管理者过度自信对债务融资的影响研究

摘 要：随着行为金融学的发展，本文将管理者过度自信这一非理性因素纳入企业融资决策的影响研究中。从债务期限结构与债务来源结构两个层面研究管理者过度自信对企业融资行为的影响，发现过度自信的管理者更加倾向于短期债务的融资，同时，在债务来源的选择上，过度自信的管理者更加愿意选择信用融资的方式。

关键词：管理者过度自信；债务融资期限；债务融资来源结构

一、引言

传统经济学里，我们假设人都是理性的。理性人，也就是“经济人”。海内外经济学研究中，也是以理性人作为经济学研究的出发点和落脚点。现实生活中，事实却并非如此，人并不是永远保持理性思维的。因此，在资本市场中出现了一些用传统经济学模型无法解释的“怪异现象”。随着经济学的进步，人们对经济学的传统理论产生了一定的怀疑。随着行为金融学的不断发展，其假设管理者为非理性开始引入当今财务学领域当中。通过梳理大量的文献发现，管理者过度自信会对企业的筹资活动产生影响，且已有研究大都表明管理者过度自信的企业负债水平往往较高。但鲜有文献深入研究管理者过度自信对债务融资的具体影响，因此本文将债务融资细化，从债务融资期限和债务融资来源结构两个方面研究管理者过度自信这一非理性因素对企业融资行为的具体影响。

二、相关理论

（1）过度自信理论

管理者过度自信是指企业管理者高估自己所掌握的信息全面程度以及自己的专业判断能力，低估各个项目或决策的风险大小和可能性。这是高管在面临企业投资、融资、股利政策等各项决策时所表现出一种普遍心理特征，这种心理特征作为一种认知偏差，会使最终决策偏离最优决策。另外，董事和监事除了在参与决策时和职业经理人具有相似的过度自信心理，也会高估他们所选择的职业经理人的能力，从而正向反馈增强其过度自信心理。

（2）融资比较优势理论

Schwartz（1974）提出商业信用具有融资比较优势理论的观点，他认为与融机构融资相比，商业信用融资中资金提供者对企业的了解更加全面，也更加便了解企业的情况，所以使用商业信用融资更加具有优势。商业信用的融资比较优势具体表现在以下三个方面：1.信息获取优势；2.客户控制优势；3.财产挽回优势。这些优势使得卖方相比于其他的专门的金融中介机构来说，更愿意向买方提供商业信用。

（3）信贷配给理论

信贷配给理论是指在既定的利率水平下，市场中存在着超额的贷款需求，出于违约风险考虑，银行不是通过提高利率，而是采取非利率手段如拒绝部分贷款者借款请求，以实现市场出清。在紧缩的货币政策下，银行的贷款政策更为严格，对贷款企业的资信水平更为看重。而中小企业由于相关财务信息的非公开和经营信息的模糊性，造成其很难获得银行贷款。相对于中小企业，大企业的信息较为透明、管理较为规范，易于获取银行贷款。同时，在经济萎靡时，大企业通常会向中小企业提供商业信用以维持其稳定性。因此，该理论认为商业信用的提供对货币政策具有一定的稀释作用。

三、管理者过度自信与债务融资期限

债务融资按照期限来分，可以分为长期债务与短期债务。Hackbarth（2004）通过研究发现，由于过度自信的管理者会乐观地认为公司不会面临较大的财务风险，因此在选择融资方式时，选择的负债融资比例更高，发行负债的行为更频繁，由此导致了公司债务期限结构变短。管理者过度自信对债务期限结构的影响将从以下三个角度进行论述。

首先，基于投融资期限匹配理论，过度自信的管理者会高估自身的能力和控制水平，会对投资项目的收益存在高估、对项目的回收期存在低估，并对项目所面临的风险及其波动性也存在低估，由此认为投资项目可以很快的回笼资金并用来偿还债务，而短期债务的成本低、期限短，所以选择短期债务融资与之相匹配，尽管短期债务会使企业面临再融资和破产的压力，但过度自信的管理者认为投资项目的收益高、回收期短，可以产生充足的现金流，完全可以应对由于再融资和破产所造成的压力，所以过度自信的管理者会倾向于选择短期债务进行融资；其次，基于信号传递理论，过度自信的管理者通常会高估企业的价值，认为企业价值被外部的投资者所低估，一般来说，相比于短期债务，长期债务被错误定价的程度要更高，短期债务可以减少被错误定价的程度，减少与外部投资者之间的信息不对称，向市场传递公司前景良好这一信息；最后，从债权人的角度来说，长期债务的偿还期限通常相对较长，相应的，风险也会较大，所以债权人会承担较大的风险，在我国，法律对债权人的保护程度相对较弱，没有强有力的外部治理机制，在债权人无法对债务人实施有效监督的情形下，作为资金的供给方债权人会更多地依赖自我保护，债权人基于风险控制的动机，可能会出现惜贷情绪，会限制提供给企业的长期债务，而且长期债务会有相应的限制性条款，会约束和监督企业对资金的使用。从这一角度来看，过度自信的管理者更倾向于选择融资成本较低且对其扩张约束有限的短期债务融资。

四、管理者过度自信与债务融资来源

企业实施债务融资，其主要渠道有三个方面，一是来自银行的借款，二是企业的商业信用，三是发行企业债券。在我国，发行企业债券存在较多限制性条件，所以国内上市企业一般较少采用债券融资方式募集企业发展资金。基于此，这里重点分析过度自信管理者对银行借款与商业信用的相对偏好。

银行借款的显著特征就是使用期限可以很长、金额可以很大，且使用时需要付息等。作为专业性的信贷机构，银行借款在约束债务人方面，其措施和力度要强于其他债权人。

商业信用是指企业在购买商品或者劳务以及销售商品或者劳务时，以赊购方式从销售方取得的延期付款以及以预收形式从购货方取得的预收款。商业信用融资是一种没有“显性融资成本”的融资方式。以下将从从债权人与债务人两个视角来研究过度自信管理者在债务来源上的选择偏好。

从债务人角度，过度自信的管理者更加倾向于进行商业信用融资。过度自信的管理者比一般的管理者进行的投资活动更为频繁。为了筹集投资所需资金，一方面，出于对自身经营能力的高估和对投资项目未来收益的过度乐观，过度自信的管理者往往会有意忽略投资项目的未来风险，从而进行筹资方式更便捷且融资槛更低的商业信用融资；另一方面，过度自信的管理者所采取的激进的债务融资策略，会造成企业过高的债务水平，这不仅使得企业面临过大的生产压力及还款压力，还会影响企业的信用，降低再融资能力，当其他融资来源受阻时，过度自信的管理者可能会转而采用更多的商业信用融资。从债权人角度，商业信用的授信者相对于银行等金融机构更加愿意为企业提供融资。从根据融资比较优势理论，商业信用的授信者具有对受信企业的信息获取优势、控制力优势以及财产挽回优势等，这也是企业能够获得商业信用的原因（刘晓英，2007）。另外，相对于现金流而言，对存货或固定资产等有形资产的监控更为方便、可靠，这就使得供应链的授信企业较银行更容易对企业实施有效的监控（Burkart 和Ellingsen，2004）。因此，供应链上下游企业会允许受信企业推迟付款、预收货款，企业就能够获得商业信用。

五、结论与建议

随着行为金融学的发展，管理人员的非理性因素对企业的融资决策的影响越来越受到关注。本文就管理者过度自信对企业债务融资的具体影响展开研究，从债务期限结构与债务来源结构两个视角细化分析，发现过度自信的管理者更加倾向于短期债务融资与商业信用融资。这将导致企业的债务风险大大增加，为稳固市场，有关方需对管理者进行一定的约束，市场需要加大对管理者的监督以降低市场风险。

参考文献

[1]余明桂、夏新平、邹振松.管理者过度自信与企业激进负债行为明.管理世界，2006（8）：104-112

[2]王彦超.金融抑制与商业信用二次配置功能[J].经济研究，2014，49（06）：86-99.

[3]王佳丽，王生年.会计稳健性、管理层过度自信与债务融资[J].中国注册会计师，2014（09）：51-57.

[4]謝振莲，黄华.管理者过度自信对公司融资决策影响的研究[J].财政研究，2013（12）：80-83.

[5]杨静芳.管理者过度自信与公司融资决策研究[J].财会通讯，2012（33）：82-85.

作者简介：陈莹（1994年-），女，汉，浙江，硕士，苏州大学，企业经济；会计，215000。