万家文化炮制并购启示

张兴军

祥源文化、赵薇证券虚假陈诉一案的宣判还远未终结。从证券及法律层面来看，这一宣判结果也开创了投资者索赔的先河，对于未来中国证券市场的法制化和规范化都有着特殊的意义。

众多专家都在预判新一轮牛市正徐徐开启之时，祥源文化（原万家文化，证券代码SH600576）与影视明星赵薇则陷入了新一轮的法律风波。

1月17日，浙江杭州市中级人民法院就首例投资者诉祥源文化公司、赵薇证券虚假陈诉一案，一审判决赵薇败诉，应承担连带赔偿责任。从原告代理律师反馈的消息得知，在判决结果出炉以后和截止上诉日期之前，祥源文化和赵薇已提起上诉。根据杭州中院邮寄的祥源文化、赵薇上诉状，两被告的上诉请求均为撤销一审判决，改判驳回投资者的全部诉讼请求。

诉讼未完

然而，就在二审日期尚未敲定之前，祥源文化、龙薇传媒与赵薇所涉及的虚假陈述责任纠纷案件又面临着新一轮的诉讼。2月21日，涉及索赔人数达140人、单例最高金额超过一千万元的案件，在杭州市中级人民法院开庭审理。而据祥源文化公告，截至1月19日，该公司就已收到511起证券虚假陈述责任纠纷案件（含已撤诉案件1起），诉讼金额共计60541855.01元。

一波未平，一波又起。新一轮的投资者起诉，对于深陷其中的“涉案者”而言无疑是雪上加霜。

这一在证券市场领域比较典型的案件，因为赵薇的名字而获得了极大的关注度。这个在投资阿里影业一役中收获了股神之称的影视明星，没能在A股市场续写辉煌，却遭遇了其投资的最大的滑铁卢。

事实上，近年来祥源文化因信息披露、并购事宜等方面存在的问题已经旷日持久。今年2月22日，上海证券交易所发布12号纪律处分决定书《关于对浙江祥源文化股份有限公司及控股股东浙江祥源实业有限公司和有关责任人予以公开谴责的决定》，详列了这家公司及其董事长、实控人孔德永一系列眼中损害投资者知情权的行为，并予以公开谴责。在这一谴责公告中，有关龙薇传媒收购万家文化股权的内容便是其中重要一项。

“在最近 12 个月内，公司因西藏龙薇文化传媒有限公司收购公司股权过程中相关信息披露存在虚假记载、误导性陈述、重大遗漏及披露不及时，严重损害投资者知情权，被上海证券交易所（以下简称本所）予以公开谴责。时任公司董事长孔德永全程组织、策划并参与控股权转让事项且未能勤勉尽责，被予以公开谴责并公开认定 5 年内不适合担任上市公司董事、监事、高级管理人员。公司及相关责任人短期内再次被查证存在严重信息披露违规行为，属于从重处理情节。”

“并购”始末

2016年12月，万家文化公告称，赵薇夫妇控股的龙薇传媒拟以30.6亿元收购万家文化29.135%股份。公告甫一发出，二级市场闻风而动。股票复牌之后连拉两个涨停，单日成交额飙升至22.84亿元，换手率高达21.92%。这一罕见的收购立刻引起了上海证券交易所的问询。

上证所要求，就西藏龙薇文化传媒有限公司（以下简称“龙薇传媒”）拟通过股份转让协议以30.6亿元对价，取得万家文化1.85亿股份，成为上市公司控股股东事项，作进一步说明和披露。

《问询函》共涉及七方面共17条内容，具体包括本次权益变动的决定过程，资金来源，后续计划，独立性和同业竞争，董事、监事及高级管理人员调整计划，信息披露义务人介绍，媒体质疑等。具体内容涉及赵薇近三年的财务状况，以及收购是否与“阿里系”合一集团借壳有关等。

而根据万家文化公告的问询回复内容，龙薇传媒用于收购的这30亿元资金中，只有6000万是自有资金，其余高达51倍杠杆的资金都将依靠融资获取。并且，所需资金的借贷并未最终落实。在上交所事无巨细的关注之下，这一收购立刻遇阻。随后的2017年2月，万家文化第一大股东万家集团与龙薇传媒签署了《关于股份转让协议之补充协议》，对双方此前12月23日签署的《股份转让协议》作出调整，将转让给龙薇传媒的股份总数由原先的1.85亿股（占总股本的29.135%）调整为3200万股（占总股本的5.04%），转让总价款调整为52928万元。而到了2017年4月，万家文化又公告终止与龙薇传媒的股份转让协议。是年8月，万家文化公告，祥源控股集团以16.74亿元收购公司控股股东万好万家集团100%股权，收购后间接持有万家文化29.72%的股权，至此，万家文化的实际控制人由孔德永、刘玉湘变更为祥源控股董事长俞发祥。

在上交所的频繁问询之下，这一出收购闹剧匆匆收场。但这一典型案例的背后逻辑，却令业界深思。在赵薇及其丈夫黄有龙实控的龙薇传媒欲收购上市公司股份之时，A股上市公司超级溢价收购明星IP主导的新创公司之风正盛。前有华谊兄弟用高溢价收购冯小刚、张国立等一批影视界，后有2016年唐德影视欲以8.7亿元总体估值水平收购范冰冰手中的无锡爱美神51%的股份，作价4.35亿元。

名人效應、重组预期，被股价低迷的上市公司当做“死马当活马医”的良药。通过并购等重磅消息能够迅速拉升股价，而并购的参与各方往往倾向于在股价水涨船高之后继而减持，在这样的操作过程中稳定获利。

只是最终事与愿违，在证监会、交易所以及众多的强力关注之下，欲以空格公司收购上市公司的万家文化的如意算盘没能够最终打响，归于失败。

靴子落地

2018年4月16日晚，证监会发布行政处罚决定书（万家文化）和市场禁入决定书（孔德永、赵薇、黄有龙），驳回了赵薇夫妇、龙薇传媒、万家文化及相关当事人的申辩。

在此之前，证监会应当事人要求举行听证会，听取了当事人及其代理人陈述和申辩。经复核后证监会认为，该案违法事实清楚、证据充分，当事人的申辩理由不能成立。

根据2018年4月17日起生效的《决定书》内容，证监会对万家文化、龙薇传媒责令改正，给予警告，并分别处以60万元罚款;对孔德永、黄有龙、赵薇、赵政给予警告，并分别处以30万元罚款。同时，对孔德永、黄有龙、赵薇分别采取5年证券市场禁入措施，自证监会宣布决定之日起，在禁入期间内，不得从事证券业务或者担任上市公司、非上市公众公司董事、监事、高级管理人员职务。

这一处罚决定的出炉，也意味着持续了近一年的龙薇传媒收购万家文化一事告一段落。包括赵薇在内的此次收购的炮制者，也因为不了解证券市场的监管规则和漠视证券法的相关规定而交上了不菲的学费。

当处罚的靴子落地再回顾整个案件的历程，有一些要点也值得关注。例如，“对市场和投资者产生严重误导”的事实的论证过程，抽丝剥茧、层层深入地将参与各方所避重就轻的内容公之于众。

此案的一个争议的焦点还体现在，赵薇在其中究竟起到了怎样的作用以及其所应负的责任大小。面对证监会的问询时，赵薇以“并非涉案违法行为直接负责的主管人员”、“不是上市公司的‘董监高”为由进行申辩，而证监会则依据赵薇作为龙薇传媒控股股东、实际控制人、法定代表人和在《股份转让协议》《借款协议》上签字，以及为公告以及银行融资方案提供个人资产情况、个人征信查询等事实对之予以反驳。

“收购事项的进展情况她（赵薇）是知道的…两次材料我们在公告之前都发给过黄有龙看过，他同意的，赵薇也知道的”。接受询问的其他当事人的笔录也显示，赵薇并非对相关事项毫不知情。

另一方面，万家文化和龙薇传媒等参与方的在信息披露和融资渠道等问题的回复逻辑均禁不起推敲，其通过名人效应、并购由头来推动业绩不见起色的上市公司股价的意图非常明显。这种无视广大投资者利益之举，最终遭受到处罚与禁入也可以说是合情、合理、合法。

宣判警示

对股民起诉赵薇一案的首次宣判并不意味着这一案件的结束。在分析人士看来，这种连环诉讼势将旷日持久。因为有了首次宣判的客观结果可依，其他在相应期间内购买了祥源文化并且蒙受损失的投资者无疑将抱团诉讼。从公开的信息也能够得知，前述已起诉的投资者的代理律师也在通过媒体喊话，以令更多的投资者知晓。在这种背景之下，龙薇传媒一方显然不会坐以待罚。

北京市中伦律师事务所研究研究员马军认为，杭州中院判决认定“龙薇传媒”存在“证券虚假陈述”的行为以及判决赵薇承担连带责任，无疑给观望的投资者带来维权的希望。

“本案被告上诉是很正常的一件事，一是诉讼双方有法定的上诉权，二是一旦被告不上诉将会有更多的投资者起诉维权，这无疑将会给龙薇传媒及赵薇带来更多的官司，只有赢得官司才能止住投资者诉讼维权。”马军分析说。

对于案件的未来走向，法律界人士均认为推翻前述判决的可能性不大。但在短时间内就能够落实具体赔偿也不太可能，因为上诉以及再审的流程也必将是旷日持久的。

在马军看来，此案最好的结果应当是以调解的方式结案，一是相关规定提倡调解，二是此案基本事实及证据清楚，上诉翻盘的可能性较小，调解结案无疑对双方都是最优的选择。

事实上，中国A股市场在过去多年来都有类似的案例出现，而打击炮制并购虚假并购概念式并购的重拳，则是从本轮牛市开始的。

法律专家、黄文伟副教授则认为，本起案件因为明星效应让这起案件广受关注，但更值得關注的是证券市场法治化的趋势。据黄文伟副教授统计，以“证券虚假陈述责任纠纷”在中国裁判文书网进行检索，近年来有连年激增的趋势，例如2015年的裁判文书只有651份，2016年一下子增长到2489份，2017年、2018年则分别达到了5403份和4539份。

“案件数量大幅增长，说明证券市场的强监管时代已经到来，证监会处罚力度与决心越来越大，可以预见未来证券虚假陈述责任纠纷的案件量还会保持在高位。”黄文伟表示，证券虚假陈述责任引发的民事赔偿案件一般具有专业性和复杂性等特点，股民的起诉有难度。不过，这方面好消息也是越来越多，专注该领域的律师在增多，近期还有私营机构设立虚假陈述维权专项资金，可以为证券投资者垫付维权所涉及的诉讼费、律师费及其他维权相关前期费用。

客观而言，因为赵薇的个人知名度，让这次宣判起到了更为深广的示范和普及意义。尤其是证监会与违反《证券法》的各方进行的听证会和答辩，更是向投普通资者们广泛传递了我国当前证券领域的监管规则和市场普遍存在的风险要素。从阶段性的成果来看，如何保护投资者尤其是中小投资者的合法利益不受侵害和在被侵害后获得相应的赔偿，仍然任重而道远。

在从事资本领域的律师、经济学博士刘安看来，以专业的信披“警察”对抗专业的信批“盗匪”，再辅以中小投资者保护中心等官方、半官方及市场自律专业机构的技术取证等诉讼支持，方能真正收取证券市场强制信息披露制度的保护效果。

从积极的角度来说，不管本案的最终结果如何，其深入探讨都有着不一般的意义。祥源文化、赵薇证券虚假陈诉一案的宣判还远未终结。从证券及法律层面来看，这一宣判结果也开创了投资者索赔的先河，对于未来中国证券市场的法制化和规范化有着特殊的意义。