管理者权力与企业风险承担

寇宁 左晶晶

摘要：通过理论分析和实证检验，本文研究了公司管理者综合权力以及管理者权力的不同维度对企业风险承担的影响，以此深入解析管理者权力对企业风险承担行为的作用机制。研究结果表明，管理者综合权力对企业风险承担存在显著的抑制作用，管理者权力越大越会抑制企业风险承担行为;不同于管理者权力其他维度的权力，管理者组织权力显著提升企业风险承担水平，管理者两职兼任的企业风险承担行为更多;管理者所有权权力，专家权力，声誉权力与管理者综合权力对于企业风险承担水平存在显著的抑制作用。這意味着，为了促进积极的企业风险承担水平，加快企业资本的积累，要对管理者权力不同纬度的权力进行合理的配置，可以考虑提升管理者组织权力的同时降低管理者其他维度的权力，从而提升企业风险承担水平。

关键词：管理者权力;企业风险承担;组织权力;所有权权力;专家权力;声誉权力

中图分类号：F 272文献标识码：A文章编号：1672-7312（2019）02-0267-12

0引言

现有的研究中，管理者权力已经受到了足够的关注与重视，大多数学者都将注意力集中在管理者激励（吕长江、赵宇恒，2008;夏芸，2014;张丽平、杨兴全，2012））[1-3]，管理者权力与绩效（刘锦等，2015）[4]，管理者权力与薪酬（代彬、彭程，2011;权小锋等，2010;张丽平、杨兴全，2013）[5-7]，管理者权力与投资、研发（熊婷等，2016;赵纯祥、张敦力，2013;左晶晶、钟迪，2016）[8-10]，管理者权力与盈余管理（王克敏、王志超，2007）[11]等方面。有关管理者权力学者已经从多方面进行了研究，但是有关管理者权力与企业风险承担的相关研究相对略显不足。

众多事实案例表明，企业的经营活动大多是对于企业风险承担与企业收益的一种判断和选择。比如，管理者过多的投资、并购、较高的财务杠杆、多元化经营、较多的研究开发、广告费以及管理费用等将会使企业风险承担水平上升（吕文栋等，2015）[12]，然而这些可以使风险承担上升的选择同样也是企业在经营过程中为了获得收益经常采取的方法。当然，当企业从事了一系列风险与收益比例不合理的经营项目时，也会因不当的风险承担，给企业造成一定的经济损失。尽管承担风险过度会给企业带来一系列的经营问题，甚至会导致企业破产，但是几乎没有任何企业可以做到不承担风险而取得成功。

从宏观的角度来讲，风险承担是一个企业经济保持长期可持续发展的根本动力。高水平的企业风险承担可以促进企业的增长，加速企业的发展和进步。高风险项目给企业带来的高回报能够促进技术进步，加快社会的资本积累，使社会生产率维持在较高水平（Acemoglu and Zilibotti，1997;John et al.，2008）[13-14]。因此，企业的风险承担水平对于一个企业的运营成长起着非常重要的作用。本文将从管理者权力的视角展开其对企业风险承担的讨论。

关于管理者权力的内涵，理论界主要的观点有：Rabe（1962）[15]认为管理者权力是管理者根据自身的意愿对企业决策成功施加影响的能力。Finkelstein（1992）[16]认为管理者具有让企业战略朝自己意愿方向发展的能力，并将管理者权力分为结构权力、专家权力、声望权力和所有权权力（如图1所示）。Adams et al.（2005）[17]认为，管理者权力可以分为正式权力（两职兼任、持股情况）和非正式权力（任职时间）。

在管理者激励方面，Kini and Williams（2012）[18]通过研究发现CEO激励与企业风险承担之间呈显著的正向促进关系。在管理者权力方面，Lewellyn and Muller（2012）[19]认为企业董事和决策者被赋予权力对企业进行治理和监管，在给企业创造盈利的同时，也给企业带来了一定的风险。李海霞、王振山（2015）[20]研究发现我国CEO权力与企业风险承担之间更倾向于行为决策理论，即CEO权力正向促进企业风险承担水平。余明桂等（2013）[21]通过研究管理者个人特征与企业风险承担之间的关系发现管理者过度自信对于企业管理并非是完全不利的，管理者过度自信会促进企业的风险承担水平，在一定范围内有利于提高企业的资本配置效率。

风险承担反映了企业在投资决策过程中对投资项目的选择，更高的风险承担水平意味着管理者更少放弃高风险但预期净现值大于0的投资项目（李文贵、余明桂，2012）[22]。企业风险承担反映了企业追逐高额利润并愿意为之付出代价的倾向，在企业投资决策中体现为主动选择高风险、高收益的项目（Amihud and Lev，1981）[23]。大量的研究发现，高水平的企业风险承担有利于促进企业资本的快速积累。在微观层面，风险承担水平较高的企业更加有能力抓住投资机会，促进企业更快的成长（Bargeron et al.，2010）[24];此外，高水平的企业风险承担使得企业更加注重开展创新性活动，从而实现更高的资产增长率（John等，2008）[25]。在宏观层面上，尽管较低的风险承担可以保障企业资产的安全性，但较高的企业风险承担水平可以促进经济的增长，加快资本积累（John et al.，2008）。

在众多有关风险承担的研究中，银行等金融业的相关研究占据多数，徐明东、陈学彬（2012）[26]基于59家商业银行的微观数据，实证检验得出结论货币政策与风险承担之间呈显著负相关关系。江曙霞、陈玉婵（2012）[27]也表示紧缩的货币政策有助于抑制银行风险承担，并且这种抑制关系取决于银行自身的资本状况。

同时，以企业为组织形式的其他相关研究也逐渐引起了学者的关注，在公司治理方面，Faccio等（2011）[28]得出结论，由多元化大股东控制的公司所承担的投资风险，要比非多元化大股东所控制的公司要高。大股东多元化对企业风险承担的影响在经济上和统计上都是显著的。Kim and Lu（2011）[29]研究发现 CEO所有权和企业风险承担之间类似于呈现一个驼峰型的关系，即倒 U型。Anderson and Reeb（2003）[30]也发现股东，尤其是公司控股股东对企业的风险承担水平有着显著的影响。

1.1管理者综合权力与企业风险承担

经典经济学理论认为，风险承担行为是推动经济持续发展的原动力，企业家往往为了追逐超额利润倾向于选择风险承担行为。企业家是善于抓住机会，勇于开拓，倾向于承担风险的革新者（Drucker，1986）[31]。企业的风险承担行为往往也会取决于企业家的行为决策。因此，企业的风险承担行为与企业家的决策行为有着决定性的联系。

由于现代企业经营所有权和控制权的分离，管理层所做决策往往并非完全着眼于企业价值最大化，因而并非完全有利于企业经营和发展。有关企业风险承担行为的相关判断，会较多的受到管理者个人利益以及自身相关因素的影响。管理者权力作为管理者的一项重要的特质，会在很大程度上影响管理者的决策制定以及企业风险承担。

CEO持股比例以及管理者权力越来越大，此时，管理者受到企业内部监管的约束力越来越小，同时CEO也会具有一定的抵抗外界监管约束的能力，此时，管理者会有动机亦有能力追求个人利益，实现个人目标。同时，研究发现，当CEO持股在0%～5%和高于25%水平情况下，“激励协同效应”起主导作用，CEO会更多地为企业的未来发展考虑，而持股比例在5%～25%之间时，“堑壕防守效应”占据主导地位，此时的CEO行为更倾向于实现个人利益最大化。并且，当管理者权力达到一定程度，管理者会更在乎自己的声誉、社会地位以及行业威望，因此会更加倾向于保护现有的地位、声誉以及所得不受威胁，从而会较忌讳企业出现大幅度的波动，故此时的管理者往往会更倾向于主动放弃高风险类型的项目，公司内部董事以及监事也无法做出有效的约束，从而会导致企业风险承担水平的下降。

国外学者研究发现对于接近退休的CEO而言，研发费用增长率是下降的，但对于有非常高额股份的CEO而言并未出现这种情况。而在我国，CEO持股份额普遍较低，因而推测，在我国越是接近退休的CEO，其研发费用增长率倾向于下降，其在公司战略选择上越是倾向于稳定，避免风险。吕文栋（2015）也发现当企业高管团队的年龄较高时，则企业的风险承担水平较低。并且，在中国这样一个看重论资排辈的大环境下，企业高管坐上高管位子都需要一定的年限，故其大都在年龄上处于一个谨慎被动的状态，因而企业高管在面对风险承担时大多倾向于采取谨慎的态度。综上，推出假设

H1：在同等条件下，管理者综合权力越大越会抑制企业风险承担水平的上升。

1.2管理者组织权力与企业风险承担

组织权力是管理者权力中最为常见的权力类型。它一般是由组织机构中的层级结构组成所决定的。在以往的文献中，一般使用企业CEO是否同时兼任企业董事长或者是否为企业董事会内部成员这一标准来衡量企业CEO的组织权力强度大小。（况学文、陈俊，2011;卢锐，2007;呂长江、赵宇恒，2008;王克敏、王志超，2007;）[32-33]。

当CEO两职兼任或者同时担任企业董事会内部成员时，其对企业内部的控制权往往会得到较大程度地提升。同时，由于控股股东代理成本以及企业管理者自利行为的存在，在企业监督制度的监管下，企业CEO两职兼任以及担任企业董事会成员通常会遭到企业内部的强烈反对（左晶晶、钟迪，2016）。因而，当CEO两职兼任时，其权力往往有极大可能会高于企业董事会（权小锋等，2010），因而会极大程度地加强企业CEO对企业的实际控制力。

基于委托代理理论，企业管理者作为公司的代理经营者，对于企业只有经营权并无所有权。因而作为理性人的企业管理者相比较于实现企业利益最大化而言，其终极目标是实现自身利益最大化。因而，在管理者对企业进行代理经营时，其具有偷懒倾向以及机会主义动机（左晶晶、钟迪，2016）。此时，大部分企业的董事会就会起到监督管理的作用。然而，在企业CEO两职兼任或者企业CEO同时担任内部董事会职务时，企业CEO很有可能同时既是监管者又是被监督对象，作为一个同时掌握了监管权力以及企业内部较大控制权的被监督者而言，其受到来自各方面的监管压力会大幅度减小，也会选择使自身利益最大化的企业经营决策。

基于高管薪酬粘性的存在，当企业业绩下降时管理者的薪酬水平波动通常较小，但当企业业绩上升时管理者的薪酬水平会大幅度上升（赵纯祥、罗飞，2013）[34]。因而，管理者往往更愿意冒高风险以获取高利润，从而获取更高的个人收益，而不会为了降低企业的风险而放弃高利润从而影响到私人收益的上升渠道。同时，企业管理者的薪酬设定往往具有一定程度的激励组合效应，即管理者薪酬与企业业绩的提升直接挂钩，因而管理者往往倾向于选择高回报高收益的投资项目。此外，在涉及风险承担水平较高的投资项目时，两职兼任的企业CEO会有较大的决定权，基于企业的决策往往是对大多数意见的一种折中策略，权力较大的管理者会更少地受到群体思维的影响，更有可能依照个人意愿制定最终决策（左晶晶、钟迪，2016），因而会较少地采取保守的策略，更多的承担企业风险。同时，权力意味着能力和责任。拥有较大权力的管理者会更加的有信心和责任感承担和应对企业在价值提升、财富积累过程中遇到的波折以及风险。因此，作出以下假设

H2：在同等条件下，CEO组织权力越大越会促进企业风险承担水平的上升。

1.3管理者所有权权力与企业风险承担

在企业的委托代理关系中，所有权是委托代理关系的中心。所有权（即股权）是管理者权力的一个重要指标。当企业CEO同时持有股权时，企业CEO既是管理者又是所有者，既是“打工者”又是“自己人”，CEO拥有的股权越大，CEO的影响力也会越大。持有股份的企业CEO更有能力执行符合自己意愿的决策，拒绝来自董事会的干扰，并且在巩固自身地位以及降低被企业辞退等风险方面处于明显的优势地位。此外，近些年来，机构投资者得到了迅猛的发展，然而，在企业中机构投资者最主要的作用之一就是对企业的决策经营起到外部监督的作用，对管理者的权力以及管理者对企业的经营决策执行等起到约束作用。在现有的文献中，通常使用CEO持股份额以及机构投资者持股份额来衡量企业CEO所有权大小（刘星、徐光伟，2012;代彬等，2011;权小锋等，2010等）[35-36]。因此，本文最终选取CEO持股比例以及机构投资者持股份额对CEO所有权权力进行衡量。

CEO持有股份时，代表着CEO对企业的所有权。当企业管理者对企业资产有了一定的所有权时，其对待企业资产的谨慎态度会有非常大的转变。此时，相比较于CEO薪酬的激励组合，薪酬粘性以及企业的高风险高收益，企业CEO会更倾向于优先保护现有的已经得到的资产，而不是冒着现有的资产减值的风险去获得高风险带来的高收益。综上，作出以下假设

H3：在同等条件下，CEO持有股份（所有权）越大越会抑制企业风险承担水平的上升。

1.4管理者专家权力与企业风险承担

管理者专家权力一般指企业管理者在企业处于复杂多变的情况下仍然能够有效的管理公司使之高效运营的一种能力，这种能力即是管理者专家权力的主要来源，一般通过管理者在企业中的任职职称高低以及任职期限长短来体现（权小锋等，2010;吕长江、赵宇恒等，2008）。

管理者任职期限越长，其对行业的熟悉程度以及了解认知相比较于一般的管理者也会更加具有优势，其在投资经验以及相应的行业知识储备方面也会更加丰富，在公司的话语权会更大，对公司的控制力相比较于一般的管理者也会更强（Allen，1981）[37]，对于企业经营管理的内外部信息的获取和掌控也会更多（Miller and Shamsie，2001）[38]。随着管理者任期的增加，其在管理生涯中见到过的大起大落的案例会多于常人，在众多企业想要实现快步走从而采取了一系列措施之后，显然是失败者多于成功者，管理者任期越长其越会希望企业走得越发稳健，故面对企业风险承担越会更加的谨慎。同时，当管理者处于高位时，其面对企业风险承担会更加有话语权，更加有控制力。综上，作出以下假设

H4：在同等条件下，CEO專家权力越大越会抑制企业风险承担水平的上升。

1.5管理者声誉权力与企业风险承担

声誉权力是指社会对管理者的认可程度。具有较高声誉权的管理者往往是社会公认的管理者中的精英。CEO具有较高的声誉权不仅仅会增加管理者的综合权力，提高管理者在企业中地位，还会给公司带来较好的企业形象。管理者的社会声誉已经成为企业声誉不可分割的一部分，企业的成功与否与CEO的个人成功有着不可分割的关系（初春虹等，2016）[39]。

由于管理者社会形象，声誉权力的重要性，管理者在考虑较高风险的投资项目时，往往会首选考虑该投资项目失败时对其自身的影响。一旦高风险投资项目实施失败造成了企业价值的下降、利润的亏损，企业的社会形象会受到重创，管理者的社会声誉也会受到影响，则其在行业内任职的议价能力会被大打折扣。显然，相比较于高风险项目的成功实施给管理者个人带来的收益而言，高风险项目实施失败给管理者带来的负面影响更大，并且将会严重损害管理者的行业声誉，甚至阻碍其职业发展。基于此，具有较高声誉权的管理者会更加注重规避风险，尽量避免高风险的投资项目，从而避免其声誉权因此受到影响。因此，得出以下假设

H5：在同等条件下，CEO声誉权力越大越会抑制企业风险承担水平的上升。

2研究设计

2.1研究样本与数据来源

本文选用2009—2015年A股上市公司作为研究样本，企业风险承担和控制变量所需数据从Wind资讯中国金融数据库与国泰安（CSMAR）数据库公司研究系列获取，管理者权力的相关数据来源于：①Wind资讯中国金融数据库;②国泰安（CSMAR）数据库公司研究系列;③金融界资讯网站（巨潮资讯网等）中对上市公司管理者的介绍;④上市公司年度财务报告等对管理层的介绍。

在此基础上，本文对初始样本在Excel与stata15中做如下必要的处理以便减少研究误差：①去除数据缺失的样本;②去除管理者发生异常离职的样本。最终得到12 279个数据样本。

2.2变量说明

2.2.1被解释变量

企业风险承担。关于风险承担的测量方法目前主要有4个维度：政策行为、态度指标、生存状况和业绩表现。

采用政策行为法进行风险承担测量的优点是简单、直观，主要采用的指标有研发强度、杠杆比率，但该测量方法相对而言缺乏全面性，其测量效度相对也不是很高。采用态度指标进行测量的方法比较新颖，其主要是通过对企业失败容忍度的测量进行其风险承担的衡量，但是该研究方法所选取的样本通常为风险投资的初创企业，具有一定的局限性。采用生存状况维度进行衡量的优点是不会受到会计计量方法的影响，其主要是通过对企业生存可能性进行衡量，以5年作为衡量指标来衡量企业的存活时间，但该方法相对而言较显粗略。业绩表现法相比较而言会比较容易受到操控，易受投机行为的影响，但其也会相对准确和全面。其衡量指标主要有企业盈利的波动性，股票回报率的年度波动，企业盈利的最大值与最小值之差。

综上，由于业绩表现衡量企业风险承担的方法相对准确和全面，且采用该方法已比较成熟，因此本文最终采用业绩表现的测量方法（ROE的标准差）对企业风险承担进行衡量。

risk-takingi=

1n-1ni=1（ROEit-1nni=1ROEit）2

2.2.2解释变量

管理者综合权力，组织权力，所有权权力，专家权力和声誉权力。管理者权力的衡量参照Finkelstein（1992）做出的相关定义，并且结合国内研究将管理者权力分为组织权力、专家权力、所有制权力和声望权力。并且从每个纬度分别选取2个虚拟变量以衡量权力强度的大小。关于管理者综合权力的指标合成采用管理者权力8个指标主成分分析得出的加权平均数作为管理者权力的综合指标。

组织权力：CEO是否兼任董事长以及 CEO是否是公司的内部董事。CEO本身已是企业权力的象征，在CEO兼任董事长以及内部董事时，其权力会更加的膨胀，话语权也会大幅度提升。

所有权权力：CEO是否具有股权以及机构投资者的持股水平。是否具有股权是一个管理者是企业“自己人”还是“打工者”的关键区分，以及其持股水平也决定了作为企业“自己人”的权力有多大，能够做出决策的能力有多大。

专家权力：CEO是否具有高级职称，CEO的任职年限是否够长。具有高级职称以及任职年限越长的管理者，其业务能力会更加受到信任，影响力也会相对较大。

声誉权力：CEO是否具有高学历的教育（硕士研究生及以上学历）;CEO是否在外兼职。具有高学历教育以及在外兼职的管理者其不仅在其所在组织以及在其行业内都会具有较高的威望，对于在行业中影响力比较强的管理者而言，在其所在组织机构中的权力也会受到正面影响。

2.2.3控制变量

基于前人的研究，本文选取部分控制变量，控制公司规模（Ln（asset））、公司上市年限（IPO）、总资产增长率（TARG）、总经理年龄（Age）、总经理性别（Gender）、实际控制人类型、总经理薪酬（Pay）、所属行业、所属年份等对企业风险承担可能存在重要影响的因素。本文所用变量见表1.

2.3模型建立

基于已有的相关研究文献，本文采用如下多元线性回归分析模型检验研究假设

Risk-taking=B0+Ni=1BiEVi+Mj=1BjCVj+ε

EV为实验变量;CV为控制变量;ε为残差项。

3实证研究

3.1描述性统计与相关性分析

在进行回归之前首先对本文使用变量进行描述性统计。本文所采用变量的描述性统计分析结果见表2.

从表2可以看出，数据样本共122 79个，企业风险承担（rt）的平均数和标准差分别是0.110 869 4和 0.485 147，最大值是16.886 71，最小值接近于0是0.000 067 9，我国企业的企业风险承担水平相较于世界上其他国家显示出明显不足。管理者权力（Power）的平均数和标准差分别是0.368 220 1和 0.182 716 4，最小值是0，最大值是0.875，說明我国不同企业之间的管理者权力大小参差不齐，有些明显低于行业平均水平，有些反而远远高出行业平均水平，这些均会对企业风险承担水平造成一定的影响。

进行回归分析之前对本文使用变量进行pearson相关性分析，本文变量间的相关性分析结果如下，见表3.检验结果显示，解释变量之间相关系数最大值为0.506 9，据Pelled等检验多重共线性临界标准（临界值为0.6），因此本文解释变量之间的相关性较弱，故解释变量之间的多重共线性问题较小，可以在同一模型中进行实证分析。此外，被解释变量与解释变量之间的相关性系数均为负，与本文的假设基本一致。

3.2回归分析

3.2.1管理者综合权力对企业风险承担的作用

表4是对假设1，管理者权力对企业风险承担的作用进行的回归分析。

从表4的结果可以看出：管理者权力对企业风险承担滞后一期、滞后二期的回归结果均显示，管理者权力（power）的回归系数在1%的水平上显著为负，说明当管理者权力越来越大时，“堑壕防守效应”代替“激励协同效应”占据了主导地位。当管理者权力越来越大时，相比较于得到更大的权力，管理者更倾向于保证其已经得到的权力与地位，因此更倾向于为企业选择低风险的项目。

此外，国外学者研究发现对于接近退休的CEO而言，研发费用增长率是下降的。吕文栋（2015）也发现当企业高管团队的年龄较高时，则企业的风险承担水平较低。并且，在中国这样一个看重论资排辈的大环境下，企业高管坐上高管位子都需要一定的年限，故其大都在年龄上处于一个谨慎被动的状态，因而企业高管在面对风险承担时大多倾向于采取谨慎的态度。由于我国各行各业论资排辈现象的严重性，随着管理者权力越来越大，其年龄也越来越大，职业生涯也越来越接近尾声，尤其是对于一些接近退休的管理者，最在意的便是安然地退休，拿到最大范围内属于自己的东西，安享退休生活，故对于权力越大越接近退休生活的管理者而言，其最不愿看到的就是“到手的东西”没了，更加不愿意从事一些风险水平较高的项目，为了企业利益自己冒不必要的风险。故管理者综合权力对企业风险承担发挥显著抑制作用，即管理者权力越大，越会抑制企业风险承担行为的产生。这与本文假设1相一致。

3.2.2组织权力对企业风险承担的作用

组织权力对企业风险承担作用的回归分析见表5.表5中回归模型1和回归模型3是组织权力的衡量指标-是否董事会成员（Boardofficer）对企业风险承担的作用分析。在该回归结果中可以看出，是否董事会成员（Boardofficer）对企业风险承担滞后一期滞后二期的作用均不显著。模型2和模型4是组织权力的衡量指标-是否两职兼任（Duality）对企业风险承担滞后一期和滞后二期的回归结果，在该回归结果中可以看到，是否两职兼任（Duality）对企业风险承担滞后一期的回归系数在10%水平上显著，且显著为正，对企业风险承担滞后二期的回归结果不显著。

结合实际情况考虑，管理者同时是董事会成员对企业风险承担作用不显著，可能是由于当管理者同时是董事会成员时，其会受到其他董事以及整个企业更大地关注，在企业运营决策上，决策失误给自身带来的影响会大于企业取得进步对自己积极的影响。因此，在制作决策时会更加的小心谨慎。同时当管理者同时是董事会成员时，其权力地位已经达到一定的高度，为了珍惜这来之不易的权力成果，大多数管理者均会求稳，因而此时的管理者会更加希望企业从事一些企业风险承担较低的行为。故当管理者同时担任董事会成员时其对企业风险承担水平的促进作用不显著。对于管理者两职兼任时，一方面如之前所述，其拥有了较大的权力更加有利于做出符合自己意愿的抉择，另一方面，基于高管薪酬粘性的存在管理者更加倾向于做出促进企业风险承担水平的行为。

3.2.3所有权权力对企业风险承担的作用

所有权权力对企业风险承担的作用的回归分析见表6，假设3的模型1和模型2是所有权权力指标-CEO所有权对企业风险承担的影响的回归作用分析，该回归结果显示CEO所有权对企业风险承担滞后一期、滞后二期的回归结果均在1%的置信区间显著，且显著为负。同样，模型3和模型4是机构持股对企业风险承担作用的回归分析，结果显示机构持股对企业风险承担滞后一期、滞后二期的回归结果均在10%的置信区间显著，且显著为负。当企业管理者持有股权时，其即是“管理者”又是“所有者”，其不只是在给老板打工，也是在给自己打工。故面对风险项目时，其会像对待自己口袋里的钱一样对待公司资产，会更加地小心谨慎，因而会更多的避开风险较高的投资项目。综上，所有权权力对企业风险承担发挥显著的抑制作用，即，管理者所有权权力越大，企业风险承担水平越小。

3.2.4专家权力对企业风险承担的作用

专家权力对企业风险承担影响的回归结果如下表，见表7.模型1和模型2是任职期限（Tenure）对企业风险承担的作用的回归结果，结果显示，任职期限对企业风险承担滞后一期在5%的置信区间内显著，且显著为负，但对滞后二期的回归结果则不显著。对于该结果考虑到的可能性为，管理者任职期限越长，其对企业风险承担的影响越不需要滞后的时间来反应其影响的结果，即由于管理者任职期限已足够长，其对企业风险承担的影响时间已足够久，故滞后二期的数据有可能已经无法显示出管理者对企业风险承担的影响，有可能在滞后一期中已经完全或者大部分显示了出来。管理者任职期限越长越能够了解到企业生存的不易，在企业经营的过程中会越发地保守，面对风险较高的项目时，会更加的谨慎，故管理者任职期限越长越会抑制企业风险承担水平的提升。

模型3和模型4是高级职称对企业风险承担的影响的回归结果。结果显示，其对企业风险承担滞后一期和滞后二期的回归系数均在10%的置信区间内显著，且显著为负，故高级职称对企业风险承担发挥显著抑制作用。

综上，假设4得到验证，专家权力对企业风险承担发挥显著抑制作用，即专家权力越大，企业风险承担水平越小。

3.2.5声誉权力对企业风险承担的作用

表8是声誉权力对企业风险承担作用的回归分析结果。模型1和模型2是是否具有高学历的教育（Education）对企业风险承担的回归结果，结果显示是否高等学历对企业风险承担滞后一期和滞后二期的回归系数分别在10%和5%的置信区间显著，且显著为负。即，具有高等学历教育显著抑制企业风险承担水平。由于管理者社会形象，声誉权力的重要性，管理者在考虑较高风险的投资项目时，往往会首选考虑该投资项目失败时对其自身的影响。一旦高风险投资项目实施失败造成了企业价值的下降、利润的亏损，企业的社会形象会受到重创，管理者的社会声誉也会受到影响，则其在行业内任职的议价能力会被大打折扣。显然，相比较于高风险项目的成功实施给管理者个人带来的收益而言，高风险项目实施失败给管理者带来的负面影响更大，并且将会严重损害管理者的行业声誉，甚至阻碍其职业发展。基于此，具有较高声誉权的管理者会更加注重规避风险，尽量避免高风险的投资项目，从而避免其声誉权因此受到影响。模型3和模型4则显示在外兼职对企业风险承担水平的回归系数不显著。

4结语

以A股上市公司2009—2015年的经验数据，对12 279个样本进行实证分析，验证管理者权力与企业风险承担之间的关系以及更进一步地深入探讨管理者权力8个指标分别与企业风险承担之间的关系，最终得出结论。

1）管理者综合权力对企业风险承担发挥显著的抑制作用，即管理者权力不利于企业风险承担水平的提高，管理者权力越大越会抑制企业风险承担行为的产生。

2）管理者组织权力不同于管理者权力其他维度的权力，管理者组织权力中的两职兼任显著促进企业风险承担水平的上升，即管理者的两职兼任会促进企业风险承担行为的产生。

3）管理者所有权权力，专家权力，声誉权力与管理者综合权力对于企业风险承担水平的作用相一致，均在企业风险承担水平中发挥显著的抑制作用。

因此建议：为了促进企业风险承担水平的提升，加快企业资本的积累，给予管理者更大权力的同时要对管理者权力的不同纬度权力进行合理的配置，尽可能的在实现管理者权力提升的同时促进企业风险承担水平的提升。企业所有者可以考虑提升管理者的组织权力同时降低管理者的其他权力，从而通过改善管理者权力配置提升企业风险承担水平。

此外，为了避免高层管理者满足于目前现状，出于个人利益求稳从而有悖于企业利益最大化，建议企业可以针对年龄不同、职位高度不同、持有股权比例不同的管理者设计不同的激励方案，从而避免管理者满足于现状，過多的避免企业风险承担，有损于企业利益。

同时，企业所有者还要意识到管理者任期长不仅可以增加管理者的管理经验，长期的商场从业也有可能会给管理者带来一定的投资障碍，使得管理者在企业风险承担方面变得战战兢兢、畏手畏脚，故企业所有者在选择管理者时并非是任期越久对企业越有利，所有者需要从一个较为辩证的角度去看待管理者的任职期限。

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