多重利好叠加 2019绝地反击

《股市动态分析》研究部

2018年A股市场哀鸿遍野，金融去杠杆威力巨大，大股东质押批量爆仓，以年度涨跌幅计算，上证指数下跌幅度仅次于2008年，是1990年中国证券市场设立以来，跌幅第二的年份，逢八魔咒再次上演。展望2019年A股市场，对2019年的经济形式普遍不乐观，但券商研究所对A股市场策略上看多的居多，不过券商研究所有哪年不是看多的呢，私下交流则普遍是悲观的调子。

我们认为2019年A股市场将上演绝地反击的行情，有此判断的主要逻辑有，第一，从证券市场运行周期角度，下跌近尾声；第二，上市公司大量开启股份回购，将减少股票供给和增加场内资金，双向利好股票市场；第三，A股纳入MSCI指数比例提升及纳入富时罗素指数，带来国际资金持续流入A股市场；第四，2019年降税实施将提升上市公司盈利能力；第五，从估值角度看，A股市场主要指数估值接近历史最低，估值底出现；最后政策角度开始对A股市场友好，上证指数2449点也普遍被认为是政策底。

证券市场周期支持2019年绝地反击。A股市场自1990年以来，从来没有一轮熊市调整时间超过4年。达到4年调整周期的有两次，一次是2001年6月-2005年6月，上证指数从2245点到998点，跌幅55.5%，其后开启的是大牛市行情，上证指数从998点上涨到6124点，涨幅513.6%；另一次是2009年8月-2013年6月，上证指数从3478点到1849点，跌幅46.8%，其后上证指数从1849点最高上涨到5178点，涨幅180.3%；本次大熊市从2015年6月至今已经调整3年6个月，目前最低点2449点，跌幅52.7%，从时间周期角度2019年上半年大概率是本次熊市调整的终结，随后上演绝地反击的行情。

从季线角度看，市场情绪宣泄近尾声。目前A股已经连续调整5个季度，A股历史上连续调整5个季度也出现过两次，一次出现在2005年998点前，一次出现在2008年1664点前。这两次连跌5个季度后市场做空情绪得到充分释放，998点后出现的是大牛市行情，1664点后出现的是绝地反击的大反弹行情，即使是大反弹行情，上证指数也从1664点上涨到3478点，涨幅达109%。从目前A股连续调整5个季度来看，2019年一季度很有可能出现一次反弹，其后的调整将形成2449点政策底之后的市场底，这时会叠加A股的四年周期，出现更大力度的一次反弹。

上证指数年线走势图

上市公司大量回购，双向利好股市。把A股看做一个整体，从供求关系角度来看待股份回购的话，股份回购将减少市场中股票筹码供给，同时给市场增加炒作的资金，所以是从供给和需求两个层面来利好A股市场。而A股股份回购大门已经打开，10月下旬全国人大常委会第六次会议表决通过了关于修改《公司法》的决定，拓宽了允许股份回购的情形；11月23日晚间，沪深交易所先后发布《回购细则》，在法规层面对上市公司回购本公司股份进行大幅松绑。美股10年牛市的重要原因就是股份回购，2009年以来美国股市最大的买家实际上是公司本身，自2009年以来截至2018年二季度，标准普尔500指数成份公司累计回购自家股票的总金额超过4万亿美元，占公司净利润总额的50%以上。上市公司也快马加鞭地进行回购事宜，2018年回购规模创历史新高，2019年回购规模会继续扩大，助推A股市场绝地反击。

入摩入富比例提升，国际资金加速涌入A股市场。根据MSCI的披露，2019年底将A股纳入份额由目前的5%提升到20%，届时A股占整个MSCI新兴市场指数将由目前的0.7%提升至3%。同时今年9月富时宣布将分三个阶段把A股1249只股票纳入富时全球市场指数，第一阶段将从2019年6月开始，到2020年中国A股将占富时新兴市场指数的5.6%。随着中国股市逐步融入国际市场，海外资金将通过北上渠道源源不断流入A股。高盛预计2019年因为MSCI纳入比例提升和纳入富时罗素导致的北上资金将达到650亿美元，相对于2017、2018年的300亿美元和400亿美元有较大增长。

降税将利好A股上市公司利润。从中国政府广义税收构成看，增值税和社保缴费是企业最大的压力。今年5月1日下调增值税税率后，目前三档增值税税率分别为16%、10%和6%，今年政府工作报告提出“改革完善增值税，按照三档并两档方向调整税率水平”，预计2019年增值税最高档税率再次下调2-3个百分点，根据中金公司测算，税率下调2-3个百分点可以实现4000-6000亿元减税。社保费用改由税务部门统一征收，因为对企业影响太大，最新信息是暂缓实施，等社保降费后再实施，这一块对于此前严格交社保的企业是利好。降税对于A股公司显然是利好，对于净利润率偏低而社保严格缴纳多的企业，其业绩弹性更大。

估值接近历史低点。以沪深交易所公布数据来看，截至2018年12月27日，上交所1450家上市公司，平均市盈率12.44倍；深市主板474家上市公司，平均市盈率13.96倍，中小板922家上市公司，平均市盈率22.53倍，创业板738家上市公司，平均市盈率32.07倍。上证指数2013年6月25日在出现1849点是平均市盈率10.06倍，创业板历史最低市盈率在26倍左右，无论上证指数还是创业板指数估值均处于地位，距离历史最低值大约仍有20%左右空间。如果认为是大牛市起点，底部还显得不够扎实，但如果是大反弹的起点，是足够的了。

上证指数季线走势图

监管层集体表态，A股形成政策底。10月19日，国务院副总理刘鹤和人民银行行长易纲、银保监会主席郭树清及证监会主席刘士余集体出来表态，这还是2015年股灾以来的第一次。刘鹤副总理总结了人民银行、银保监会、证监会近期出台的促进股市健康发展的措施。一是在稳定市场方面，允许银行理财子公司对资本市场进行投资，要求金融机构科学合理做好股权质押融资业务风险管理，鼓励地方政府管理的基金、私募股权基金帮助有发展前景的公司纾解股权质押困难。二是在市场基本制度改革方面，制定《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》，完善上市公司股份回购制度等；三是在鼓励市场长期资金来源方面，加大保险资金财务性和战略性投资优质上市公司力度；四是推动国有企业在资本市场进行混合所有制改革，支持行业龙头民营企业进行产业兼并重组；五是在扩大开放方面，继续全方位扩大开放，加快银行、证券、保险等领域的开放。刘鹤副总理对目前股市的看法是，股市调整和出清后，中国成为最有投资价值的市场。高层的表态和政策层面的呵护，让2449点成为A股政策底。

中美贸易摩擦、商誉减值、美股调整等潜在风险仍存。客观地说目前经济形式不佳，基本面角度仍没有见底，场内投资者情绪还是悲观的多，中美贸易摩擦对中国经济的冲击在2019年上半年会显现的更加明显，上市公司大量的商誉减值也会对企业利润形成冲击，同时美股为代表的国际市场调整，大宗商品价格的巨幅波动，都会对A股形成扰动，目前大股东股权质押的危机仍没有彻底解除，所以2019年行情注定是错综复杂的，在操作时，一旦有绝地反击的大反弹行情出现，也应该注意落袋为安，不可恋战。

图3：中国广义政府收入构成