美联储十年来首降息中国央行淡定控节奏

金焱 江玮 张威

北京时间8月1日凌晨，美联储宣布货币政策的逆转，在时隔十年后首次宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至2.00%-2.25%。此前，多位接受《财经》记者采访的经济学家均认为联邦基金目标区间会下调25个基点，这一毫无悬念的结果引发了美股下跌。

美国金融市场动荡

当天美股全线收跌，三大股指均跌逾1%，道指盘中跌逾400点，失守27000点关口，随后跌幅有所收窄。截至收盘，标普500指数跌1.09%，纳斯达克指数跌1.19%，道琼斯指数跌1.23%。

美联储降息推高了美元。彭博美元即期匯率指数上涨0.5%，一度达到1209.87，是5月31日以来最高水平。美元兑G-10货币几乎全线上涨，只有英镑兑美元略微走强。美元指数7月上涨1.9%，是10月以来最大月涨幅。

穆迪分析首席经济学家马克·赞迪（Mark Zandi）对《财经》记者分析说，美联储主席鲍威尔在新闻发布会上明确表示，这次降息并非一个持久的宽松周期的开始。此前，市场已为从现在到明年初多达4次25个基点的降息计价。美股大跌是因为金融市场预期此次降息是一系列降息的开始。实际上，赞迪指出，除非出现如美中贸易战升级一类的问题，美联储很可能在可预见的未来不再降息。这意味着，尽管今天股票市场出现抛售、美元大涨，但金融市场很可能会迎来更多的调整。

在问答环节，美联储主席鲍威尔听起来要相对乐观。他承认贸易紧张局势和全球经济增长放缓带来的下行风险。鲍威尔表示，今年不断增加的政策支持帮助经济处于正轨。

2019年第二季度美国实际GDP环比年化增长率为2.1%，同比增长2.29%，好于市场预期，结构上呈现消费强、投资弱、财政宽的格局。经济虽放缓，但仍具韧性。劳动力市场结构性紧缺，失业率保持低位，非农新增就业人数波动大，薪酬增速缓慢。

鲍威尔指出，“经济表现显示货币政策正在奏效。我们正在密切关注全球经济增长疲软。贸易是我们必须评估的因素。我们没有听到企业将高利率视为障碍的说法。贸易政策不确定性比我们的预期要高。目前的降息决定不意味着漫长降息周期的开始。采取更加宽松的政策是合适的。没有理由说经济扩张不能持续下去。经济发展非常均衡。从来不考虑政治因素。”

全球经济疲弱，制造业对美国造成了风险。6月制造业PMI为51.7，虽仍在繁荣线以上，但为2016年11月以来的最低值，下滑趋势明显。

低通胀风险则是美联储重点关注的所在。目前核心PCE从2018年中到达2%之后持续下跌至1.6%，市场对于未来通胀预期仍较悲观，2年期和10年期TIPS隐含通胀利率以及纽约联储对于一年期和三年期通胀预期中值显示出短期至长期的通胀下行趋势明显。鲍威尔称，美国经济前景维持良好。降息旨在提振通胀向目标水平发展，降息可以促使通胀更快回归2%目标水平。但确实通胀压力令美联储担忧。

美国耶鲁大学杰克逊全球事务研究院高级研究员史蒂芬·罗奇（StephenRoach）对《财经》记者表示，美国经济的脆弱性在加剧。最新的数字表明美国经济增长率可能回到2%。在特朗普政府2017年宣布减税之前，美国经济复苏一直保持这个速度。考虑到增长缓慢、预算赤字增加、债务增加和加剧的贸易冲突以及关税对消费者的影响，这些都是美国经济前景中令人担心的动态。

美国7月ADP就业人数增加15.6万人，创三个月新高，预期增加15万人，前值增加10.2万人。报告称，劳动力市场依然强劲，但已显示出疲软迹象。ADP就业数据公司副总裁表示，随着劳动力市场进一步紧缩，预计经济增长将会放缓。

布朗兄弟哈里曼（Brown BrothersHarriman）的经济学家也对《财经》记者解读说，降息之举实为“风险管理”，旨在确保应对下行风险。看起来美联储并不急于继续降息，自6月份的议息会议以来，美国的大部分经济数据都处于较为强劲的状态，这也解释了为什么美联储预先表明不会进行另一次降息。

机构风险分析（IRA）公司联合创始人克里斯·维伦（Christopher Whalen）对《财经》记者指出，金融市场大涨的背后却是流动性在减小。过去近十年的时间，市场已经习惯了在美联储和其他主要央行的量化宽松政策中畅游，市场波动减小，高风险资产投资变成大家争相抢占的机会，哪怕美联储稍有改弦更张，市场就会以大跌应对，但是市场的好日子可能也不多了。

中国央行暂时按兵不动

“目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，2019年8月1日不开展逆回购操作。”

在美联储公布降息当日，中国人民银行公开市场业务操作室在央行官网发出上述公告，这一公告向市场传递了一个重要的信号，中国央行货币政策有其自主性。

在市场预期之中，美联储于北京时间8月1日凌晨2点公布减息25个基点。

同时，美联储主席鲍威尔表示，这次行动并非一连串减息的开端，但也不一定只有一次。联邦基金目标利率降至2%至2.25%，为2008年12月以来首度减息，而在环球金融危机期间，这一利率曾降至接近0%。

此外，美联储公布停止缩减资产负债表，较此前计划时间表提前了两个月。美联储降息的消息被市场主要声音解读为全球降息潮来临。

市场对于美联储降息的消息并未感到意外，源于美联储在7月初就曾表示，美国就业市场强劲，通胀疲弱是暂时的，考虑到不确定性增加，及国内通胀温和，将可能为延续经济扩张降息。

中金公司曾准确预测了美联储降息的幅度，此前曾表示，6月非农大超预期打压了市场的降息预期，CME利率期货隐含的7月降息50bps概率从此前的29%回落至5%，降息25bps概率因此大幅升至95%的高位。

在美联储降息当日，中国央行按兵不动。有业内人士分析，看似未动，实则央行早有自己的调控节奏。

自2018年下半年开始，中国货币政策已经开始边际放松。今年以来，央行进一步推进逆周期调节。包括降准、增量开展中期借贷便利（MLF）等提供充裕的中长期流动性。

货币政策边际宽松之后，能够反映宽货币的DR007（银存间7天质押式回购利率）加权平均利率曾低至1.91%，创逾四年新低。

7月12日，中国人民银行公布上半年金融数据显示，我国新增信贷和社融增量规模超过近几年同期水平。其中，人民币贷款新增9.67万亿元，社融增量较上年同期多3.18万亿元。

在信贷投放方面，监管部门注重引导商业银行信贷结构性调整。近日消息，为改善小微和民营企业融资环境，人民银行决定增加支小再贷款额度500亿元，重点支持中小银行扩大对小微、民营企业的信贷投放，发挥精准滴灌作用，引导降低社会融资成本。本次增加额度后，全国支小再贷款额度为3695亿元。

央行货币政策司司长孙国峰曾在新闻发布会上表示，央行5月6号宣布实施了“三档两优”的存款准备金率新框架，这个新框架主要是将聚焦当地、服务县域的农村商业银行存款准备金率和信用社并轨，降到8%，操作是分三次，也即5月15号、6月17号和7月15号三次实施到位。有1159家农村商业银行享受到了这次的定向降准政策，释放的长期资金大约三千亿元，释放的资金全部用于发放小微企业和民营企业贷款。

孙国峰表示，从准备金率的角度来讲，下一步央行将继续完善“三档两优”的存款准备金制度框架，根据经济金融形势的变化，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

人民币政策以国内为主

政治局会议定调，中国央行货币政策将以国内为主。

银河证券给出三点原因分析，首先，美联储此轮预防式降息空间有限。

此外，7月政治局会议对货币政策的表述延续4月“松紧适度”的提法，同时坚定“房住不炒”的基调，要求“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，并首提“保持物价基本稳定”。在通胀隐忧，稳健货币政策内涵不变，更加强调结构优化和降低实体经济融资成本的情况下，基于目前货币政策对于实体经济来讲是货币传导机制结构性问题，无法通过总量政策解决，货币政策将维持结构性宽松格局，跟随美联储降息的可能性不大。

同时，中美利差自年初以来不断走扩，目前已达到112BP，早已不对中国央行货币政策构成掣肘，但国内货币政策一直保持相当的定力，以解决国内问题为主，未对美联储货币政策亦步亦趋。

中国7月制造业采购经理指数（PMI）环比上升0.3个百分点，至49.7，连续第3个月处于荣枯线（50）以下。

瑞银财富管理投资总监办公室认为，从企业规模看，大型企业PMI重回扩张区间至50.7;中、小型企业PMI则进一步收缩，分别跌至48.7及48.2，反映在贸易摩擦里，中小型及私营企业运营情况持续恶化。

中国金融四十人论坛高级研究员张斌张斌接受《财经》记者采访时表示，美国目前经济指标不差，但是市场对未来增长前景预期不好，美国经济有下行压力，还可能叠加各种贸易冲突带来的威胁。联储降息主要是预防性。

“中国能保持货币政策自主性，没必要跟着美联储。”张斌给出了判断和建议。他进一步指出，中国经济也面临下行压力，需求不景气，需要财政和货币政策做逆周期调节。财政和货币政策都有空间，调整方向也比較明确，主要是节奏选择。我倾向于早动好过晚动。

中国社科院世经政所研究员、平安证券首席经济学家张明判断，下半年中国央行仍将主要通过降准与公开市场操作的方式来开展货币政策操作。考虑到维持汇率稳定以及房价稳定的需要，中国央行调降基准存贷款利率的动机都不会太强。真正可能发生的降息是在公开市场操作利率（例如SLF与MLF利率方面），未来有望下调15-25个BP。

张斌则认为，中国央行货币政策仍有空间，主要是利率。更重要的是广义政府（财政加支出+基建）。扩大需求落在实处需要广义信贷增长。

“美元指数未来震荡走弱，将有助于人民币兑美元汇率的稳定。”张明判断。考虑到中国央行依然有较强的意愿与能力维持人民币兑美元汇率的短期稳定，再加上美元指数本身可能温和回落，尽管下半年中国出口增速可能继续下行，下半年人民币兑美元汇率将继续在6.6-7.0的区间震荡盘整，人民币兑美元汇率破7的概率将会进一步下降。