我国短期跨境资本的规模测算、流动渠道及潜在风险

赵倩

【摘 要】随着资本账户的不断开放、人民币国际化进程不断加快，我国跨境资本流动出现了新的特征。本文从短期跨境资本流动规模的测算方法出发，阐述我国短期跨境资本的流动渠道，并揭示我国跨境资本流动过程中可能会出现的风险。

【关键词】短期跨境资本；规模测算；流动渠道；潜在风险

一、短期跨境资金流动规模的测度方法

许多研究针对如何测度跨境资金流动的规模提出了不同的见解。当前，在测算短期跨境资金流动方面主要有以下三种测算思路：

（一）直接法（或游资法）

直接法由Cudding（1986）首先提出，该方法直接从国际收支平衡表中摘取相关数据，并通过直接相加国际收支平衡表中的选定的几个项目而估算出短期跨境资金规模。

尹宇明等（2006）利用直接法估算了短期跨境资金流动规模。尹宇明认为短期跨境资金流动还可能通过经常账户，直接投资或者其他投资项目流入，他分析了1995-2004年间我国的国际收支平衡表，因此将短期跨境资金流动的估算公式调整为：短期跨境资金流动=国际收支净误差与遗漏+私人非银行部门短期资本流人+（收益-前五年收益平均值）+（外商直接投资实际利用额-模型预测值）+（其他短期投资项目的实际值-指数平滑预测值）。唐旭等（2007）认为“短期跨境资金”主要是通过外商直接投资企业流入，并采用了估算公式：长线投机资金=外资企业的利润+FDI折旧-FDI收益汇出+外资外债的新增。采用直接法测算短期跨境资本较直观，但无法完全涵盖非正常流动渠道，因此可能會造成对短期跨境资本流动规模的低估。

（二）间接法（或余额法）

该法最早由World Bank（1985）首先提出，该方法通过用外汇储备增量减去一国国际收支平衡表中选定的几个项目（非直接投资净额资本和金融项目差额-直接投资者差额）并经过一定调整来估算短期跨境资金流动规模。国家统计局的国际统计信息中心（2006）也采用了这一方法：外汇储备的增加量-FDI-贸易顺差。摩根担保信托公司 （1986） 认为银行系统和货币当局持有的短期外币资产不会引起恐慌或波动，因此，在计算隐蔽的短期跨境资本流动时应在世界银行计算方法的基础上减去该部分资产。Cline （1987） 进一步修改了摩根担保信托公司的计算方法，非正常短期跨境资本流入 = 经常账户逆差 + 其他投资收益 + 旅游收入 + 外汇储备增量-（外债增量 + 外国直接投资净流入-商业银行海外净资产增量），但此方法计算的隐蔽性的短期跨境资本流动额的结果波动性较大。Dooley （1986） 提出了另一种间接计算非正常短期跨境资本流动的方法。该方法先通过BOP测算出资本存量的流出额，然后用国际市场利率来计算BOP中投资收益所需的外国资产存量，二者的差额即为非正常的短期跨境资本流动额。理论上，这种方法优于前面提及的四种方法，但数据的统计与计算过程有一定困难。

（三）混合法（或多利法）

混合法由Dooley（1986）首先提出，该方法实质上是直接法与间接法的结合。将国际收支平衡表中流出的资本存量和足够产出国际收支平衡表中的投资收益所需的外国资产存量（由国际市场利率计算）之间的差额作为估计值。

当前相关研究中较多使用的是间接法，采用间接法测算短期跨境资本规模可以使用月度统计数据，能反映短期波动趋势。这一计算方法主要存在的问题是：1.外汇储备的增加量不一定完全是由跨境资本流动导致的，有相当一部分是由汇率变动或投资收益导致的外汇储备资产变动。而这一方法并未考虑这个问题。2.有相当大规模的短期跨境套利资金通过外商直接投资（FDI）或者贸易渠道流入流出，而此方法也未能考虑这个问题，然而很多观点认为短期跨境套利资金主要通过贸易渠道流入。3.这一方法也没能考虑通过一些非正常渠道（如地下钱庄）等渠道流入的套利资金。

二、我国短期跨境资本流动的渠道

（一）正常渠道

我国短期跨境资本正常的流动渠道主要包括短期贷款、短期贸易信贷、货币和存款的短期资本流动等。

（二）非正常渠道

1.贸易单据伪造

贸易单据伪造是指在进出口贸易中报价脱离真实价格、虚报合同价格。进口低报或出口高报可以将利润向国内输送，实现短期跨境资本内流；而进口高报或出口低报可以将利润向海外输送，实现短期跨境资本外流，贸易单据伪造是一种比较彻底的隐性资本流动渠道。

2.跨境关联交易

跨国公司在关联企业内部实行统一的资金管理体系，从全局出发配置资源，关联企业间业务往来涉及到的价格制定从整体利益出发，不按供求关系确定价格，而是人为的确定一个非公开的价格。跨境关联交易是短期跨境资本流动的有效途径。高报进口、低报出口，可以实现资本的外流；高报出口，低报进口，实现资本内流。

3.提前或延期付款

投机者可以利用提前或延期付款结算的方式进行投机套利活动。出口企业通过预收海外付款，进口企业通过延期支付货款，均可以实现短期跨境资本的流入，构成资金内流；出口企业通过延期收款，进口企业通过提前支付货款，均可以实现短期跨境资本的流出，构成资金外流。

4.外商直接投资（FDI）

我国FDI数额巨大，并且我国对FDI的管制较少，这也方便了短期跨境资本以内部资金拆借或FDI的形式流入或流出我国。此外，通过股利发放、内部转移价格和出售股票等方式，外商的投入资本可实现外流；通过转移已投入资金到境外或以用汇、还本付息等名义，合资企业的外方可汇出或抽走资金，实现资本的流出。

5.地下钱庄

该渠道的短期跨境资本在国际收支平衡表和净误差与遗漏项目中均不显示，在官方无记录，不受政府控制。地下钱庄主要从事的业务有私募基金、非法借贷、非法买卖外汇等。通过地下钱庄实现的短期跨境资本流动完全是一种违规行为，存在法律风险。

三、我国跨境资本存在的潜在风险

（一）增加我国货币政策调控的难度

如果短期跨境资本大规模流出我国，人民币汇率会随之下降，央行不得不在外汇市场购买本币抛售外汇，外汇占款规模下降即减少我国基础货币的投放规模。一方面，基础货币投放规模的减少影响物价稳定、经济增长、充分就业等宏观经济目标的实现；另一方面，大规模的短期跨境资本流动也将使汇率稳定与国内货币政策的最终目标实现发生冲突，使货币政策调控难度加大。

（二）不利于金融市场的稳定

短期资本流入的激增与突然撤出，不仅给新兴市场的汇率体系造成冲击，也多次诱发区域性金融危机。随着跨境资本流动出现新动态，我国金融体系稳定性会受到一定冲击，加剧金融体系的脆弱性。短期跨境资本会通过银行信贷渠道直接流入金融资产如证券或房地产等高收益、高风险领域，可能引发资产价格膨胀，易导致虚假的“繁荣”，使国内信用规模过度膨胀。而一旦经济形势发生逆转，泡沫破裂，极易引发整个金融市场的动荡。

（三）削减我国利用外资的竞争力并增加外债风险

如果跨境资本流动大规模流出，外商投资规模会增速减慢甚至减少，将会加大我国利用外资的难度。在跨境资本大规模流出的同时，可能触发国内经济出现下行，进而增加本国的负债风险。如，2009年希腊债务余额高达2800亿欧元，占其GDP的113%，远超过欧盟《稳定与增长公约》规定的60%的上限，主要原因之一在于其长期贸易逆差，导致跨境资本外流，从而陷入举债度日的恶性循环。

【参考文献】

[1] Cuddington，J.T.，1986.Capital flight：Estimates，issues，and explanations[M].Princeton Studies in International Finance No.58，Princeton N.J.，Princeton University.

[2] World Bank.1985.World Debt Report[J].Washington，D.C.

[3]尹宇明，陶海波.2005.热钱规模及其影响[J].财经科学，6：131-137.