蓝晓科技激进转型

李国强

2018年3月26日晚间，蓝晓科技（300487.SZ）宣布与格尔木藏格锂业有限公司签订年产1万吨碳酸锂的盐湖卤水提锂装置设备购销合同，金额为5.78亿元，占公司2016年度营业收入的173.90%。公告一出，公司股价次日直接一字涨停，随后又连续拉出5个涨停。

2019年2月26日晚间，公司发布2018年年报，开始兑现当时预期：报告期内，营业收入6.32亿元，较上年同期上升42.26%;实现归属于上市公司普通股股东的扣非净利润1.40亿元，较上年同期增长104.55%。

从年报公布的业绩来看，公司近年来营收和净利润逐年高速上扬，似乎也在告诉投资者，公司已经找到了持续稳定发展的经营模式。

2018年，公司的主营业务各板块都有了长足的进步，但最主要的业务依旧是分离树脂业务。和盐湖提锂相关的系统装置及技术服务，占比非常小。

经营性现金流量净额大幅下滑

据年报披露，分项目的营收包括以下几个方面：盐湖卤水领域实现藏格项目和锦泰项目的重大突破，其中藏格项目完成20%销售收入确认，成为公司新的业绩增长点。金属镓行业伴随镓价格的回升，行业景气度提升镓产量放大，增加吸附材料的需求，实现销售收入0.84亿元，同比增速超过50%，国外市场拓展速度加快。

那么，2018年签订合同的盐湖提锂业务哪儿去了？

答案要到现金流量表中查找。

在营收和净利润双双上涨的同时，公司的经营性现金流量净额却大幅下滑。2017年及以前，经营性现金流量净额和净利润相差不多，说明公司的产品销售后，大多都收回了现金。

一直以来，公司的经营性现金流比较健康，净现比接近1。如果公司的核心业务变化不大、客户稳定的话，经营性现金流量不应该发生太大的变化。但2018年的经营性现金流量净额与净利润发生了背离，导致现金流不足的原因体现在资产负债表上。

大手笔投入盐湖提锂项目

年报数据显示，公司资产负债率较上年增加了一倍以上，应收账款、存货有较大提高，公司借了3.4亿元短期借款，对于一个全年营收只有6.3亿元的公司来说，这是一笔不菲的“巨款”。在年报日之后，公司3.4亿元的可转债申请也通过了发审会。

公司借的这些钱已经超过全年营收了，这是要搞什么大手笔？

蓝晓科技的财务费用初看起来会带给投资者一个错觉，-1393万元会让人误以为是利息收入较高导致的。而事实上，这是因为境外存款的汇兑损益引起的，公司的利息支出已经达到了488万元。随着短期借款的增加以及债券的发行，利息支出将逐渐攀升。

公司借了巨款去干什么？主要还是投入到盐湖卤水提锂大项目上了。体现在资产负债表上，就是存货和在建工程直线上升。在此之前，公司的存货和在建工程相对稳定。2018年以来，存货和在建工程较上年上涨了好几倍。

在不到一年的时间里，公司从“小而美”的轻资产运营模式迅速转型至重资产模式。激进的转型会带给公司更好的业绩吗？

2018年年报显示，公司预付账款增加了2200万元，其中1800万元预付给了启迪清源（上海）新材料科技有限公司（下称“启迪清源”）。

这家公司的背景是清华系，根据Wind数据，启迪清源的控股股东启迪新材料（北京）有限公司中，曾有一名自然人股东叫寇瑞强，也是浙江大学高分子科学与工程学系2001年的博士生。而浙江大学使用的教材《高分子化学教程》的编写者之一为寇晓康，蓝晓科技现任总经理。

清华大学与蓝晓科技的学术合作也非常密切，如《现代离子交换与吸附技术》等专著，由清华大学多位专家参与编写，统筹作者在前言部分感谢了蓝晓科技的支持。

因此公司向启迪清源支付的大额预付款，一定程度上属于潜在的关联交易。

藏格锂业和锦泰锂业的来头

2018年年报披露，公司手握两个大订单：藏格锂业和锦泰锂业的盐湖卤水提锂，合同金额超过10亿元。其中，藏格锂业还在2018年预付了2.7亿元。

一年来，公司从两个金主手里拿到的订单金额已经超过三年的营收。

这两家公司中，藏格锂业是上市公司藏格控股（000408.SZ）的子公司，錦泰锂业是青海锦泰钾肥有限公司全资子公司，而后者是上市公司兆新股份（002256.SZ）的参股公司。

2017年12月，兆新股份还宣布和赣锋锂业（002460.SZ）合作，拟成立“青海兆锋锂业有限公司（暂名）”，由锦泰锂业提供氯化锂溶液，赣锋锂业负责100%包销。

这四家上市公司通过特殊的方式，紧密地关联在了一起。

来看看这几家上市公司的资金流向以及股价的变化关联：

先看与藏格锂业签订的1万吨合同。据藏格控股2018年三季报，公司的绝大部分营收来自钾肥子公司。1-9月营收小幅下滑，净利润略增，现金流急转直下，大股东股权质押率接近100%。而且，公司几个重要的销售客户存在着实质关联方的嫌疑（详见刊发于《证券市场周刊》2018年6月29日的《藏格控股关联交易马甲》）。

因此，回头来看，2018年3月，藏格锂业预付给蓝晓科技的2.7亿元已经是拼了全力了。而蓝晓科技股价应声涨停的时候，藏格控股股价跟风涨了几天，缓解了质押危机。

接下来，2018年6月，蓝晓科技发布重大合同公告，与锦泰锂业签署4.68亿元的3000吨碳酸锂生产线协议的时候，股价再次涨停。但通过2018年年报数据发现，锦泰锂业至今没有为这份合同付出一分钱。

在这两份大合同的背后，蓝晓科技除了股价，还收获了什么呢？2018年4月，公司发布减持预报，至当年10月，减持完毕。根据公告，大股东共计减持1275050股，价格在38-39元左右，合计减持金额约5000万元。而公司发布重大合同公告之前，股价只有25元左右。

几天前的3月1日，公司发布重大合同公告，又和锦泰锂业签订6.24亿元的碳酸锂生产线建设、运营和技术服务合同。不过，这次公司股价并未涨停。

大踏步的转型能否吃得消

从年报数据来看，公司倾尽全力向盐湖卤水提锂业务进行转型。但是，这样的决策是否真的适合？

公司从事的装置生产业务，毛利率在40%-50%之间，甚至不如盐湖取钾的毛利率高。而公司为之付出的代价却非常高昂，拖累了资产负债率，资金高杠杆运行，给未来年度带来沉重的资金成本负担。

况且，公司和合作伙伴非常擅长资本运作，而非踏实的进行技术研发。

2018年，在国家通过税收优惠鼓励研发支出的时候，蓝晓科技的研发支出竟然从金额到占营收比例双双下降，只有营收的5.19%。至于兆新股份，2017年年报显示，占营收比例仅为2.34%。

作为新能源技术的前沿企业，这样的研发投入略显寒酸。在缺乏技术驱动的情况下，公司的巨大转型能否带来预期的效益，还是未知数。

声明：本文仅代表作者个人观点;作者声明：本人不持有文中所提及的股票