非负值，但本文选取的样本数据中，净资产收益率和主营业务收入增长率出现部分负值，因此出于确保实证分析有效性的考量，本文通过SPSS软件对选取的所有指标数据进行无量纲化处理，将其全部归集到区间[0，1]内。

4.4 基于DEA模型的新能源产业融资效率实证分析

本文基于DEA模型，通过选取的投入及产出指标对新能源产业样本上市公司的融资效率进行测度，测度结果包括各DMU的效率值和规模报酬情况。若DEA效率值为1，则表明样本公司融资充分有效，其对融入资金的配置利用状况达到了最优水平;若DEA效率值大于或小于1，则表明样本公司尚未达到融资充分有效，可能存在不同程度的投入过量或者产出亏损的缺陷。

①DEA融资效率整体性分析。

图1所示的是基于DEA模型的新能源产业融资效率在2014年至2018年的整体变动情况：总体来看，2014年至2018年新能源产业资金规模效率一直处于较高水平，资金使用效率保持中高位运行，综合融资效率则始终处于最低水平。

从三者波动程度来看，2014—2018年间新能源产业资金规模效率和综合融资效率起伏变化较大，资金使用效率则呈平稳态势运行。究其缘由，主要受其产业特征影响：首先，由于新能源产业项目大多属于技术性开发项目，资金需求较高且运营周期较长，筹集到的资金投入到正常运营后，在使用方向上基本无过多变动，故其资金使用效率整体而言较为固定;其次，当下我国新能源产业尚位于发展之初期，需要借助适度拓展规模以在市场上拥有一席之地，因此其资金规模效率变动幅度较大;综合融资效率受制于二者的共同作用，起伏波动程度也较为明显。

②DEA融资单元有效占比分析。

现对所选的83家新能源产业样本上市公司进行融资效率有效性分析。表2为2014-2018年新能源产业融资有效单元的占比情况，测算结果效率值为1的研究样本表示该公司融资效率达到充分有效。

由表2可知，新能源产业DEA融资效率整体有效占比情况不太乐观：一方面，综合融资效率达到充分有效的决策单元所占比重不到7%，资金使用有效以及资金规模有效的决策单元也都屈指可数。这说明目前我国大部分新能源产业上市公司在资金筹集及运用方面受到多种限制，其融资效率亟待优化提升。另一方面，新能源产业各子行业间的融资有效情况呈现出多样化特点，同时达到资金使用有效且资金规模有效的研究样本集中于太阳能光伏产业和风电产业，这与该两大产业由国企主导有关;此外，不同年份之间新能源产业内部融资有效状况不尽相同，整个行业综合融资有效水平极为有限。

③DEA融资单元规模报酬分析。

除了检验出各决策单元的整体融资效率值、资金使用效率值及资金规模效率值之外，DEAP2.1也给出了各研究样本的融资效率规模报酬情况，现将其概况整理如表3。

整体来看，2014-2018年5年内处于规模报酬递增阶段的研究样本占比较高，处在规模报酬递减阶段的决策单元则寥寥无几。这表明当下国内新能源产业整体发展态势较为良好，且具有一定的成长潜力。换言之，只要对规模报酬达到递增水平的新能源上市公司加大资金投入，缓解其现存的融资瓶颈问题，其产出在规模效应的推动下将达到更为可观的水平，融资效率自然相应得以优化提升。

此外，通过表3的数据变化，可以明显看出2017年与2018年规模报酬递减的决策单元数目有所上升。究其缘由，可能是因为自“十三五规划”以来新能源产业受到政府多方面扶持，在有利于产业发展的宏观背景下多少呈现出有恃无恐的表现，一味追求资本积累与规模扩张，却忽视了资金配置管理及整体经营等方面的问题。面对此种状况，新能源上市公司应结合自身实际情况及时作出调整，更加注重公司内部经营管理，加强产业技术研发创新，优化资本结构与资金有效配置，进而促进新能源产业整体规模报酬的改善，以及整个新能源行业的高质可持续发展。

5  研究对策建议

由前文实证研究结果可以得知，近五年来我国新能源产业的整体融资效率并不乐观，新能源上市公司自身融资结构表现各异，其融资效率亟待优化。现基于新能源产业融资现状及发展概况提出助力于新能源产业融资效率优化及提升的相关举措。

首先，政府在解决引导新能源产业融资问题上，应建立健全新能源产业政策扶持体系并使相关政策持续地贯穿于新能源产业发展各个环节及全部阶段。

其次，加强金融机构与新能源产业融资方之间的良好合作与融洽需求对接，帮助新能源产业优化自身资源配置，管理和分散自身资金风险。

此外，新能源企业要结合国家宏观经济走势、金融市场机制创新等外部环境，加强自身内部各方面管理，积极探寻新能源产业发展之较佳契机，为自身综合发展主动开拓较为有利的环境及条件，以达到融资效率最优化，最终达成整个新能源产业高质可持续发展之愿景。

从本文实证研究结果来看，我国新能源产业融资效率不佳主要源于技术创新受到限制，纯技术效率维持在较低水平，导致综合效率难以有所突破。不过这是基于新能源产业内部之间相对比较评价结果而言的，而且与本文样本选择受限因素有关，若与其他产业进行横向比较，或者将所有新能源产业考虑在内，研究结果可能会更为完善;此外，本文在指标选取方面也存在一定不足，所选指标未能反映出融资效率的所有方面。希望在日后能在丰富自身相关知识储备的基础上，选取较为全面的样本、更为有效的指标对该课题做出更为客观完善的研究分析。

参考文献：

[1]蒋峻峰，魏如约.基于DEA模型的我国新能源上市企业融资效率分析[J].山东农业工程学院学报，2018，35（11）：60-64.

[2]魏如约，朱家明.基于DEA模型的我国新能源上市企业融资效率分析[J].北京印刷学院学报，2018，26（07）：76-80.

[3]曹小林.新能源产业项目融资效率的影响因素及对策分析[J].商业会计，2018（24）：80-82.

[4]赵建艳.我国新能源产业融资效率实证研究[D].江南大学，2018.

[5]丁琳曦.基于两阶段DEA模型的我国新能源上市公司融资效率研究[D].湖南工业大学，2018.

[6]陈琛.我国新能源产业融资效率及影响因素研究[D].天津财经大学，2017.

[7]姚远.我国新能源产业发展的融资问题研究[D].四川省社會科学院，2016.

[8]邓惠娟.我国新能源产业融资效率研究[D].华南理工大学，2015.

[9]吴倩，薛杏琳，陈浩.基于DEA方法的我国太阳能产业上市企业的融资效率研究[J].现代商业，2015（29）：45-48.