解读巴菲特2019年致股东的信：做多中国 多一点时间和耐心

赵康杰

2月23日，“股神”巴菲特发表一年一度致股东的信。作为《巴菲特致股东的信》（第4版）的译者，杨天南就2019年巴菲特致股东的信表达了自己的观点。在杨天南看来，在这封致股东的信当中，巴菲特不仅透露出美股市场估值并不便宜，还通过“忘记树木，关注森林”强调集中投资中适度分散的仓位管理的重要性。杨天南对《红周刊》表示，巴菲特和伯克希尔公司的成功，的确搭上了美国几十年发展的“顺风车”，但是不能因此就低估了巴菲特的个人能力。“与巴菲特同一时期的美国人很多，中了这张‘卵巢彩票的人远不止他一个，但最终只有巴菲特取得了如此大的成就，这才是真正值得我们思考的问题。”

美股市场并不便宜

《红周刊》：2018年四季度，巴菲特增持了美国软件公司红帽的股票。外界有观点认为“巴菲特不擅长科技股”。在您看来，增持红帽公司是否是巴菲特在其能力圈范围外的又一次尝试？

杨天南：首先，一个人的能力圈并非与生俱来的，而是后天习得的;其次，能力圈可以稳定扩大，当一个人在某个特定的领域投入更多的时间和精力去思考，能力圈就会相应扩大;但是最终，一个人的能力圈是有边界的，因为“人生有限”，这和学习能力与学习兴趣无关。

不要一味认为巴菲特买入科技股就是在能力圈之外，他也是在不断学习和进取之中。无论巴菲特买入IBM、苹果还是红帽公司，一笔投资最终能否赚钱与是否在其能力圈范围并不能完全画等号。或许很多时候，巴菲特并没有做错，只是我们没有读懂而已。

《红周刊》：巴菲特总是猎捕“大象”，但在今年致股东的信中，他却表示，具有长期盈利前景的公司价格已经“高上了天”。巴菲特的态度是否也意味着当前美股市场并不便宜？

杨天南：伯克希尔·哈撒韦公司持有1000多亿美元的账面现金或现金等价物，而且对伯克希尔这么庞大的体量来说，小型收购的成效对于整体贡献已经无足轻重。所以，猎捕“大象”就成为了巴菲特的最优选择。但是，“大象”的数量本身就有限，猎捕合格的“新大象”的难度与日俱增，这也可以解释为什么巴菲特在去年大量增持苹果公司的股票。巴菲特在2015年和2017年进行了几宗大型收购，此后再无大手笔出现。巴菲特已经用“行胜于言”的方式来表达出他对于“美股市场当前的估值不便宜”的看法。

集中投资中的适度分散

《红周刊》：2015年，巴菲特收購了卡夫亨氏，但如今，巴菲特却承认失手，并表示当初为卡夫与亨氏的合并交易支付了过高价格。对此，您怎么看？

杨天南：巴菲特在致股东的信中明确表示：“一两棵树生病，并不会影响我们花费几十年搭建的森林。”投资并不能确保100%正确，但可以通过“关注森林”来保证投资的成功。反过来，每一个最终失败的股民在历史上一定有过成功的炒股经历，例如通过抓住了涨停板、或一只牛股实现了10倍收益，但1000元钱实现10倍的增长也无法达到“解决问题”的目的。很多投资者只关注树木，却忘记了关注森林。

之前，不止一个人问过我，既然是价值投资，为什么我在2014年杂志专栏组合中买入乐视。其实，即使不考虑这项投资还是盈利的这个前提，我当时买入乐视的理由与后来炒作的理由并不是一回事;即使我买入的乐视跌到零，也并不影响整个投资组合最终“跑赢大盘、绝对盈利”的结果。守正出奇，穿越牛熊之后，我们依然会实现投资管理成功的两个标准。

《红周刊》：“关注森林，忘记树木”是否也正好可以说明集中投资适当分散的重要性？

杨天南：没错，巴菲特与格雷厄姆不太一样的地方在于，格雷厄姆不深究企业质量，而是通过买入非常多价格便宜的公司来控制风险。但是，巴菲特和芒格基本上奉行集中投资的原则，但巴菲特和芒格所奉行的集中投资可不是“只买一家公司”。

去年5月，芒格在接受《红周刊》采访时虽然表示“不需要投资很多东西才会富有”，但他也同时认为，100%确定的事情是不存在的。巴菲特都在卡夫亨氏的投资中犯了错误，如果我们奉行“只买一家公司”的原则，万一押错了呢？

给中国多一点时间和耐心

《红周刊》：在2019年致股东的信中，巴菲特专门用一个章节来回顾自己的投资历程，并将伯克希尔的成功归功于美国经济的发展。

杨天南：必须承认，巴菲特和伯克希尔公司的成功，的确搭上了美国几十年发展的“顺风车”。但是，我们同样不能因此就低估了巴菲特的个人能力。20年前就有人质疑，如果巴菲特出生在阿富汗就无法取得今天的成就。但是我们今天却要客观地替巴菲特说句话，与巴菲特同一时期的美国人很多，中了这张“卵巢彩票”的人又不止他一个，但最终只有巴菲特取得了如此令人瞩目的成就。

同样，在改革开放40年中国经济快速发展的时代背景下，每个年轻人自20多岁踏入社会以后，各自发展10年之后出现了非常大的差异。在同一个历史阶段、同一个国家，为什么每个人的成就会不一样？有人一定是有意或无意的做对和坚持对了一些事情，而有人却有意或无意的没有在正确的方向上坚持下去。这才是真正值得我们思考的问题。

《红周刊》：如果未来中国经济能够像美国过去那样飞速发展，我们国内的投资者应该如何抓住机遇？

杨天南：巴菲特说过，他从来没看到一个做空美国而致富的人，与此相应，近20年来，我也没有见过一个人因为做空中国而致富。我所说的“做空中国”并不仅限于股市，做企业成功，买房子赚钱这都是做多中国的表现。不论是董明珠还是马云，无论是企业家持有自己公司的股份还是普通大众持有房屋，他们都是因过去二三十年通过“做多中国”而致富的。

《红周刊》：尽管如此，绝大多数做多中国股市的投资者却没有赚钱。

杨天南：我2006年回国至今也是第13年了，在过去12年中，近11年中国股市是下跌的，直到今天上证综指也不到3000点。我认为，绝大多数投资者做多中國股市赚不到钱首先在于，我们还没有走出历史的特定阶段。30年或50年后再回望今天，可能我会看得更清楚一些。我们今天对中国未来的信心是不是会被时间证明我们错了，可以过12年后再看。毕竟巴菲特也经历过17年美国股市不涨的情况。其次，中国的股市环境，从法规到投资者素质以及各方面综合条件还有待完善，这也是我们必须承认的。不过，我们也应该看到，中国股市正在向成熟的方向上发展，就像在过去10年里，越来越多的中国投资者写了越来越多的关于价值投资的书，中国投资者的学习速度非常快，要给中国再多一点时间和耐心。

此外，国际上也的确对中国存在着一定的偏见，导致中国概念板块整体估值是偏低的。比如说，很多人会看到上证综指现在是3000点，距离2007年的6000点还有不小的差距，实际上，香港的恒生国企指数在2007年是20000点，现在是11000点，同样几乎跌去了一半。

就像芒格说的那句话，宏观是我们必须接受的，微观才是我们可以有所作为的。我们首先要适应环境;其次，要在力所能及的范围内，为社会多做一些事情。在中国，能够坚持的人并不在少数，我们对中国的未来还是能够有所期待的。所以，这十几年A股市场的整体的低迷是客观现实，不过对于投资者来说未必是坏事，提供了一个发财的机会。格雷厄姆曾经说过一句话，牛市是普通投资者亏损的主要原因。反过来，熊市就是投资者赚钱的主要原因，所以面对目前A股市场低迷的行情，投资者应该高兴才对。

好的资产管理人不仅能赚钱而且能赚命

《红周刊》：在巴菲特最新公布的2019年致股东的信当中，还有哪些让您印象深刻的地方？

杨天南：在今年致股东的信的开篇，巴菲特展示了54年间伯克希尔·哈撒韦公司的股价相较于S&P500指数的表现。数据显示，在过去54年，如果投资者持有S&P500大概将获益是150倍，而如果选择投资伯克希尔·哈撒韦，收益则大约是10000倍。在巴菲特经营了伯克希尔公司54年之后，这样的成绩依旧令人震撼。

“赚钱”只是一方面，随着年纪越来越大，我逐渐发现，真正好的资产管理人，在“赚钱”之余更可以为出资人“赚命”。生命就是时间，如果有投资者当年有幸找到像巴菲特这样德才兼备的人，他就完全可以把这数十年的时间节省下来，不用懂得如何“炒股”，不用天天关心市场上任何利好或利空的消息，甚至不用成为一名价值投资者。他可以将这些时间用在更有价值的事情上。如果他的天赋在作画上就成为梵高，如果他的天赋在弹钢琴就成为郎朗。

当人们亲自管理自己的投资失败时，往往面临双重损失的可能：损失金钱和损失青春。伴随着本金损失而流失的青春时光，本可以成就另一番事业。这一点对于绝大多数人而言，是更为重大的损失，但几乎是注定命运的。因此，找到像巴菲特这样的人，他不仅帮你“赚钱”，还能帮你“赚命”。相较于将前者，后者才更令人向往和憧憬，但也往往被人们所忽视。