经济周期与投资时钟(下)

卧龙，接触股市20余年。1995年开始给《股市动态分析》投稿，1996年入职深圳新兰德，1998年转职大鹏证券，2000年初因生性喜爱自由转做个人投资者至今。

上篇文章将中国PMI与上证指数对照，一眼看出PMI低谷与上证指数低谷基本一致。然而，作为投资者，应当明白，股市是经济的晴雨表。股市走势通常领先经济3至6个月，因此，不能以PMI等经济指标来分析股市——如此做法只能成为后知后觉者。相反。应当以股市走势来判断经济走向。

可以将上证指数一些重要低点作出与基钦周期长度相仿之底部周期：自1992年11月开始，至1996年1月，相隔38个月;1996年1月至1999年5月，相隔40个月;1999年5月至2002年1月，相隔32个月;2002年1月至2005年6月，相隔41个月;2005年6月至2008年10月，相隔40个月;2008年10月至2012年1月，相隔39个月;2012年1月至2016年1月，相隔48个月;2016年1月至2009年1月，相隔36个月。8个周期平均时间为39个月，大致与基钦周期长度对等。

2015年11月7日拙作《中国股市40个月周期或已见底》中，笔者做出类似分析。在文章中，笔者认为2015年9月低点（蓝筹股低点出现在8月底）已结束2012年初以来之平均40个月底部周期，因长度已达44个月，但最终是要跌至2016年1月，长度为48个月。

然则，自2019年1月展开之平均40个月周期走势，最短32个月，即2021年9月为新周期最快底部。最长48个月。2023年1月为新周期最晚见底时间。

一个经济周期，分成不同阶段。美林证券（现在美银美林前身）则依据不同阶段资产价格表现提出投资时钟理论（美林证券于2004年提出The Investment Clock）。笔者在2013年1月19日撰文《投资时钟响炒股快进场》中，介绍过该理论。通常，经济周期分为四个阶段：复苏、繁荣、滞涨及衰退。每个阶段，不同金融资产表现不一，若能区分经济运行于何阶段，便可以投资于不同金融券资产，以期获取较高收益。美林证券投资时钟研究了1973年4月至2004年7月不同金融资产走势，得出结论是投资时钟确实有效：衰退阶段（投资时钟6点钟至9点钟）债券表现较好，股票次之，商品最差;复苏阶段（投资时钟9点钟至12点钟）股票表现较好，债券次之，商品表现最差;繁荣（过热）阶段（投资时钟12点钟至3点钟）商品表现较好，股票次之，现金最差;滞涨阶段（投资时钟3点钟至6点钟）仍然是商品表现较好，股票则大跌。

美林证券投资时钟内对比资产分别是美林债券指数、标普500指数、高盛商品指数及13周美国国债。笔者选取2015年9月至2019年1月此经济周期内国债期货指数、滬深300指数及文华商品指数作对照（现金就不必选了，空仓即可）。

如图，2015年9月至2016年2、3月间，国债期货指数反复上升，股票先冲高后暴跌，而文华商品指数则是持续下跌走势。表现：债券>股票>商品，完全符合投资时钟指示。2016年第二季开始，至2017年第二季，经济复苏阶段，沪深300指数震荡上行，国债期货指数则冲高后大跌，文化商品指数则是大幅上升后回落。表现：商品>股票>债券。此等情形与美林证券研究结果不一。笔者认为，主要是2016年开始中国搞供给侧改革，对商品价格走势有利，特别是商品价格经过2011年至2015年底暴跌，其后产生巨大之反弹要求。2017年第二季至2018年第一季，可以看作繁荣阶段。国债期货指数继续下跌，沪深300指数则持续上升，文华商品指数震荡上升。表现：股票>商品>债券。情形与美林证券研究所得亦有区别，但大方向相同——市场风险偏好显著上升。2018年第一季至2019年初为滞涨期，国债期货指数上升，沪深300指数暴跌，文华商品指数一度上升后持续下跌。表现：债券>商品>股票。此阶段本应是债券小幅下跌、股票大跌及商品大升，但商品价格经过几年反弹，去年终于力不从心出现显著回落，包括黄金、原油价格均是如此。

上述分析表明，投资时钟视为大致性策略更为实际，不能作为圣经照单执行。2019年之后，股票急升，债券回落，商品价格疲弱，似乎与复苏阶段各类金融产品价格表现吻合，但2019年应当是衰退期，抑或以PMI作为经济周期划分不合适？值得再研究。但作为股市投资者，应当坚持以股市低点作为分析依据而非相反。

2019年即将落下帷幕。2020年将开始新世纪二十年代。回顾1920年代。被称为Roaring Twenties。未来10年，是否会历史重演？新年第一期文章为各位剖析。