A股长线是金？不简单！

西峯

择股和择时是投资的两个基本维度。在A股市场刚刚成立，以及后来很多时间里，长期持股就被很多投资者追捧。所谓长线是金，短线是银。很显然，频繁交易是亏损之源。目前A股每年换手率大约在12倍左右，每次交易持股者因为高买低卖和手续费用大约亏损0.5%-1%左右，那么一年下来大约因为摩擦因素要亏6%-12%左右。这个亏损已经高于A股平均利润的增幅了。

但随着时间的流转，长期持股的思路遭遇很多挑战。很多人认为，必须在长期持有的同时，精选个股。这个思路当然没错，但精选的个股往往无法经受时间的考验。当年的牛股10年之后，往往泯然众人。

图1：上证成立至今的年化收益

图2：从1992年5月开始的上证年化收益

在过往5年里，伴随创业板的长牛以及漂亮50的崛起，长期持股再次深入人心。巴菲特的长期持股带来长期稳定高收益、美股的百年长牛、基金定投带来的低波动率，再次为长期持股注入新的吸引力。但美股的表现和美国有关。在全球市场，这种稳定并不普遍。所以长期持股投资方式适合A股和A股投资者吗？

用事实说话。

图1是上证A股成立至今的月度年化收益率曲线。可以清晰看到：A股市场成立不久后，伴随指数上升，收益率迅速见底回升。至1992年5月，A股收盘1234点，持股年化收益率飙升至396%。傲冠全球。但随后收益率迅速波动回落。2000年，A股年化收益率大约回落至31.5%;2005年A股年化收益大约回落至17.2%;2007年10月伴随6000点大顶升至25.6%;其后回落一直保持在12%-13%左右。到2015年6月指数新高时，A股年化收益大约15.8%;然后继续回落，这两年大约保持在12%。

从最后收益的角度看，A股的表现不差。1990年中国GDP1.93万亿，2018年中国GDP90万亿，28年复合增长14.7%。A股上市公司在有负债、带杠杆的情况下，略微跑输GDP一点点，也算不错。

但这张图问题在于其巨大的头部走势和整体背离。试试去掉头部18个月，从1992年5月，A股收盘1234点开始计算长期持股收益。

结果令人沮丧。首先是连续5年的负收益阶段，也就是我们之前提到长线是金第一次被市场怀疑的阶段。其后收益也不高。从1992年5月持股至2000年，年化收益率大约5%;考虑当时的通胀情况，如此漫长持股表现实属平平。持有至2005年1月，股指以1192点收盘，13年来指数基本未动，年化收益只能算零;至2007年高点，持股年化收益达到峰值11.1%，15年来持股收益第一次接近GDP增速。但几个月后，伴随股指快速下降，其回报率迅速回落至4%-5%左右。直到2015年6月新高时，A股年化收益大约6.1%;然后继续回落，至2019年4月，历经27年长期持股，其复合收益率大约保持在3.6%左右。

有人也许会觉得这样选取时间段不合理，起点有意挑选了前期高点。那我们试试从1992年10月开始，A股从当年6月的1191点已经跌至507点，其后就开始大幅反弹。另外这个点位也比之前的1191点低60%，如此很多人猜测会大大提高回报率。事实见图3。

这个图表很难有效阅读。由于基点其后几个月，A股出现快速地向上波动，导致以此计算的年化收益高达7119%，其后快速回落，整条曲线贴近零轴。由于数据后期是平滑的，我们继续选取几个点为例。至2000年，年化收益率大约16.5%;足足比1992年5月1191点时进入A股的收益高10个百分点。这也显示，在A股择时是重要的。2005年1月的1192点，年化收益率跌至7.2%;至2007年高点，年化收益率升至17.8%。其后伴随股指快速下降，其回报率回落至8%-10%左右。到2015年6月股指新高时，A股年化收益大约10.3%;然后继续回落，目前大约保持在7%左右。

近27年的长期持股，还是低点进入，年化回报只有7%左右，结果实在有点失望，但总好过定期存款。

这个是不是还有点偶然呢？我们再试试20年持股的检验（见图4）。

由于1999年至2000年出现了股指从1147点往2024点上冲的一波行情，所以本图看起来和第一张图极为相似。收益率在头部飙升，随后急跌然后趋缓。

同样选取几个点为例。至2000年，年化收益率30.9%。其后最高升至40%左右。至2005年1月的1192点，年化收益率跌至0.6%;至2007年高点，年化收益率升至20.5%。其后伴随股指快速下降，其回报率最低跌至4.7%，然后长期徘徊在4%-7%左右。

到2015年6月股指新高时，A股年化收益大约8.8%;然后继续回落，目前大约保持在5%左右。

简单总结一下：

首先，测算没有考虑分红和股权分置改革，也没有考虑配股和增发带来的影响。如果加入分红再投资，每年大约再高一个多点;股权分置改革在2015年前发生，带来一次性影响;配股和增发同样较难精确计算影响。但整体而言，这些因素对回报率的提升影响有限。

其次，往好里说，长期持股至少跑赢存款利率。但和同期中国GDP14%左右的高增速比较，难说理想。如果还要和大家的动辄要求20%以上回报的期望相比，则差距甚远。

第三，不做10年持股收益分析了。2009年4月A股2478点，大约接近2018年10月的低点，10年涨幅近乎零。即便以目前点位计算，10年涨600点，年化收益率也就2.2%。无须细谈了。

第四，投资不简单。不挑选个股，想靠长期持股获得高收益，目前看越来越难。股市一个作用是投票器，但长期发展的好公司往往是多次投票的结果，而非多年前的某次预判。少数好公司确实能长期回报投资者，大部分平庸的公司拉长来看注定回报平平。因此对于投资者来说，在选股的同时，要需要择时和定期调整持仓。但如果因此而急于求成过于频繁交易，則是再入歧途。

基于此，在平衡工作和投资基础上来进行的长期投资和动态调整，对于大部分人来说是更为合理的投资方式。一份良好的工作，会给投资带来长期稳定的现金流，并平衡其中可能出现的投资失误;而投资带来的长期收益，则会在很多人退休之后或收入低潮时，提供额外的保障和补偿。

作者为资深投资人士

图3：从1992年10月开始的上证年化收益

图4：1999年至今的上证年化收益