科创板开锣中国版纳斯达克登场？

文/邓大洪

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今年7月22日，对于中国的资本市场来说是一个非同寻常的日子，这一天，中国资本市场又一个投融资渠道——科创板正式开市。科创板与A股市场其他交易板块最大的区别是，放开市盈率“天花板”限制，改审核制和核准制为注册制，综合各种估值方法进行市场化定价，业界称其为“中国的纳斯达克”。

科创板的前世今生

“科创板相当于政府只是开了一家菜市场，卖什么东西和价格多少由买卖双方自主决定，做买卖的人到政府来报个到就行。政府的责任就是制定规则，并监督买卖双方是否能够执行规则。”全国人大财经委副主任委员吴晓灵在一次论坛上形象地描绘了这样一个理想中的注册制市场。

今天，这个市场终于诞生了，但诞生之路可以说是一波三折。2013年，党的十八届三中全会提出“推进股票发行注册制改革”。此后，在深市和沪市全面推行的论证报批工作开始着手执行，2014年底，已有一份注册制改革草案报国务院审阅，但最终的方案并未对外公布。

2015年的政府工作报告明确提出“实施”注册制改革；时任证监会主席肖钢也在全国“两会”期间表示，当前的市场状况和规模已经具备了增加新股供给的条件；时任上交所理事长桂敏杰当时表示，注册制整体方案还处于论证报批的过程中，但方案讨论已经比较深入；时任深圳证券交易所总经理宋丽萍称，深交所已经在人员配备上提前为注册制实施做好了准备。

高层多方表态，一时间，“注册制大概率在2015年下半年实施”成为当时市场的普遍预期。

可市场最终等来的却是另外一番“惊心动魄”：2015年6月19日，上证综指重挫6.42%，创业板指数下跌5.41%，两市近千只个股跌停，到同年8月26日，沪指累计跌幅高达45%。

劫难过后多感悟，A股也有“一番思量”。注册制最终没能在2015年落地，开启了长达两年的等待期：

2015年12月27日，全国人大通过了《全国人民代表大会常务委员会关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用<中华人民共和国证券法>有关规定的决定》(以下简称授权决定)。2018年2月28日本是授权决定“两年有效期”的最后截止日，市场最初预期在这之前会有“正式全面实施注册制”的决定出炉，但最终却等来了延期两年的决定：

证监会起草并向国务院报送了《关于延长股票发行制度改革授权决定期限的请示》（以下简称请示）。而请示的结论就是，当前实施注册制改革的时机并不成熟。全国人大最终同意将授权决定的到期日从2018年2月28日延长到2020年2月29日。

2018年11月5日，中共中央总书记、国家主席习近平出席首届中国国际进口博览会开幕式并发表主旨演讲，宣布在上海证券交易所设立科创板（Science and technology innovation board）并试点注册制。同日，上海证券交易所表示将认真落实习近平总书记指示，在中国证监会的统一部署下，依据国家有关法律法规和政策，制订工作方案、各项规则以及配套制度，完成相关技术系统开发工作，积极稳妥推进科创板和注册制试点在上海证券交易所顺利落地。

今年1月23日，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席、中央全面深化改革委员会主任习近平主持召开中央全面深化改革委员会第六次会议并发表重要讲话，会议审议分别通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。

今年1月30日，中国证监会就《科创板上市公司持续监管办法（试行）》和《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》公开征求意见；同日，上海证券交易所就设立科创板并试点注册制相关配套业务规则公开征求意见。

今年6月13日，科创板正式成立并试行注册制。中国资本市场迎来了一个全新板块。

今年6月19日凌晨，上海证券交易所官网披露了华兴源创招股意向书、上市发行安排及初步询价公告等，该公司拟公开发行不超过4010万股，登陆科创板募集资金10.09亿元，并在6月27日进行网上申购。

今年7月22日，25家获得证监会同意注册的公司正式在科创板挂牌交易。

“科创板对资本市场的意义重大，能起到鲶鱼效应。”这是业界对科创板的比喻。

资本市场的“鲶鱼”

西方流传着一个关于挪威人的著名典故：当地民众喜好吃鱼，市场上活着的沙丁鱼要比冻鱼高卖好几倍价钱，但绝大部分沙丁鱼都会在运输途中窒息死亡，只有一条渔船总能把活的沙丁鱼运回来。原来，这位船长在沙丁鱼的鱼槽里放了一条以鱼为食的鲶鱼，沙丁鱼为了躲避鲶鱼的攻击不停地四处游蹿，不断溅起水花，增加了水的含氧量，从而使沙丁鱼不至于窒息死亡。这就是中国人常说的“鲶鱼效应”。新开的科创板试行注册制，也是寄希望于引发增量创新加速存量改革的“鲶鱼效应”。

“科创板带来的根本性转变在哪里？在于注册制试点。”湖北上市工作指导中心主任向勇表示。要让资本市场服务于实体经济，一定要让资本市场的体系做出重大变革，这种变革首先从注册制和推出科创板开始。现在整个资本市场也面临着开放，要向国际接轨，所以科创板的重大意义在于向市场化和法治化迈进。

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中国股市科创板正式开市交易

《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》（以下简称实施意见）有以下几点值得关注：

一是在上交所新设科创板，坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合，引领中高端消费，推动质量变革、效率变革、动力变革。

二是科创板根据板块定位和科创企业特点，允许符合科创板定位、尚未盈利或存在累计未弥补亏损的企业在科创板上市，允许符合相关要求的特殊股权结构企业和红筹企业在科创板上市。

三是在科创板试点注册制，合理制定科创板股票发行条件和更加全面深入精准的信息披露规则体系。上交所负责科创板发行上市审核，中国证监会负责科创板股票发行注册。中国证监会将加强对上交所审核工作的监督，并强化新股发行上市事前事中事后全过程监管，为做好科创板试点注册制工作。

国泰君安证券风险管理二部总经理、投行内核负责人许业荣日前表示，注册制相对核准制更强调以信息披露为核心，发行效率更高，定价更加专业化市场化，更注重企业未来的成长性等优势。科创板与注册制的结合意义重大，将进一步完善资本市场重要制度改革，发挥市场在资源配置中的决定性作用。其中值得关注的一点是——“科创板试点注册制将提升审核效率”。

许业荣进一步分析，虽然科创板文件中规定以受理之日起3个月内形成审核意见，但从目前的实际审核情况看，审核时间和效率均大幅快于规定时间。截至今年6月27日，已累计受理141家，其中累计已问询112家，占比为79.43%。今年6月5日科创板上市委首次召开审议会议并通过了3家科创板受理企业的上市申请。截至今年6月27日，科创板上市委已召开11次审议会议，累计已通过27家企业的上市申请。在这27家企业中，已有5家企业完成证监会注册程序，处于注册生效状态。另有16家处于提交注册状态。

“从科创板受理企业的审核时间进度看，科创板项目审查时间大幅缩短，效率很高。”许业荣说，“以已经完成注册的5家企业为例，从受理到注册生效，上述5家科创板受理企业的平均间隔时间为81.2天，其中最短的是杭可科技，仅为70天，这个时间远远短于目前A股审核从受理到通过发审会的时间，甚至比一些美股、港股申报企业的审核时间更快、效率更高。”

能将科创企业留在国内

其实，科创板试行注册制的意义和作用远不止提升了审核效率，“科创板的最大意义在于能把真正的科创企业挖出来。”作为一家证券公司的掌舵人，民生证券董事长冯鹤年从券商角度介绍了自己对于科创板相关工作的看法。

他说：“科创板对券商来讲是一个新的挑战。相比过去的规则，还是有比较大的突破的。券商在筛选企业方面、在思维方式上要有变化，把真正合格的科创企业挖掘出来，注重对行业的研究是券商要把的第一道关。不同的企业应该在不同的板块，不是一窝蜂、蹭热度，我们和发行人讲得很清楚，有些发行人想到科创板，但是我们觉得定位不吻合，那么也会劝他们到其他板块上市。有些发行企业的盈利能力没那么强，但科创含量比较高，我们觉得适合上科创板。所以说，要依照行业属性和发行企业的具体情况来严格筛选。”

利得高端理财认为：“科创板利好创新、成长企业。”根据相关规定，科创板主要面向已经跨越创业阶段、进入高速成长阶段、具有一定规模的新兴企业，而创业板为暂时无法在主板上市的创业型企业、中小企业和高科技产业企业，新三板主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。与创业板和新三板相比，科创板突破亏损的科技创新企业上市的限制，对于海外上市的独角兽的回归起到了助推作用，此前已登陆新三板的绩优公司可转板再战。

举个大家熟悉的例子，在过去的共享出行模式创新中，共享各方（司机和乘客）在短期内获益匪浅，因此“网约”打车风靡一时并迅速深入人心。

如今，虽然市场几经调整，但这一出行方式仍逐步代替了以往的“打的”方式而成为出行打车的主流。从逻辑上看，这种公司行业前景应该不错，在不断进行烧钱圈地后，市场进入“唯我独尊”阶段，护城河也已高高筑起，收获利润将不成问题。然而，几年过去了，全球最主要的三大共享出行平台滴滴、Uber(优步)和Lyft均未实现盈利。据悉，滴滴在中国市场一家独大，但2018年的亏损额达到了109亿元，而今年造车企业还纷纷表示要进入这个行业“血拼”。在三大共享出行平台中，Lyft今年3月在纳斯达克上市，72美元的发行价，一季报显示公司仍亏损11.38亿美元。按照科创板注册制规则，滴滴完全可以在科创板上市，而按A股审核制规则巨额亏损的滴滴是不可能上市的。

复旦大学泛海世界金融学院履行院长、金融学教授钱军说，“科创板的最大意义在于能将我国的科创企业留在国内，科创板在第一阶段的发展是成功的。”

他以纳斯达克为例，指出其凭借具有包容性的准则招引了微软、苹果、亚马逊、谷歌等未来的巨子。“还有一些很好的科创企业不会第一批上市，在等科创板、注册制平稳落地。在有所保证的情况下，这些企业会留在国内上市。”钱军预计：“两年后，科创板假设有两三百家企业，其中包括国内一批优异的科创企业，那么‘长出’几个下一代的阿里、腾讯也是大概率事件。”

著名对冲基金经理、恒丰泰石董事总经理韩玮说：“毋庸置疑，科创板对促进创新发展战略、推进经济高质量成长、提升资本市场的核心竞争力具有重要意义。相信未来科创板上市的企业中一定能够出现一批能改变世界、造福人类的伟大企业。”